AI OUTLINE · BEFORE READING

《慢慢变富》AI 大纲

作者：—　·　共 63 章 / 1129 条　·　AI 读书 · 全书大纲

← 返回首页　阅读归档索引　下载 EPUB ↓

全书视角AI 生成含原文摘录

本大纲由 AI 读书（阅读端智能大纲）生成，是全书结构与要点的机器梳理， 不等同于已亲读；其中第 4 层条目为书中原句摘录。章节可展开查看。

章节目录
股票是个人及家庭最值得配置的金融资产

股票是个人及家庭最值得配置的金融资产

  • 股票的真实收益率在3个主要阶段异常稳定
    • 1802—1870年为6.7%,68年，美国完成了从农业化国家向工业化国家的转变。
    • 1871—1925年为6.6%,54年，美国成为世界政治与经济第一大国。
    • 1926—2012年为6.4%,86年，这个阶段包括大萧条时期、战后扩张时期、科技网络泡沫时期，以及2008年金融危机。
  • 股票相对于长期国债的风险溢价平均值为3.7%，相对于短期国债的风险溢价平均值为4.5%
    • 这一研究结论是十分重要的，因为这证明西格尔的研究并不具有幸存者偏差，而是具有普遍意义的。

中国A股市场的表现

  • 上证指数从1990年的100点起，至2018年12月28日的2 493.90点，28年上涨24.94倍，年复合收益率为12.17%
    • 同时，上证指数有一定的失真，主要原因是：第一，金融与石化两个板块占比太大；第二，历年的分红并不做调整，按自然下跌计算；第三，不具有全面代表性，深圳主板、中小板、创业板并不包括在内。
  • 万得全A指数，1999年年底为1 000点，2018年年底为3 245点，19年累计上涨224.5%，年复合收益率为6.39%
    • 但是1999年年底，万得全A指数市盈率是50倍，而2018年年底市盈率是13倍，估值下降了74%，即2018年的市盈率只有1999年的0.26倍，如果1999年的市盈率估值也是13倍，即估值不扯后腿，那么全A指数的年复合收益率为14.22%。

股票投资与房产投资的比较

  • 从一个较长的历史周期看，股票收益远远跑赢了房产
    • 1890年的1美元房产如今价值52美元；120多年来，房产年名义收益率约为3.17%，考虑到2.8%的通胀，房产确实起到了保值作用，但剔除通胀后的真实涨幅仅66%。
    • 同期，标普复合收益率为9.3%，年增速为房产的约3倍。当年1美元的标普，如今为80 723美元，升值约8万倍，是房产的1 552倍。
  • 在中国，股票投资同样表现出色
    • “老八股”的股价算术平均年化收益率是15%，这个水平可以使8股组合每5年翻一番，平均为投资者带来43倍的二级市场投资回报。
    • 中国股市从成立至今，还产生了一大批远比这“老八股”表现好，上涨了几十倍、上百倍的长期大牛股。
股票资产带来长期高回报的秘密

股票资产带来长期高回报的历史过程

  • 埃德加·劳伦斯·史密斯提出股票应成为投资者投资组合中的重要组成部分
    • 史密斯通过对美国内战以来的股票收益率进行考察，发现持有相当长一段时间后，赚不到钱的概率微乎其微。
  • 约翰·梅纳德·凯恩斯对史密斯的著作进行了肯定性评论
    • 凯恩斯认为，史密斯的普通股投资理论证明股票投资的优越性，是投资者的福音。
  • 20世纪的崩盘让史密斯的普通股投资理论遭受到了全方位的攻击
    • 1929年美国股票大崩盘后，股票是最稳妥的长期投资工具这一理念被人们抛弃。
  • 阿尔弗雷德·考尔斯通过研究证明股票的价值在多数时候都是被低估的
    • 考尔斯创建了市值加权的股票指数，其数据一直回溯至1871年纽约证券交易所的全部股票。
  • 威尔福德·艾特曼和弗兰克·史密斯的研究表明股票投资者可以获得12.2%的年复合收益率
    • 他们通过定期购买92只股票(一种叫作平均成本的策略)，股票投资者可以获得12.2%的年复合收益率。
  • 劳伦斯·费雪和詹姆斯·洛瑞的研究表明股票的收益率明显高于其他金融资产的收益率
    • 他们的研究结果是年收益率9%，他们甚至还将税收及交易成本等因素也纳入收益率的计算过程中。
  • 罗杰·伊博森与雷克斯·辛克菲尔德的研究再次确认了股票作为长期投资工具的优势
    • 他们的数据被编成年鉴并得到频繁引用，还成为证券业收益率的基准指标。

股票资产带来长期高回报的秘密

  • 企业可以利用盈余再投资(红利转投资)，从而不断提升企业的内在价值
    • 我们将所有中国上市公司视为一家“中国大家族企业”，从一个较长的历史周期来衡量，我们这家中国大家族企业的创造能力、赢利能力会不断上升，代表它的指数也是会不断螺旋式上升的。

股票投资的意义和影响

  • 股市是人类伟大的发明，它促进了人类创造财富的能力
    • 就像人类发现火的作用，从而促进人类伟大进步一样，人类发明了股市，并且不断地完善其各种功能之后，人类创造财富的能力借助于股市这一杠杆和平台，取得了几何式的发展与进步。
  • 股市为投资者提供了合法手段和诚实劳动追求财务健康和财务自由的可能性
    • 随着我们国家的改革开放，随着市场经济的发展，各种理财产品、理财手段在今天越发地令人眼花缭乱。君子言利，完全可以坦荡荡。芸芸众生的我们，也完全可以通过合法手段和诚实劳动，对财务健康、财务自由进行追求。
股票投资中的悖论

中国股市的“七亏二平一赚”现象

  • 股市里向来流行着“七亏二平一赚”之说
    • 2007年，和讯网对北上广进行调查后得出，23.7%的股民赢利，24.9%的亏损，31.5%的持平。
    • 2007—2008年，《经济半小时》进行了调查，调查人数为76.46万人，92.51%的亏损，4.34%的赢利。
    • 2008年，《上海证券报》进行了调查，调查人数为2.5万人，70%以上的亏损，6%的赢利。
    • 2010年，有关调查显示，过去20年，有41.83%的中国股民说自己的“炒股”总成绩为亏损，23.82%的人为持平，34.35%的人为赢利，也就是说有约2/3的投资者在股市中没有赚到钱。
    • 2013年，金融界网站对中国股民压力指数调查后得出，中国股民近一半的人甚至认为“炒股”很丢人，羞于承认自己是股民。
    • 2015年可谓中国股市最为惊心动魄的一年，经过这轮股灾，中国股民的生存现状如何呢？后来报道称，当时中产阶级有70万人投资失败，很多拥有数百万元、上千万元资产的投资者因为使用了杠杆而在股灾中被平仓，有的夫妻看着自己多年打拼积累下来的资产瞬间清零而抱头痛哭。
    • 2017年，中国股市走出了冰火两重天的行情：一边是“山花烂漫时”，一边是“悬崖百丈冰”，这种结构性行情被称为“漂亮50”(绩优蓝筹行情)和“要命3 000”(创业板股票下跌行情)。据调查，90%以上的中小投资者出现了20%~50%的不等亏损。
    • 2018年中国股市又是深度的大熊市，且这次熊市的下跌幅度仅次于2008年的那次，被称为“2008年之后最惨的一年”，见诸报端的是数千家公募、私募基金清盘，而广大中小投资者的生存状态会如何呢？东方财富Choice数据显示，截至2018年12月26日，沪深两市总市值49.55万亿元，较2017年年末的64.01万亿元减少了14.46万亿元，下降幅度达29.18%。中登公司数据显示，截至2018年12月14日，期末投资者数量为1.46亿个，以市值减少14.46万亿元计算，全年投资者人均亏损9.90万元。

股市长期亏损的原因分析

  • 客观因素：中国股市的不成熟特点
    • 与发达国家成熟股市相比，中国股市具有“新型加转轨”时期的不成熟特点，在公司上市、公司治理、信息披露、大股东诚信建设等方面更有着许多需要完善与改革的地方。
    • 与美国股市近些年来长期慢牛走势不同，中国股市一向是牛短熊长，且波动巨大。
  • 主观因素：投资者的投资态度、思想和方法
    • 有些投资者(严格意义上讲，他们不算投资者)之所以赔钱不止，“根子”在于投资态度不端正，投资思想不正确，而表现在投资方法上，则是非理性操作、投机性操作占主导，如频繁地交易、频繁地追涨杀跌等。

投资者在股市中的常见错误

  • 频繁交易、追涨杀跌
    • 中国股市较好行情时的日换手率之高，就足以说明这个问题了。
  • 缺乏长期投资策略，盲目跟风
    • 股市中的人们经常说：“方向比勤奋更重要。”。
    • 我不止一次地碰到过这样的“投资者”，他们在股市“征战”多年，有的七八年，有的甚至10多年，可仍然亏钱不止、“投资”不止。
站在巨人肩膀上眺望

价值投资大师的分类

  • 格雷厄姆派主张以低于清算价值，或者低于营运资产1/3甚至更低的价格买入，然后等待市场充分反映价值之时卖出
    • 早期巴菲特便主要采用这种投资策略，后来被他称为“拣烟蒂”策略。
  • 菲利普·费雪的成长股投资派更看重企业的显著经济特征，并且认为，伟大的公司是稀少的，一旦发现投资机会，比如它们在市场上一时失宠之时，就要集中资金进行投资
    • 费雪的投资思想与格雷厄姆风格有所不同，他更看重企业的显著经济特征。
    • 费雪与施洛斯有所不同，施洛斯采取“广泛撒网”的方法，但是费雪则集中长期持有少数几家优秀公司的股票10年、20年、30年，甚至更长时间。
  • 巴菲特—芒格派真正把价值投资发挥到极致(无论是在理论还是在实践上)，或者说价值投资的集大成者
    • 巴菲特的投资思想已经是世界投资界的“珠穆朗玛峰”。
    • 芒格，则提出过三大投资训导：股价公道的伟大企业比股价超低的普通企业好。

巴菲特思想的高度概括

  • 以合理的价格买入优秀或伟大企业的股票，胜过以便宜的价格买入平庸企业的股票
    • 巴菲特说，这是他走向成功的唯一道路。

芒格对格雷厄姆的评价

  • 芒格认为格雷厄姆的理论体系是非常优秀的，但人们逐渐变得聪明起来，那些显而易见的便宜股票消失了
    • 芒格说：“总的来说，他购买股票的时候，世界仍未摆脱20世纪30年代经济大萧条的影响……人们很久才摆脱大萧条带来的恐慌心理，而本杰明·格雷厄姆早就拿着盖格探测器在20世纪30年代的废墟中寻找那些价格低于价值的股票。”。
    • “总而言之，这个我称之为本杰明·格雷厄姆经典概念的问题在于，人们逐渐变得聪明起来，那些显而易见的便宜股票消失了。你们要是带着盖格探测器在废墟上寻找，它将不再发出响声。”。
  • 芒格认为，一旦我们突破了格雷厄姆的局限性，用那些可能吓坏格雷厄姆的定量办法来寻找便宜的股票，我们就开始考虑那些更为优质的企业
    • “顺带说一声，伯克希尔-哈撒韦(Berkshire-Hathaway)数千亿美元的资产大部分来自更为优秀的企业。最早的两三亿美元的资产是我们用盖格探测器四处搜索赚来的，但绝大多数来自那些伟大的企业。”。

价值投资在A股市场的应用

  • 费雪、芒格思想体系可能更适合中国股市的投资土壤
    • 今天我们中国的A股市场，运用格雷厄姆的价值投资方法，同样很难找到理想的投资标的。

价值投资的多样性与兼收并蓄

  • 整个价值投资的“门派”是多种多样的，也是可以兼收并蓄的
    • 巴菲特在1984年《格雷厄姆—多德都市里的超级投资者》(The Superinvestors of Graham and Doddsville)这篇非常著名的演讲稿里，提到了许多成功的价值投资者，包括沃尔特·施洛斯、汤姆·科纳普(Tom Knapp)、艾德·安德生(Ed Anderson)、比尔·卢昂(Bill Rouen)、查理·芒格、瑞克·吉林(Rick)等，他们很少有相同的投资组合。
    • 巴菲特在这篇演讲稿中，以十分生动形象而有趣的比喻，条分缕析地驳斥了有效市场假说，并且说这些超级投资者并非只是幸运的“大猩猩”，尽管他们的投资策略、投资风格、投资标的不尽相同，但他们都是根据价格与价值间的差异来选股的，最终均取得了长期超越市场的投资业绩。

价值投资与其他投资大师的关系

  • 彼得·林奇(Peter Lynch)、塞思·卡拉曼(Seth Klarman)、约翰·聂夫(John Neff)、约翰·邓普顿(John Templeton)、朱利安·罗伯逊(Julian Robertson)、安德烈·科斯托拉尼(Andre Kostolany)、乔尔·格林布拉特(Joel Greenblatt)等投资大师的投资思想今天均值得我们学习和借鉴
    • 国内也涌现出了一批价值投资的著名人物、网络大V，而且这些著名人物、网络大V还经常活跃在网络上，对于他们的投资著作、投资思想，我们也可以采取“拿来主义”，进而丰富自己的投资体系。
对“两论”的驳斥

不适合中国论

  • 中国股市更多表现为投机市，价值投资者在中国股市显得“小众”
    • 中国股市目前个人投资者占比很大，一些机构投资者，其行为也像“大散户”，经常出现主题切换、跟风炒作概念等投机行为。
    • 价值投资者在中国股市显得“小众”，显得“异类”。
  • 浓厚的投机成分，造成波动巨大，经常给优秀企业提供错误定价的机会
    • 波动巨大，经常给优秀企业提供错误定价的机会，这样，坚持价值投资的投资者反而更容易取得超额收益。
  • 巴菲特思想不仅“照耀”美国股市，也“照耀”中国股市
    • 本书开始列举的一些与我们日常生活密切相关的长期大牛股，人们对它们十分熟悉，这些优秀企业的基本面也很透明，然而市场还经常给我们提供一些超低价买入的机会。
    • 这些企业显著的经济特征恰恰是带有巴菲特思想的“鲜明印记”。

神化论

  • 巴菲特思想的核心内容简单，最符合我们生活中的常识与逻辑
    • 买入股权，利用市场，安全边际，能力圈。
  • 个人投资者虽然资金量小，但是在资金上有自己的绝对控制权，这一点与巴菲特是相同的
    • 个人投资者更容易践行巴菲特式投资。
  • 巴菲特一生的投资实践“波澜壮阔”，值得大书特书，而令人遗憾的是，他一生并未写过专门用于投资的书
    • 巴菲特还有一个爱好，就是乐此不疲地进行“布道”，每年给自己的股东写一篇长信。
    • 芒格也是，留下了很多具有智慧的演讲稿和言论，《穷查理宝典：查理·芒格的智慧箴言录》一书也经过了他本人修改并有部分章节由他亲自撰写。
价值投资能不能赚快钱

价值投资不能赚快钱

  • 价值投资确实不是一门让你快速致富的学问
    • 在你开始的时候，它的效果可能很慢，正所谓“财不入急门”。
  • 到了一定阶段，比如你的资金量已经积累到一定程度，你只要能保持一定速度的复利增长，后期的收益增长并不会太慢
    • 李嘉诚常打一个比方：一个人从现在开始，每年存1.4万元，有平均20%的投资收益率，40年财富会增长为1.028亿元。
    • 为什么越到后期，赚钱越快呢？这其中的奥秘就是复利。

复利的威力

  • 欧斯默夫妇的财富增长缘于复利的奇特效应
    • 早在1960年，欧斯默夫妇把不过5万美元的积蓄统统交给巴菲特打理，并且一放就是45年，从没有取过。
  • 以每年复利7%,384年就达到了令人目瞪口呆的效果
    • 1626年，美国的原住民印第安人，以24美元出售了曼哈顿的土地。有一天，印第安人想把曼哈顿买回来，时间已到了2010年，他们这时候需要支付多少钱呢？2.34万亿美元！。
  • 荷叶长满另半个池塘，仅仅需要一天时间，因为荷叶是以几何级数增长的
    • 池塘里的荷叶第一天长出一片，第二天长出两片，到它长满半个池塘，用了49天时间。
    • 可是令人惊讶的是：荷叶长满另半个池塘，仅仅需要一天时间。

复利的艰难

  • 投资过程中最怕的是灾难性亏损
    • 我们无论前面50年的收益积累到多高的程度，第51年亏损100%，一切就都前功尽弃。
  • 价值投资者容易成功，容易成为“笑到最后的人”
    • 因为价值投资从指导思想、投资方法、投资纪律等方面让投资者有“内在约束”，一开始就对复利规律有深刻的认知与深深的敬畏。
本金少是不是应该先赚快钱

本金少是否应该先赚快钱

  • 本金少，收益慢，实现财务自由需要很长时间
    • 10万元本金按年复合收益率20%计算，10年的本金与收益可达61.91万元，20年可达383.38万元，30年可达2 373.76万元，40年可达1.47亿元，50年可达9.1亿元。
    • 按照这个速度，不考虑通胀，我们至少20年以后才算有点儿钱，30年之后才会实现财务自由。
  • 保持多年20%的复利增长对于大多数人来讲，是几乎不可能完成的任务
    • 我们已经年老了，那我们应该将自己的积蓄投资于风险小的债券或理财产品，或者直接存银行备用。

年轻人在有了“长长的坡”这个优势之后，应当如何去考虑呢？

  • 本金少，正好练手
    • 一个投资者如何在股市中成熟起来呢？最好的办法是先给他一小部分钱，让他赔掉一半以上或者全赔掉，估计他就能“成熟”起来。
    • “神话”徐翔曾经创造出5年39倍的业绩，当时有很多人羡慕。后来人们知道这个“神话”是通过坐庄、内幕交易等严重违法行为而实现的，徐翔也遭受了牢狱之灾。
  • 投资者应成熟之后，再下重注
    • 芒格说，不超过40岁别谈价值投资。这句话说得有点儿绝对，因为股市中确实有年轻却相当老到的价值投资者，而且做得非常成功。
    • 孔子说，人到了40岁，便能不为外物所迷惑，此时你如果在股市已经多年，也经过了一两个牛熊转换期，而且还没有被淘汰掉，你的知识储备、经验储备、金钱储备已经有了相当的基础，便可以考虑下重注了。
  • 投资者应边做实业或工作，边投资
    • 投资者在没有成熟之前，如何投资呢？如果你不是立志做一个资产管理人(这一工作的竞争激烈程度可能超出一般人想象)，那最好的办法是边做实业或工作，边将闲置的现金慢慢流入股市。
    • 我们可以做一个大致的人生财富规划：第一步，先努力成为一个相对成熟的投资者；第二步，实现家庭财务健康，即年可投资金融资产的投资收入大于自己的年固定收入，此阶段已经有人为你“打工赚钱”，你已经进入“钱生钱”的阶段；第三步，向财务自由冲击。
  • 投资者要洞悉复利的本质
    • 芒格曾经说：“你要认识复利的威力，同时要了解它的艰难。基数小的情况下容易产生较高的复利，但基数小，大部分人不会重视，不会从复利角度考虑问题，会犯很多错误，反而妨碍了资金的稳定增长。这还不是最糟糕的，更坏的是浪费了时间这一无价财富，并且养成了坏的习惯，甚至难以改变。”。
我们在股市中究竟赚谁的钱

我们在股市中赚两种钱：企业成长的钱和“市场先生”奖赏的钱

  • 股价=每股收益×市盈率，公司的市值=企业年净利润×市盈率
    • 一家公司的市值取决于两个因素：一个是公司的净利润，另一个是市盈率。
  • 一家公司的利润增长了，在同等市盈率条件下，市值自然相应增长。
  • 在净利润不变的情况下，一家公司的市值大小，取决于其市盈率的放大或缩小
    • 就短期来讲，“市场先生的评价”(直观表现为市盈率的放大或缩小)貌似起着决定性作用。

投资的出发点和落脚点为什么是企业的成长

  • 价值投资者要做企业分析师，而不是市场分析师
    • 公司作为经济实体，究竟经营得如何，我们是可以知道的。
  • 价值投资者不排除赚“市场先生”奖赏的钱
    • “市场先生”就像一个狂躁抑郁症患者，当他“抑郁”时，给我们提供低价买入的机会；当他“狂躁”时，给我们提供获得奖赏的机会。
  • 市场短期是投票机，长期是称重器
    • 尽管我们不知道什么时侯市场会对一家企业的内在价值进行反映，但是终有一天，市场会对一家公司的内在价值进行准确反映。

我们究竟是做投资者，还是做交易者

  • 投资者要想当股东，考虑问题的出发点和落脚点，就要从买生意的角度出发，自然要立足于赚企业成长的钱
    • 尽管不排除我们有时会成为一名交易者，接受“市场先生”的奖赏。
  • 交易者则更多是赚“市场先生”的钱，不管他们是以估值(类似于价值套利)、K线为参照，还是以业绩为衡量标准(炒业绩)，本质上，他们都是以谋取市场差价为目的的交易者
    • 这种交易并不违法，也不失道德，相反，还可以给市场贡献更多的流动性。
投资的预期收益目标是多少

投资大师们的年复合收益率

  • 巴菲特是20%，詹姆斯·西蒙斯是35%，乔治·索罗斯是20%，大卫·斯文森是16%。
  • 李嘉诚12岁开始创业，2018年他的公司长江实业46年回报投资者5 000倍，年复合收益率为20%;2018年，巴菲特的伯克希尔公司53年回报股东10 000倍，年复合收益率为20%。

降低预期收益目标的必要性

  • 长期实现年复合收益率20%，是世界投资大师、世界级企业家的投资回报水平
    • 罗伯特·哈格斯特朗的书《巴菲特的投资组合》中介绍，巴菲特在1957—1969年成立合伙公司期间，他的年复合收益率高达30.4%，年平均回报比道琼斯工业指数(DJIA)高22%，这个成绩是很惊人的。
  • 许许多多的专业人士都难以达到年复合收益率20%这个目标
    • 我们是普通投资者，又如何能够超越这些投资大师呢？所以，我们与其挑战不可能，不如降低自己的预期收益目标。

“3个跑赢”的目标

  • 实现“3个跑赢”，即跑赢长期无风险利率(如债券、定期存款的利率)，跑赢上证指数(沪深300指数)，跑赢长期通胀
    • 我们为什么要争取跑赢上证指数几个小点呢？因为这才是我们坚持独立投资的目的和意义所在，不然，我们还不如简单地去投资指数基金。
  • 在相当长的时间段(如10年)内，实现年复合收益率20%的目标是有可能的
    • 本人通过多年的实践，并对国内一些价值投资者业绩进行综合分析，认识到只要具备了一定的投资水平和投资修养，在一个相当长的时间段(如10年)内，实现年复合收益率20%的目标是有可能的。

投资股市的意义和方法

  • 股市对普罗大众来讲，并不是暴富的场所，而是财富保值、增值的工具
    • 我们如果把股票投资当作财富保值、增值的工具，或许更切合实际、效果更好。
  • “3个跑赢”的目标可以让投资者在浮躁、喧嚣的股市中安静下来，静心做投资
    • 业余投资者还可以将更多的时间和精力用于别的事情和自己的爱好上，而躲开日日的“搏杀”。
    • 即便是职业投资者，也可以如大师般天天跳着踢踏舞去上班。
成功的投资靠什么

成功的投资，是靠运气吗

  • 股市中确实有幸运儿，但运气不会一直眷顾你
    • 格雷厄姆在《聪明的投资者》(第5版)的后记中回忆了他对盖可保险公司(GEICO)的投资成果，说它胜过他过去20年做过的大量调查研究、无数次投资决策。
    • 他感悟道：“一次幸运的机会或者一次极其英明的决策所获得的结果，有可能超过一个熟悉业务的人一辈子的努力。”。
    • 格雷厄姆接着说的：“可是，在幸运或关键决策的背后，一般都必须存在有准备和专业能力等条件。人们必须在打下足够的基础并获得足够认可之后，这种机会之门才会向其敞开。”。

成功的投资，要靠天分吗

  • 投资不仅要有合适的知识框架体系，还要有合适的性情
    • 芒格说：“很早以前，当我明白拥有某种性情可以使人成功时，我就努力强化这一性情。就金融业来说，性情的重要性远远超过智商，做这一行，你不需要是个天才，但确实需要具备合适的性情……。”。
    • 巴菲特在那篇《格雷厄姆—多德都市里的超级投资者》演讲稿中指出：“让我感到奇怪的是，人们要么会瞬间接受以40美分买进1美元的东西这一理念，要么永远也不会接受这一理念。这就像向某人灌输某种思想一样，如果这一理念不能立即‘俘获’他，即使你再跟他说上几年，拿出历史记录给他看，也无济于事。他就是不能掌握这一理念，尽管它是如此简单明了。而里克·格林(Henrik Green)虽然没有受过正式的商业教育，却能马上理解这种价值投资法，并在5分钟后将其用于自己的实战。我从来没有见过什么人是在10年间逐渐接受这一理念的。这种事情与人的智商或教育背景无关，你要么马上理解它，要么一辈子也不会懂。”。
  • 一个人的冒险偏好度或许只有20%是由先天决定的，其他则来源于一个人的成长经历、教育和训练
    • 贾森·茨威格(Jason Zweig)在《当大脑遇上金钱》(Your Money or Your Brain)这本书中指出，影响大脑负责风险和回报决策回路的5种基因中，他都存在着与不良投资决策相关联的对位基因。但是他通过自己的投资经历最后终于悟出：“虽然他的基因使得他的大脑倾向于迅速赚钱，但他的实际行为却并非如此。他会持有某项投资长达数年乃至数十年，并且对熊市并不恐慌，反而是牛市让他感到不舒服。现在他终于知道，这些习惯并非他天生就有的，是多年来一直跟他的基因做斗争的结果。”。
    • 茨威格十分强调一个人的成长经历和后天教育，而不同于塞勒尔与塞思·卡拉曼那个几乎让人绝望的观点。

成功的投资，是靠勤奋不止、“战斗”不止吗

  • 天道酬勤，唯有在正确的方向、道路上勤奋坚持，我们最终才能收到不菲的回报
    • 很多领域可能是一分耕耘，就有一分收获，而股市并不是这样的地方。

成功的投资，是靠广泛的阅读吗

  • 成功的投资，某种程度上是源于广泛的阅读
    • 投资领域人人都知道，巴菲特、芒格这样的投资大师就被称作“长着两条腿的图书馆”。
    • 芒格主张，成功的投资者必须建立多学科的格栅思维，需要掌握必要的数学、物理等自然科学知识，还要学习必要的经济学、哲学、历史学、文学、心理学、行为金融学等人文科学知识。
  • 真正成功的投资，实际上是要通过以上种种努力，建立起自己一套完善的投资系统，并且要用这个系统“管住”自己
    • 我们仅进行广泛的阅读，就够了吗？当然不够。从理论到实践，确实是一个十分漫长的过程，其间还存在很多制约成功的因素。
用完善的投资系统“管住”自己

投资者面临的六大痛点

  • 对价值投资的理念信心不足，甚至半信半疑
    • 市场上一有风吹草动，他们便疑神疑鬼，患得患失。
  • 商业洞察力不够
    • 他们缺少必要的行业分析和企业分析能力，对于一家企业所处行业的根本属性和商业模式常常看不透彻。
  • 难以克服与生俱来的一些人性弱点
    • 行为金融学揭示了人性的一些弱点，如贪婪、恐惧、厌恶损失、锚定、心理账户、从众心理等，而大多数投资者都很难克服这些弱点。
  • 选股时找不到切入点、估值时拿捏不准、持有时缺乏定力。

建立完善的投资系统

  • 通过长时间的学习与实践，逐步建立起一套完善的投资系统
    • 我们要让这个投资系统“管住”自己。
  • 投资系统包括投资的世界观和投资的方法论
    • 投资的世界观，是你对股市的看法与认知。
    • 投资的方法论解决什么问题呢？它能让我们洞悉经济社会发展的根本规律，洞悉股市发展的根本规律，洞悉一个行业的根本属性，洞悉一家企业的商业模式。

投资系统的内容

  • 思想系统主要包括“5观”，即理论观、历史观、全球观、国情观、行业观
    • 理论观。没有投资的理论，就没有投资的行动。
    • 历史观。一个优秀的投资者，必须要学习相关的历史知识。
    • 全球观。今天的经济发展越来越呈现全球一体化特征。
    • 国情观。我们在股市投资，必会谈论到美国股市。
    • 行业观。任何企业再优秀再伟大，也不可能脱离其行业背景而存在。
以年为时间单位长期持有

长期持有的重要性

  • 巴菲特思想浓缩成一句话就是，以较低的或合理的价格买入优秀或伟大企业的股票并长期持有
    • 巴菲特说，不想持有10年，就不要持有1分钟，他希望的持有期限是永远。
  • 考察巴菲特60多年的投资生涯，我们发现，他真正“永远持有”的股票只是少数
    • 实际上他卖出了很多股票，比如企业的经济特征发生了根本性变化，管理层迷失了方向，公司失去了护城河。
  • 如果你坚定地做一个以年为时间单位的长期持有者，那么，你在起点上就已经战胜了大多数人
    • 即使你的目标是获取资本买入与卖出的差价，也应当以5~10年为周期来规划投资，因为这样，胜算的可能性才更大。

个人投资者的优势

  • 有空闲时间，有固定工作的业余投资者，完全可以利用8小时之外的时间去学习、去研究。
  • 可以用闲钱投资，个人投资者一定要用闲置下来的资金，且不利用杠杆进行投资。
  • 有资金的绝对控制权，这是个人投资者最大的优势之一。相比之下，机构投资者在市场行情低迷时，要应对客户的资金赎回问题，或必须控制回撤，而个人投资者根本不用考虑这些问题。
  • 没有排名压力，股票市场会对机构投资者的短期业绩定期排名，这是短视的激励机制之一，而短视的激励机制容易催生出一些过激的投资行为，因此机构投资者坚持以年为时间单位持有标的，是很困难的事情。而个人投资者，特别是有固定收入的投资者就完全没有这种压力，自己的钱自己做主，不被家人抱怨就可以了。

以年为时间单位持有的根本性逻辑

  • 企业的盈利是需要时间的，一家企业从开创之初，到与同行竞争，最后成为行业的领军者，是需要很长的时间过程的
    • 且不要说一家上市公司，就是我们自己开一家小卖部，也并非今天开业，明天就能赢利，这是常识。
  • 市场的非理性有时会持续很久，市场的非理性表现在两个方面：一个是非理性高估值，另一个是非理性低估值
    • 在市场对一家企业始终提供较高估值的情况下，投资者还是浑然不觉，至少心情还不错的话，那么在市场对一家企业的内在价值长期低估时，投资者的意志力可能就会被消磨掉，他们甚至会郁郁寡欢。

长期持有优秀企业的股票的体验

  • 你只有长期持有优秀企业的股票，才会体会到它确实是个好东西
    • 短期来讲，市场可能是愚蠢的、无效的，但长期来讲，市场又是聪明的、有效的。即市场短期是一台投票机，长期是一台称重器。
    • 经过自己的观察和研究，这个逻辑在中国股市同样成立。
    • 从超长期来看，自己投资收益的增长还是应该“拜托”优秀企业的复利增长。

不折腾的投资实践

  • 买股票就是买生意、买股权，自己如果把所投公司在心中真当成自己的生意、自家的股权，自己还会来来回回地折腾吗？
  • 以合理的价格买入超级明星企业的股票并长期持有，这一“巴式”投资逻辑经过自己的观察与研究，在中国股市同样成立
    • 市场终将反映一家优秀企业的内在价值。短期来讲，市场可能是愚蠢的、无效的，但长期来讲，市场又是聪明的、有效的。即市场短期是一台投票机，长期是一台称重器。经过自己的观察和研究，这个逻辑在中国股市同样成立。
  • 从超长期来看，自己投资收益的增长还是应该“拜托”优秀企业的复利增长
    • “复利”这一世界第八大奇迹却告诉我们：假如现在投资50万元，以年15%的增长目标计算(5年收入会涨一倍),20年之后就是818.5万元。我想，尽管有不可避免的通货膨胀，但是如果20年之后拥有这样一笔财富，生活应该比较富裕了。其实，读过西格尔的《投资者的未来》(The Future for Investors)这本书的人都知道“西格尔常量”，即美国股市的股票长期收益率剔除通胀的影响，实际收益率仅为6.5%~7%。所以，我们如果真的能达到年复合收益率15%的增长目标，虽然不能同巴菲特等投资大师比肩，但也应当是一个投资高手了。

女儿实盘账户的投资策略和结果

  • 投资策略：见便宜便分段、分批买入股票，并以年为时间单位坚定持有
    • 我们投资的出发点和落脚点，一定要放在优秀且价格被低估或合理的企业上，切不可寄托于牛市大潮的上涨上。
  • 卖出系统：股价被高估时，我不会卖，除非基本面恶化
    • 我们可以视牛熊市状况，进行金字塔式的仓位调整，原则上不波段操作，坚决规避两种卖出：大跌“吓”得卖出，赚钱后“乐”得卖出。
  • 持股座右铭：你不想持有10年，就不要持有1分钟。
  • 投资风险：波动并不是风险，真正的风险来自本金的永久性损失、回报不足
    • 如跑输无风险利率(债券利率、定期存款收率)、上证指数和长期通胀等。
  • 收益预期：与“跑输”相反，我的底线是实现“3个跑赢”，争取回报高于基准指数几个小点，达到优秀投资的水平。
  • 持股心态：我们可以当那些钱“烂”在股市里了。
建立投资的负面清单

建立投资的负面清单

  • 为防止自己掉入种种陷阱，投资者应该先给自己建立一个“负面清单”
    • 只要这个负面清单上有的标的，我们就坚决规避它。

强周期的不投

  • 强周期企业的股票，只是牛市状态下的交易品种
    • 多数强周期企业多与国家的宏观经济政策密切相关。
    • 如果我们不分牛熊地去持有这些企业的股票，多是“坐过山车”的结局。

重资产的企业原则上不投

  • 重资产企业就可能因为供过于求而产品积压、库存增加，甚至表面看起来轰轰烈烈，一夜之间就大面积亏损
    • 相比之下，一些轻资产企业在固定资产投资方面并不需要下大气力，更多的是依靠品牌商誉等无形资产进行赢利。
    • 即便在经济低迷期，它们往往也受损很小，容易在经济寒冬之下“活”过来，甚至无论经济形势如何，它们都一直“过着比较滋润的日子”。

单纯炒作概念的不投

  • 炒作概念之风就一直存在，但是，作为价值投资的拥护者，正确的态度还是要坚决远离，绝不受它诱惑
    • 中国股市自诞生以来，炒作概念之风就一直存在。
    • 2015年股灾之后，随着管理层不断亮剑，这种股市怪象已得到很大程度的遏制，然而，若说杜绝恐怕还为时尚早。

处在强风口的不投

  • 当对所谓的风口分辨不清时，我们最要紧的还是要捂紧自己的钱袋子
    • 某个新兴行业处于风口，因为有所谓的行业红利，大家似乎都在赚钱，然而此时也往往是“群雄逐鹿”“百舸争流”，究竟哪家企业能够最终胜出成为王者，作为普通的投资者，我们是不易分辨的。
    • 此外，不要说股市中人喜欢跟风炒作，其实实体经济也如此，一个行当赚钱，很多企业就会一哄而上，然而风口过后又是一地鸡毛，多数企业最终成为炮灰。

“在天上讲重组动人故事”的不投

  • 企业重组有时会出牛股，甚至出爆发性的大牛股，但是，我们普通投资者最好的办法还是远离
    • 我们作为企业局外人，对企业重组内幕是不清楚的，而所谓的内幕消息又不可靠。
    • 究竟谁是由乌鸦变凤凰的，我们也是事后才清楚。

不在行业内而“相对胜出”的不投

  • 当行业里“群雄逐鹿”“百舸争流”之时，我们普通投资者完全可以站在一边观看，等待行业内的竞争有企业相对胜出之时，再出手不迟
    • 比较典型的是空调行业，在格力创业之初，据统计，当时国内有400多家空调企业，最早的知名空调企业实际上是春兰，格力真正胜出，大概是在2007年。
    • 类似的例子还有腾讯控股、伊利股份、双汇发展等股票，这些企业在充分竞争中“冲杀”出来，当它们在行业内确定了自己的领军地位之后，我们再投资，一点儿也不迟。

处在快速易变行业的不投

  • 我首选的还是那些具有“历史恒定”品质的优秀企业
    • 包括巴菲特、费雪、芒格在内的许多价值投资大师为什么不投资科技股呢？他们难道凭自己的商业嗅觉与洞察力，看不懂这些企业吗？我想恐怕不是，他们主要不确定这些快速易变科技企业在8年、10年之后的竞争地位是否还能够保持，它们的护城河是否还够宽。

看不懂的不投

  • 看不懂的，我们当然不投，这是能力圈问题
    • 比如，有的人放着身边的“鸡蛋”不研究，非要向科学家学习，研究原子弹，投资容易失败也就是在所难免的事情了。
    • 办法就是从研究自己熟悉的“鸡蛋”开始，将研究原子弹之类的艰难课题交由科学家去研究。
怎样理解能力圈

能力圈的定义

  • 能力圈是能看懂一家企业的商业模式并决定了其长期竞争优势的能力。

差的商业模式的特点

  • 资本密集且产品无重大差异
    • 除非市场出现供不应求的情况，否则资本密集且产品无重大差异的生产者，将只能赚取微薄的利润。
  • 产品过剩且产品仅为一般化产品。
  • 产品成本与价格完全由市场竞争来决定
    • 如果产品成本与价格完全由市场竞争来决定，而市场的可拓展空间又非常有限，再加上客户也不在乎其所用产品或分销渠道由谁提供，那这样的企业一定表现平平，甚至会面临悲惨的结局。

企业是否可以改变差的商业模式

  • 企业改变差的商业模式是受到所在产业的强大制约的
    • “这种做法(实现产品差异化)在糖果上有用(消费者会选某个品牌的糖果，他不会只说‘来0.1千克糖果’)，在砂糖上没有用(你听过有人说咖啡要加某个牌子的砂糖吗)。”。
    • 如果企业做不到差异化经营，那么降低产品与服务的成本是否可行呢？在1982年的信里，巴菲特给出了偏悲观的回答：“产业中的某些企业，只要具有较大且可持久的成本优势，就可以长期经营良好。然而按照惯例，这样的企业并不多见。在不少产业中，连是否存在这样的企业都值得质疑。对于大多数生产一般化商品的公司来说，只能被迫让自己持续地去承受巨大的经营压力。产业的供应过剩再加上不加管制的价格(或成本)厮杀，最终只会带来惨淡经营和利润微薄的结局。”。

真正好的商业模式

  • 真正好的商业模式是具有市场经济特许经营权，简称经济特许权。
市场经济特许经营权

中国石油的投资案例分析

  • 中石油上市之初的高估值及其影响
    • 中石油自2007年11月在A股上市以后，中国股市就开启了上一轮7年熊市的漫漫长夜。
    • 中石油带给它的长期投资者更多的是噩梦般的记忆，一些投资者甚至动摇了原本长期价值投资的信仰。
  • 巴菲特投资中石油的理念及其启示
    • 巴菲特当年投资中石油，也并不是他主流投资的部分，而更契合格雷厄姆式的“拣烟蒂”的投资方法。
    • 巴菲特认为，只有那些具有市场经济特许经营权的公司，才具有提高定价的能力，并可能获取高利润率。

市场经济特许经营权的定义与特征

  • 市场经济特许经营权来自具有以下特征的产品或服务：被人们需要或渴求，被消费者认定为找不到替代品，不受价格管制的约束
    • 这3个特征的存在，将使一家企业具有对所提供的产品与服务进行主动提高价格的能力，从而赚取更高的资本回报率。
  • 具有市场经济特许经营权的企业还能够容忍不当的管理，无能的经理人虽然会降低经济特许经营权的获利能力，但是并不会对它造成致命的伤害。
  • 具有市场经济特许经营权的企业的另一个明显特点是拥有较高的经济商誉，可以更有效地抵抗通货膨胀的影响。

市场经济特许经营权的应用与影响

  • 在投资选择中，具有市场特许经营权的企业是值得优先选择的标的
    • 它们要么具有市场特许经营权，要么本身就是在充分竞争行业中胜出的寡头。
  • 市场经济特许经营权思想在巴菲特的投资实践中的体现
    • 巴菲特对喜诗糖果、可口可乐等的投资中有着鲜明的体现。
    • 在贵州茅台、片仔癀、云南白药、东阿阿胶、格力电器、伊利股份、双汇发展、海天味业、老板电器、涪陵榨菜、安琪酵母等众多长期大牛股之中，我们能够清晰地寻找到巴菲特这一重要商业思想的影子。

市场经济特许经营权的进一步讨论

  • 巴菲特对商业世界的理解并非简单的“市场特许经营”和“一般事业”两种
    • 在1991年的致股东的信中，巴菲特对这个问题是这样解答的：“请记住，很多事业实际上介于这两者之间，所以最好将它们定义为弱势的特许事业或强势的一般事业。”。
  • 任俊杰先生对市场经济特许经营权的理解
    • 他将贵州茅台、云南白药归为“特许事业”，将招商银行、双汇发展归为“弱势的特许事业”，将格力电器、上海家化归为“强势的一般事业”，将海南航空、深康佳A归为“一般事业”。
  • 市场经济特许经营权与行业属性、企业领导层的关系
    • 一个企业所处行业的根本属性(行业命相)，以及我们国家的国情，也是不可忽视的，甚至是很重要的。
    • 具有“弱势的特许事业”特征的企业更需要强有力的领导层。
赚钱机器与烧钱机器

限制性盈余与股东利润

  • 会计利润并不一定是股东能够“自由享受”的利润
    • 有些企业为了维护自身的竞争地位是“被迫”将留存利润再投资的。
  • 只有那些“非限制性利润”才真正是属于我们股票持有者的“股东利润”
    • 我们需要选择那些限制性盈余少的企业。

巴菲特对长期储蓄账户的分类

  • 梦幻般的生意：喜诗糖果公司
    • 巴菲特花2 500万美元买下喜诗糖果时，其年销售1 600万磅，2007年销售3 100万磅，年增长率只有2%。
    • 至2007年，35年来巴菲特仅投资3 200万美元，以适应它的适度规模增长，但其税前总收益为13.5亿美元，扣除3 200万美元的投入成本，其所有收益都流到了巴菲特的伯克希尔公司。
  • 良好的生意：飞安公司
    • 巴菲特说：“一个良好但没有出色生意的公司是我们拥有的飞安公司(Flightsafety)。”。
    • 自从我们买下它后，资本支出总计为16.35亿美元，其中的大部分用来购买飞行训练模拟器，以配合那些经常被提及的新型号的飞机。
  • 糟糕的生意：航空业
    • 巴菲特说：“现在我们来说说糟糕的生意。比较差的生意是那种收入增长虽然迅速，但需要巨大投资来维持增长，过后又赚不到多少，甚至没有钱赚的生意。”。
    • 巴菲特指的是购买美国航空公司的糟糕案例，他说：“可付款支票上的墨迹未干，美国航空公司的股价就开始盘旋下落。”。

投资选择：赚钱机器与烧钱机器

  • 商业的世界有两类公司：赚钱机器和烧钱机器
    • 赚钱机器包括梦幻般的生意和良好的生意。
    • 烧钱机器如糟糕的生意。
  • 识别和选择赚钱机器和烧钱机器的方法
    • 一个最简单的方法(或者说窍门)就是按照巴菲特给的“路线图”来选择。
    • 一是那些具有经济特许权、较少资本投入，更多依靠品牌商誉赚钱的公司(可以对标贵州茅台)。
    • 二是公司虽然有很大的资本投入，但是符合巴菲特“1美元原则”，即投资每1美元可以创造超过1美元的价值，衡量标准是长期净资产收益率(可以对标万科A)。
    • 对于那些烧钱机器般的企业，我们自然当坚决回避(可以对标国内的一些钢铁企业)。
我们需要怎样的护城河

巴菲特护城河理论的理解

  • 巴菲特认为最重要的考察企业的持久性，即企业的竞争能力
    • 巴菲特喜欢的企业是那种具有持久的生存能力和强大竞争优势的企业。
  • 巴菲特的护城河思想，在他的致股东的信以及有关演讲中多次谈到
    • 巴菲特说：“考察企业的持久性，我认为最重要的事情是看一看企业的竞争能力。”。

护城河的构成因素

  • 成本、品牌、技术与专利、服务、质量、价格等因素可以构成护城河
    • 成本：如盖可保险公司的护城河就是低成本。
    • 品牌：它让我们想起了可口可乐、美国运通。
    • 技术与专利：吉列与艾斯卡靠的就是技术取胜。
    • 服务：伯克希尔旗下的诸多珠宝零售商都在为其客户提供着优质服务。
    • 质量：这是喜诗糖果用以维系与客户的持久关系的基本要素。
    • 价格：“B夫人”缔造全美家具与地毯销售的传奇，主要靠的是客户情结与“低价格”。

护城河理论在今天的应用

  • 今天的商业世界发生了很大变化，但护城河理论仍然管用
    • 如今天的阿里巴巴、腾讯等新型科技互联网平台公司，其护城河，如转换成本、网络效应、规模优势等，也并没有超越根本的商业逻辑。

护城河理论的注意事项

  • 护城河是多样化的，它甚至是一个企业整体的复杂系统
    • 当一家企业的长期竞争优势难以被模仿、复制，就能构筑起难以逾越的护城河。
  • 警惕护城河陷阱
    • 有些企业表面上看护城河很宽，但其实它具有的是虚假的护城河。
  • 有成长性的护城河更重要
    • 我们追求的最理想的标的要有“美丽的城堡”“宽广的护城河”，在此基础上还要有“广袤的田野”。
  • 一家企业的护城河再牢固，也并不是一成不变的
    • 定期进行护城河评估，是投资者需要做的阶段性作业。
船与船长

巴菲特的投资理念：商业模式与船长的关系

  • 巴菲特认为商业模式比船长更重要
    • 巴菲特说：“你划一条怎样的船胜过你怎样去划这条船。”。
    • 巴菲特喜欢的是一个傻瓜也能够经营的企业。
  • 巴菲特有时言行并不一致，他所并购的一些企业，似乎“船长”起着关键性的的作用
    • 巴菲特说：“当一个因管理出色而闻名的人遇到一家经营惨淡的公司时，最后的结果通常是后者维持原状。”。
    • 巴菲特并购的一些企业，如喜诗糖果、可口可乐等，其“船长”都起着关键性的的作用。

企业商业模式的重要性

  • 任何行业的竞争均不是和风细雨的，不是温良恭俭让的，而是残酷的，一家企业若想成为行业的领军者，一把手有时起着关键性的作用
    • 人民创造历史，还是英雄创造历史？这是一个哲学命题，但是具体到一家企业，更多表现为“英雄创造历史”。

考察、识别能干的管理层的方法

  • 长期搜集与了解企业管理层的言论与事迹
    • 有的企业家会写传记，这些材料我们可以搜集阅读。
    • 时间久了，一个企业家的画像就在我们的头脑中出现了，我们便获得一个大致的形象认知。
  • 参加股东大会，与管理层面对面接触与交流
    • 通过察言观色，建立起自己的主体判断。

个人投资者的自我提升

  • 让自己尽量向上“抬起脚跟”，比如，尽量拥有与他(她)们同样的情怀、同样的格局、同样的价值观
    • 查理·芒格说，你拥有一件事物最好的办法是配得上它。
    • 今天包括董明珠在内的一些著名企业家可谓中国上市公司之中不可多得的稀缺资源，他(她)们甚至天生就具有一种常人所不具备的特质，虽然我们不能达到，但心向往之。
对“行业命相”的研究与把握

行业命相的研究与把握

  • 不同行业具有不同的“行业命相”
    • 美国历史上的20个最佳“幸存者”主要是高知名度的消费品牌公司和大型制药企业。
    • 日本股市1992—2017年25年的经济衰退期中，前20只牛股中有8只来自消费品行业，占40%；有8只来源于制造业，占40%，这与日本的制造业发达相符；出自医药行业的有2只，占10%。
    • 中国A股市场过去的牛股主要集中在医药、制造、食品饮料3个行业。
  • 消费领域往往是长期大牛股的主要阵地
    • 无论未来如何变化，我们人类对美好生活的向往是永恒的主题。
    • “品质消费”“消费升级”始终当纳入我们投资者的视野。
  • 医药健康领域往往是长期大牛股的“出没之地”
    • 健康同样是人类永恒的主题，特别是中国已经步入老龄化社会。
    • 随着行业集中度的提高，医疗器械、精神卫生、药品流通等领域也可能涌现出一批优秀的上市公司。
  • 投资者不可忽视中国制造、中国创造
    • 随着中国未来的强势崛起，一批重要产业也必然会崛起，而其中制造业将是崛起的利器。
    • 随着“中国制造2025计划”的实施，将来走向世界的中国制造、中国创造、中国智造，也有望给我们投资者带来不菲的回报。
  • 科技互联网平台公司的崛起令人刮目相看
    • 苹果、谷歌、微软、亚马逊、腾讯、脸书、阿里巴巴这些科技类公司，实际上更具有一种平台生态型公司的特点。
    • 一旦这样的平台构筑成功，这些企业在相当长的时间内便可“独霸天下”。
选股的“第一思维”

选股流派：选好价格派与选好企业派

  • 选好价格派坚持价格便宜第一，企业质地第二
    • 格雷厄姆的“拣烟蒂”策略就属于这种选好价格派。
    • 美国的著名投资大师霍华德·马克斯在其所著的《投资最重要的事》中也提出“最重要的不是买好的，而是买得好”。
  • 选好企业派坚持企业质地第一，价格便宜第二
    • 成长股的投资大师费雪就特别强调要选择具有显著经济特征的优秀企业。
    • 巴菲特后来在费雪和芒格的影响下，由早期的“拣烟蒂”策略转变为以合理的价格买入超级明星企业股票长期持有的策略。

个人投资者选股策略：选好企业，等待合适的价格

  • 宁可以合理的价格买入超级明星企业的股票，也不要以便宜的价格买入平庸企业的股票
    • 巴菲特说，这是他走向成功的唯一道路。
  • 选择具有最好商业模式的、最赚钱的公司的股票
    • 我们可以打造一个“梦幻组合”“明星组合”，进而能够在变化莫测的股市中“坐看花开花落，笑看云卷云舒”，达到一种超然物外的投资境界，最终获得较好的投资回报。

“第一思维”的逻辑：市场经济规律、好价格投资者的挑战、投资是时间成本的选择

  • 市场经济的规律似丛林法则，强者恒强
    • 很多行业兴起之初，众多的进入者是赚行业红利的钱，然而经过充分的市场竞争之后，大多数成为“陪练者”，最终剩下几个寡头和领军企业。
    • 当众多的陪练者销声匿迹之后，这些寡头和领军企业随着市场份额的不断提高或者挤压式增长，其毛利率、净利率呈现逐步增长之势。
  • 坚持好价格为“第一思维”的投资者，运用得好也能够取得较好的回报，但是对那些质地并不太好的企业，买卖点的把握就显得更加重要
    • 有时我们会陷入低估值陷阱，就是“估值低了买入，估值高了卖出”这种策略，在理论上说容易，实际上操作很难。
  • 投资是时间成本的选择。时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人
    • 对于明显的“拣烟蒂”策略，我们虽然未必完全排斥，但是作为个人投资者，资金量再大，也是有限的，有时在一些平庸的企业身上虽然没有亏钱，甚至还有一定的盈利，然而，不用太长的时间周期，三五年下来，与投资优秀企业相比，收益的差距是很大的。
选股的“5性”标准

长寿性

  • 长寿企业价值高，因为内在价值就是其在存续期间现金流的折现值
    • 长寿企业要比“短命”企业价值高。
  • 具有显著经济特征的企业往往长寿，具有宽宽的护城河的企业更容易长寿
    • 那些具有经济特许权的企业更容易长寿。

稳定性

  • 与日常消费、看病有关的企业就呈现稳定性强的特点
    • 个人投资者如果没有特殊的行业背景，可能更适合在消费、医药健康这种弱周期性行业中掘金。

盈利性

  • 避开那些重资产公司，专门寻找那些轻资产、有较小资本开支和消费垄断特点，并具有品牌商誉等巨大无形资产的公司
    • 一个最为省劲的办法就是避开那些重资产公司，专门寻找那些轻资产、有较小资本开支和消费垄断特点，并具有品牌商誉等巨大无形资产的公司。
    • 最好用的指标就是巴菲特最为“钟情”的净资产收益率，如长期保持在15%以上，再查看总资产收益率、投资资本回报率。

成长性

  • 成长性必须是建立在长寿性、稳定性、盈利性基础上的成长性
    • 如活跃兔子般的成长性，因为不稳定性，显然其长期投资价值不高。
    • 烧钱机器的成长是虚幻的成长，是给股东带来灾难的成长。
  • 实体经营与股票投资的差别之一就是市场的预期
    • 一家企业的成长性，必须是建立在长寿性、稳定性、盈利性基础上的成长性，这样才是真正的成长性，才是具有护城河的成长性，也才是有长期投资价值的成长性。
    • 如果企业有广阔的发展前景，哪怕是在“烧钱”时期，股票市场可能也会对它提前做出反应，给予其相对较高的估值。
    • 当企业的成长预期兑现之后，股票市场又往往做出提前反应，甚至表现出一定的悲观预期，给予它较低的市场估值。

有德行(性)

  • 只有有德行的管理层，企业才值得长期投资
    • 一个好企业应该流淌着道德的血液，具体表现为管理层对社会负责，对员工负责，对小股东同样负责。
  • 看管理层的年薪水平，如果业绩确实做得好，年薪高可以理解；但是如果没有做出什么业绩，年薪却又高得离谱，这样的企业可能就不是好的投资标的
    • 看企业上市的目的，其动机如果不纯，比如单纯为上市圈钱，大股东过了股份锁定期就迫不及待地套现，那我们可以直接将它“打入冷宫”。
    • 看历史回报，我们可以将其融资总额与分红总额相比较，如果分红总额大于融资总额，说明其对小股东还是不错的，是一家重视投资回报、有良心的好企业。
选股的“九把快刀”

比较优势

  • 国家在全球化竞争中一些产业的比较优势是我们投资者的掘金之地
    • 例如，中国家电，特别是白色家电，成为中国放开最早、竞争最充分的行业之一，还出现了几个寡头，相比之下，日本的家电行业这些年却呈节节败退之势。
    • 华为，已经成为全球化的著名公司，就是老干妈也已经将自己的产品推向了国外，并且价格比国内高，可惜它不上市。
    • 在上市公司之中，毕竟已经有了这样的公司，比如安琪酵母早就在非洲建厂，双汇发展在美国进行了大手笔的收购，伊利股份也已经在国外有基地与分厂，福耀玻璃已将工厂建到了俄罗斯、美国。

经济特权

  • 经济特许权中的核心是自由定价权
    • 这种自由定价权，来自品牌、自然资源垄断，或者“独门绝技”。
    • 比如，苹果公司就创造了一种经济特许权。被人需要，自由定价权，不可替代。

文化血脉

  • 文化血脉也可以构筑一家企业的护城河
    • 凡能够传承下来的百年品牌、百年老店，无论中外，几乎无一例外地流淌着自己民族的一种文化血脉。

平台生态

  • 依靠平台打造自己的生态系统
    • 这种公司的最大特点是通过“烧钱”搭建一个竞争对手难以超越的、可以坐地收钱的平台之后，便不断推出投资项目，甚至究竟能够推出多少“子项目”，连它的创始人开始时也不敢想象，进而慢慢形成自己庞大的商业帝国。
    • 在A股市场也可以寻找到类似的具有平台型、生态型特点的公司。我将它们归为两类。一类是线下与线上融合布局的。另一类是公司本身就是投资平台。

连锁服务

  • 连锁服务公司成长性好，能走出大牛股
    • 我们只要发现了这种公司，多关注多研究就是了。
    • 并不是所有的连锁服务公司的股票都能成为大牛股。

知名品牌

  • 要选品牌，我们还是要看透品牌背后“隐藏”的东西，我将其归结为“四个要”
    • 要买具有深厚历史文化底蕴的金字品牌。
    • 要买具有垄断属性的独家或创新品牌。
    • 要买侵入人心智的品牌。
    • 要买龙头品牌。

行业命相

  • 投资一家企业之前，一定要将它放到行业“命相”中去看一看
    • 第一种是行业的集中度虽然有不断提高的趋势，但由于消费的分层，有些行业内的企业可以过着“占山为王”“诸侯割据”的滋润日子。
    • 第二种是行业兴起之初，可能“群雄混战”，或者“一拥而上”，然而由于产品或服务具有“一统天下”的宿命，其结果是“占山为王”的必然被消灭，一旦“诸侯割据”的局面结束，最后“剩者为王”“赢家通吃”，形成“明月高悬，众星捧月”之势，或者几个寡头互为依靠，竞争相对缓和下来。
    • 第三种是行业内一直“混战”，行业的属性决定了其中的企业既没有到“欲死”的境地，但是“欲强”的愿望也难以实现，似乎各企业始终就纠缠在一起，长期过着“饿不死”，但是也“不会撑”的日子。

央视广告

  • 中央电视台黄金时段的广告，是中国股市这些年大牛股、长牛股的集中营
    • 虽然现在互联网发达，各种新媒体、自媒体方兴未艾，但是央视的地位以及它的影响力、穿透力还是任何媒体替代不了的，而能够在中央电视台黄金时段做得起广告的，也不是实力弱的企业。

养老股票

  • 将其作为自己养老股票来持有，短期的波动自然也就被我视为前进路上的“朵朵美丽浪花”了
    • 每当我选择一家企业的股票之前，我总是反反复复地思考，睁着眼睛思考，闭着眼睛也思考，真是“窹寐思服”“辗转反侧”，经过如此“折磨人”的反复思考之后，我如果确定它可以当成我的养老股，我便奉为极品，以收藏古董般的心态去持有。
买龙头企业股票的策略

买龙头企业股票的策略

  • 采取“捉”龙头企业的策略，比如，买酒必买贵州茅台，买空调必买格力电器，买肉制品必买双汇发展，买奶必买伊利股份，买榨菜必买涪陵榨菜，买保险必买中国平安，等等
    • 对于普通个人投资者来讲，不失为一种简单的投资策略。

买龙头企业股票策略的有效性

  • 2002年，国泰君安研究所让每个行业的研究员推荐一只未来能够成为行业蓝筹股的股票，共推荐了30个行业的30只股票，15年后成为行业龙头的上市公司有11家
    • 研究员推荐的30个行业对应的30家公司见表2.5，唯一没有上市的是华为，当年它的实力就已经超过中兴通讯，如今，它依然是电子通信行业当之无愧的龙头。
    • 在已经上市的29家推荐公司中，缺少保险和房地产两个行业的龙头公司。
  • 选择行业龙头，以合理价格适当分散买入并长期持有其股票，收益是可以跑赢指数的
    • 我们选择行业龙头，以合理价格适当分散买入并长期持有其股票，收益是可以跑赢指数的。
    • 行业龙头一般都具有长期投资的高回报特性，因此，即便选中行业龙头的成功率不高，但被选中的行业龙头的高回报，可以拉高投资组合的平均回报率。

投资不同行业龙头企业的回报率差异

  • 15年后是行业龙头企业的股票仅有12只，但涨幅却大相径庭
    • 如海螺水泥股价涨幅超过了15倍，招商银行的涨幅超过10倍，但中芯国际的价格下跌了49%，联想股价只上涨了75%。
    • 投资一定要敢于重配行业龙头，而不能退而求其次，因为它们的投资回报率存在巨大差异。

对国泰君安研究员们研究的思考

  • 国泰君安的研究员们当时的研究视角还是有些问题的
    • 结合前面谈到的巴菲特思想中关于好的商业模式的分析，以及我投资中的“负面清单”、“5性”标准以及“九把快刀”，自然要剔除那些强周期的企业，剔除那些快速易变的行业与公司，剔除那些不好的商业模式，这样，我们选中更多大牛股、长牛股的概率要大得多。
    • 必须申明，这并不是显得我们今天有多么聪明，而是要说明巴菲特思想完全可以作为我们投资的思想武器与行动指南，甚至我们从中可以概括出一个非常鲜明的观点：对一家企业商业模式的分析，包括其所属行业命相的分析，才是投资研究中的核心环节。

对未来行业龙头识别的思考

  • 未来最大的确定性是事物一直处于不断变化之中
    • 我们说“历史恒定”，不过是针对历史的随机性而言的。变化，才是世间万物的永恒主题。
    • 当然，我们不能苛求当时国泰君安的研究员们都能预知未来，我们国家经过改革开放，很多行业的龙头公司、头部公司的垄断地位已进一步彰显，其竞争优势也进一步巩固。
    • 换句话说，今天的我们对行业龙头进行识别要容易得多。

对长期持有标的的思考

  • 未来永远充满着不确定性，我们说要以年为时间单位长期持有标的
    • 重要的是我们要培育出一种大的格局，一种更为长远的眼光，绝不是真的去荒岛上生活10年，对投资不闻不问。
    • 仍以前述龙头企业为例，当我们见到格力电器已经相对胜出，自然就不会再拥抱春兰了；看到伊利股份相对胜出，就不会拥抱光明了。
    • 这种“定期体检”，就如同猎鹰寻找猎物一样，本身就是商业洞察的重要一环。
在长牛股中选择牛股

在长牛股中选择牛股的逻辑

  • 长牛股的企业，多是行业惨烈竞争的胜出者、领跑者、成功者
    • 它们的共同点是有着坚强的业绩支撑，较长时间内保持较高的净资产收益率和净利润增长率。
  • 长期而言，股价必将反映一家优秀企业的内在价值
    • 市场先生具有这种聪明的一面，如果我们从众多的牛股图中去寻找，有时就会觅得一些长牛股的踪迹。
  • 长牛股都具有连续性
    • 罗马不是一天建成的，长牛股也不是一天能够涨成的，如果它是10倍、20倍、30倍，甚至将来是百倍、几百倍的大牛股，更需要很多年。

在长牛股中选择牛股的方法

  • 要讲究必要的定性与定量的分析
    • 特别需要注意的是，我们要对一家企业的生命周期进行考量。
企业成熟后是否值得投资

企业成熟期的特征

  • 行业的寡头地位已经奠定，原来的竞争者大多最终扮演了陪练或者牺牲者的角色
    • 这些寡头除非自己打败自己(如官僚主义的大企业)，新的进入者想撼动、颠覆它们的地位已经“难于上青天”了。
  • 行业内的市场份额大部分被几个寡头瓜分
    • 有的龙头企业甚至可以达到市场份额的50%以上。
  • 经过多年的“跑马圈地”以及惨烈的竞争，企业的收入已经下降，难以再现过去的高速增长，但是企业的净利率水平却相对提高
    • 净利润往往也保持一定速度的增长。
  • 市值在行业内、市场上已经相对较大
    • 在这个方面，我们可以对标国际上一些成熟公司的市值。
  • 虽然企业的利润仍保持一定速度的增长，但是股票市场考虑到其种种成熟特点，往往并不给它过高的估值
    • 或者“杀掉”原来的高估值。

企业成熟后的投资策略

  • 投资这样的企业必须有一个先决条件，即这些企业坚持大比例的分红
    • 特别是其年股息率大于长期无风险利率之时，如果市场在估值上打压，那么投资这种类型的企业反而更容易获得较为稳定的长期收益，甚至可以将其视为类长期债券来对待。

中国企业的成熟度考量

  • 中国当下的消费、医药、制造行业的一些龙头企业，在很多细分领域，仍然处于分散化的阶段，集中度并不高
    • 有些龙头企业的市场占有率，还仅仅是百分之几个点。
    • 就是一些集中度相对较高的行业，市场的渗透率也远未饱和。
  • 以白色家电为例，近几年格力、美的、海尔等几家龙头企业的主导产品已占据了相当大的市场份额，然而它们的增长速度并不低，甚至还屡超预期
    • 这几家企业都在进行转型，如格力向智能制造、新能源领域进军，美的收购了库卡(Kuka)，海尔进行海外并购，它们均在进行国际化拓展。
如何看待企业是否分红

对上市公司分红的看法转变

  • 投资早期对分红无所谓，因为分红杯水车薪
    • 一些公司多年来“铁公鸡一毛不拔”，就是一些分红相对较高的公司，其红利也是杯水车薪。
  • 随着资金量的不断加大，对分红越来越重视
    • 衡量一家上市公司是否分红以及分红的比例是十分重要的。

分红的意义

  • 检验公司的实际业绩
    • 大比例分红的公司其业绩大抵是不会太差的。
  • 检验公司管理层是否对小股东好
    • 舍得大比例分红的公司无疑是将股东真正当成“合伙人”的。
  • 小股东可以将分红所得再投资
    • 若是遇到有投资价值的公司的股票价格低(特别在长期熊市)，可以趁机多买入。

股利再投资的作用

  • 在熊市中，股利帮助投资者的方式有两种
    • 通过再投资的股利积累更多的股份能够缓和投资者的投资组合价值的下降。
    • 再投资的股利在市场下跌时能够购买额外股份，所以被称为“熊市保护伞”。
  • 当市场恢复时，这些额外股份能够大幅提高未来收益率
    • 一旦股价上涨，再投资的股利不仅是“熊市保护伞”，还是“收益加速器”。

西格尔的投资理论在中国股市的验证

  • 投资新泽西标准石油与美国国际商业机器公司的例子证明了这一基本原理的作用
    • 从1950—2003年，标准石油的股票价格大概上升了120倍，而美国国际商业机器公司的股价则上升到原来的近300倍。
    • 标准石油的投资者每年可以获得14.42%的年收益率，这比美国国际商业机器公司的13.83%年收益率要高。
  • 投资菲利普·莫里斯公司的例子，说明了这一基本原理的重要作用
    • 50多年的股利再投资，股份增加了100%，它长期下来给投资者带来了很大的回报。

运用西格尔理论的两个前提条件

  • 投资者必须坚持长期投资
    • 西格尔统计的是50多年的时间周期。
  • 公司必须存续期长，且不管成长性如何，稳定性、确定性要高
    • 如果有一天被竞争对手打败，或者大幅度亏损甚至倒闭，再谈股利再投资就没有实际意义了。

“不主张分红”投资哲学的例子

  • 巴菲特的伯克希尔公司，它就有过一次少得可怜的分红
    • 巴菲特如果将保留的盈余再投资，会给公司带来更大的内在价值，他认为是最好的策略。
    • 他的投资业绩始终与指数相比较，因为他的公司收益如果长期跑不过市场平均水平，合伙人直接购买指数基金会更好。
    • 如果股价长期低于公司的内在价值，那么保留的盈余可用于对自家公司股票进行回购，进而提升股票的价格。
    • 在巴菲特看来，如果以上3点均达不到，那就不如将盈余全部分给股东。

衡量上市公司是否分红的标准

  • 寻找那些对小股东好的公司去投资
    • 看管理层对我们小股东是吝啬还是慷慨，是兑现承诺还是总给我们玩“画饼充饥”的游戏。
价值股与成长股

价值股与成长股的定义及特征

  • 价值股是在行业内经过了剧烈竞争而成为行业中的“王者”，行业发展已经进入平缓期，净利率曲线是越来越向上的，财务报表上已经体现出丰富的自由现金流，企业派发较为优厚的红利，长期净资产收益率保持在15%以上，市值相对较大，市场普遍的看法是企业已经相对成熟。
  • 成长股是企业总体上处于行业的增量阶段，增长速度相对较快，市值相对较小，但未来的行业发展空间相对较大，自由现金流有时并不被看好，分红标准可以放宽，甚至可以不分红，市盈率估值通常较高。

价值股与成长股的投资策略

  • 价值股投资的最大痛点是容易掉入低市盈率的估值陷阱，但长期投资价值股的收益反而高于投资成长股的收益
    • 市场对价值股的预期悲观，而对成长股的预期常常偏乐观。
  • 成长股投资的最大痛点便是企业快速增长不再，市场立马给出“估值杀”，但一旦选对成长股，并坚定持有，有时也容易在较短的投资周期之内取得较高收益，甚至会取得爆发性收益
    • 在某一时间周期之内，市场似乎更倾向于价值股，但是市场的一大特点是容易矫枉过正，当市场走向极端之时，或许投资成长股的机会又渐行渐近。

投资组合的多样化

  • 我们投资组合的多样化不仅表现在行业上，有时也表现在不同类型的股票上，即因股施策
    • 两者所占比例，取决于投资者的投资偏好、投资风格和投资预期。
“四招儿”读财报选牛股

读懂财务报表的重要性

  • 财务报表是投资的基本功
    • 投资者对于财务报表的分析，也是投资的一种基本功。

如何读懂财务报表

  • 投资者要假装自己是董事长去读，把这家企业当成自己的企业去读
    • 想象着会计师将财务报表交给你审阅，如此一来，你就能真的读懂企业财务报表了。
  • 上市公司的3张财务报表是必须要看的
    • 对有些指标，如净资产收益率、收入与净利润的增长、扣非净利润的增长、经营活动产生的现金流量净额、净利润含金量(经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值)、销售费用率、管理费用率、存货和应收账款(有些企业要对存货和应收账款进行重点分析，看一看经营层面是否明显有产品积压或应收款过多的问题)、预收账款、毛利率、净利率、负债率、净资产、总资产等常规财务指标自然要分析的。
    • 如果是金融类、保险类公司，它们的报表有特殊性，投资者要弄明白一些专业术语，要在一些特殊的财务指标方面多下功夫。

ROE是选择长牛股的金标准

  • 长期净资产收益率保持在15%以上，是我们选择长期投资标的的金标准
    • 巴菲特认为，一家优秀的企业净资产收益率当长期保持在15%以上。
  • 净资产收益率是识别一家企业是真成长还是假成长、是烧钱机器还是赚钱机器的最有力的财务武器
    • 当一家企业的净资产收益率较低时，可以通过每股资产净值的不断累积，如频频增发新股增加每股净资产，少分红、不分红增加每股净资产，进而使得每股收益持续增长。
    • 巴菲特的话总是能够直达商业的本质，他对于每股收益不过于关注，而且他认为企业收益的增长，“不可能与地球绕太阳一圈的时间正好吻合”，那么，他最关心的是什么呢？其实他已经给了答案，他最念念不忘的是净资产收益率这个指标。

看企业的市场占有率

  • 收入是利润之源，一家企业的成长表现在其收入的不断增长上
    • 只有对一家企业年收入总量进行分析，我们才能够知道这家企业在行业内究竟具有多大的市场占有率。

看毛利率、净利率

  • 高毛利率企业在通货膨胀情况下，更容易抵抗各种成本不断升高的侵蚀
    • 毛利率在30%以下的企业就不值得投资了吗？这个观点显然是片面的。
  • 对于毛利率、净利率，我们纵向看，要看这家企业历年毛利率、净利率的走势，若是向上的，说明公司的经营效率、赢利能力在不断提升，或者这个行业的集中度在不断提高，同时，竞争的格局在进一步趋向缓和
    • 我们还要横向比较，即与同行业内的竞争对手乃至国外的同行业标杆企业进行比较，一直领先者，自然是行业内的龙头企业。

看自由现金流

  • 一家企业想经营下去，什么是最重要的呢？是现金流
    • 有些企业之所以走到破产边缘或者被收购的境地，有时并不是因为产品卖不出去，或者消费者不买账，而是资金链断裂、财务状况恶化，走到了山穷水尽的境地。
  • 我们投资者要像实业经营者那样，对一家企业的现金流足够重视
    • 其中，有两个指标要引起注意。一是净利润含金量，即经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值。一般来讲，这个比值较理想的是大于100%，达到70%左右属于比较健康，否则，如果多年保持较低水平，我们应当思考，这家企业究竟是否赚到了真金白银，应收账款是否按期收回，企业是否依靠不断融资才能应对日常经营。
    • 二是自由现金流。由于我们是投资者，而不是会计师，所以对有些财务指标只要了解大概即可。比如，在自由现金流的计算上，我们可以将经营活动产生的现金流量净额与投资活动产生的现金流量净额相加，即可得到一家企业的自由现金流。
“3个假想”读财报

读财报的关键四招儿

  • 从财务角度出发，但不能仅仅停留在财务层面
    • 有些投资者可能对一家公司的财务数据抠得很细，但单纯地细抠这些财务数据，有时就阻碍了自己对一家企业本质的把握。
  • 以股东的思维、经营者的身份去思考
    • 如果一个投资者从交易思维转换成股东思维是投资的“第一次飞跃”的话。那么从股东思维转换成管理者思维(以管理者身份去思考)，则是投资的“第二次飞跃”。

假想自己要开办一家公司

  • 对要投资的行业特性、发展趋势进行大致了解
    • 比如，我们计划创办一家白酒企业，就需要对全国白酒行业的生产形势进行大致了解。
  • 对要投资的公司的竞争对手进行研究
    • 比如，我们计划创办一家空调企业，需要将格力、美的、海尔等各个上市公司的财报拿来阅读。
  • 通过阅读财报，了解公司的战略与经营策略
    • 大多数公司总是不遗余力地想表达清楚某方面的内容，诸如对行业发展趋势的判断、公司本身的发展战略与经营策略、公司下一步的发展重点、所处行业的风险，以及企业本身的风险等。

假想自己是这家公司的合伙人

  • 找对那个公司，找对那个人，并把自己当成这家公司的合伙人
    • 不管你是真把自己当成合伙人，还是把自己假想成合伙人，只要站在这个角度去思考问题，我们看待一家公司、解读一家公司财报的眼光其实就已经不一样了。
  • 以合伙人的身份，持而不疑，疑而不持
    • 我们站在这个角度去思考问题，我们的立足点是经营层面，不会因为股价的一时波动，而产生恐惧与质疑。

假想自己是这家公司的老板

  • 以管理者的身份进行高站位思考
    • 作为一家企业的老板，要考虑什么问题呢？有人说过，领导就是出主意、用干部。套用这句话，老板其实也是出主意、用干部。
  • 定期检视公司管理层的执行力
    • 认真详细地对财务数据进行分析、验证，实际上是在检验这家公司发展战略与经营策略的落地情况。
选股中的纠结

市值大小问题

  • 小市值的优秀企业在成长之初确实容易给它早期的投资者带来更高的回报
    • 一家企业的市值从50亿元达到200亿元容易，而从1 000亿元上涨到4 000亿元，就要艰难得多。
  • 真正的绩优蓝筹股更容易获得相对溢价
    • 中国A股市场将来会不会港股化，我们并不好类比或预判，但是中国股市不断与国际成熟市场接轨必然是大势所趋。
  • 投资者不该产生某种锚定心理
    • 我们不能看到大盘蓝筹股行情好了，就只专注于大盘股投资，如此偏执，迟早有一天会受到市场的惩罚。
  • 市值大小也只是相对的概念，而且企业未来的成长性从根本上讲并非是由市值来决定的，而完全由企业本身的经济特性和成长性决定。

新兴与传统问题

  • 投资者对一些新东西纷纷关注，中国股市在相当长的时间内甚至到了“凡新必炒”的地步
    • 2015年股灾之前，市场上普遍有一种言论，即将创业板作为新兴产业的代表，而将主板作为传统行业的代表。
  • 巴菲特的投资理念：投资的要旨不在于评估这个产业对社会能有多大的影响，或是它有多大的发展空间，而应该是某家公司有多大的竞争优势，更为重要的一点是，这种优势能维持多久
    • 巴菲特讲到了人类的很多发明，如铁路、电报、电话、汽车、飞机、电视等，所有这些“革命性方式”历史上并没有让投资者赚得盆满钵满。
    • 巴菲特还十分幽默地说过：“有些事儿没法对一名处女说清楚，无论是说给她听还是拿图片给她看。”。
在大健康产业中淘金

大健康产业的投资逻辑

  • 中国进入老龄化社会，医疗、药品、医疗器械整体需求将会持续增长
    • 我国到2000年，60岁及以上人口占总人口的比例达到7%，标志着我国进入了老龄化社会。
    • 预计我国60岁及以上人口将会在2020年达到2.45亿人，随着年龄的增长和患病率的提升，医疗、药品、医疗器械整体需求将会持续增长。
  • 中国慢性非传染性疾病呈井喷之势，如肿瘤病、心脑血管病、糖尿病、高血压病等
    • 这突出表现在各种肿瘤病、心脑血管病、糖尿病、高血压病等呈井喷之势，而且据国家权威的数据，有的病种患者，如糖尿病、高血压病患者以及潜在患者均在2亿人以上。
  • 人们对健康生活的需求不断提高，这给预防医学的发展带来更大机会
    • 《黄帝内经》中提出的“上工治未病”的健康理念，越来越被现代医学所认可。
    • 人们生活条件好了，自然对提高生活质量、健康长寿的需求就更加迫切，这给预防医学的发展带来更大机会，而中国的中医药学在预防保健方面更是发挥着不可替代的独特优势与作用。
  • 中外股市的历史已经证明，大健康产业向来是产生长期大牛股的土壤
    • 大健康产业更具有弱周期特点。

大健康产业的细分领域及特点

  • 大健康产业具有细分领域多、专业性强，且受国家政策影响较大等特点
    • 比如，大健康产业的主体是在医药行业，从运营情况来看，医药行业可以分为医药工业和医药商业两个部分。
    • 医药工业又可分为七大子行业，分别为化学原料药制造业、化学制剂制造业、生物制剂制造业、医疗器械制造业、卫生材料制造业、中成药制造业、中药饮片制造业。

定价权

  • 拥有独家创新品种的医药企业，以及拥有传统中医药品种的企业，如片仔癀、东阿阿胶等具有定价权
    • 片仔癀是国家绝密品种之一，企业的主要产品多年以来一直在不断提价。
    • 东阿阿胶从严格意义上来讲，实际上已经不再是医药企业，因阿胶滋补的定位，更多是向保健品方向发展。前几年，东阿阿胶的复方阿胶浆主动退出医保(不退出只是赔本赚吆喝)，主要目的还是在于谋求定价权。

知名品牌

  • 同仁堂、云南白药、片仔癀、东阿阿胶、马应龙、白云山、广誉远等中医药知名品牌，可谓是耳熟能详
    • 投资中医药企业，有以下几条根本逻辑：一是它们具有我们中华民族传统文化的血脉。二是相对于化学药、生物医药的研究，中药品种的研发投入要小。三是有些中药品种因为其长久以来独特的疗效，已经侵入了一些病患的心智。四是受外来的冲击小。五是比较优势。

研发驱动

  • 医药企业，特别是化学、生物医药企业，研发驱动将是在未来竞争中赢得优势的不二法门
    • 据2015年的数据，世界50强医药企业，从研发投入的前10名情况看，诺华制药(NVS)与罗氏(Roche)研发投入84.65亿美元、84.52亿美元，稳居前两名。
    • 相比之下，我国医药类企业的研发无论是从投入总量，还是从研发费用占收入比上看，均与其有着相当大的差距。

重复消费

  • 那些已经具备竞争优势的优秀医药企业，所谓的“赛道”就宽，其股票往往容易成为长期大牛股
    • 如天士力的复方丹渗滴丸、通化东宝的胰岛素、华东医药的阿卡波糖等，有些患者得天天服(使)用，这就需要重复消费。

平台生态

  • 在现代科技化手段支持下，一些具备实力的医药企业、药品流通企业相较于行业外的互联网企业，更具有自己的专业资源、行业背景，更加容易构筑线上与线下的平台生态系统
    • 这种平台生态系统一旦构筑成功，在业内便具有某种消费独占式的垄断性护城河。

连锁服务

  • 连锁服务的特点在一些进入医疗服务领域的上市公司中表现得较为明显
    • 如爱尔眼科、通策医疗、美年健康等。
    • 医疗领域更讲究服务的可及性，更需要较长时间的人才积累、技术积累、口碑积累，但是一旦在一个地方建立起良好的信誉度、美誉度，又容易成为一种好生意，且这种生意往往现金流充沛，具有永续经营的特点。

细分龙头

  • 投资者如果受大健康产业的细分领域的专业背景的限制，而感觉难以入手，其实还有一个投资的捷径可走，那就是“抓龙头”
    • 这样的龙头有：被称为“研发一哥”的医药龙头恒瑞医药、具备全产业链优势的龙头复星医药、围绕心脑血管疾病领域不断布局的医疗器械龙头乐普医疗、专注于精神卫生领域的龙头恩华药业和专注于脱敏领域的龙头我武制药等。
科学的估值公式是什么

估值的定义与重要性

  • 估值是投资的关键环节，既是一门科学，又是一门艺术
    • 许多投资者可能在股市里多年，一谈到估值就眉头不展，觉得它是一个难以解决的问题，甚至是一个“世界性的难题”。
  • 一家企业的内在价值是其未来现金流的折现值
    • 巴菲特在1992年致股东的信中说：“尽管用来评估股权的数学公式并不复杂，但是分析师——甚至是老练、聪明的分析师——在估计未来的‘息票’时也很容易出错。”。

市销率(PS)

  • 市销率是现在的每股价格与每股销售收入的比
    • 市销率反映的销售收入比财务报表中的盈利更真实。
  • 市销率有一个大的缺陷，即销售收入的价值可能很小，也可能很大，这取决于公司的赢利能力
    • 如果一家公司披露了数十亿元的销售收入，但每一笔交易都亏损，我们只看股票的市销率就比较困难，因为我们对公司将产生什么水平的收益没有概念。

市净率(PB)

  • 市净率是把股票的市值价值和当期的资产负债表的账面价值(也就是所有者权益或净资产)比较
    • 这种投资理念认为固定的盈利或者现金流是短暂的，我们真正指望的是公司当前有形资产的价值。
  • 市净率不仅对于亚马逊、腾讯这样的公司估值“失灵”，就是对于具有较高品牌商誉的公司，如贵州茅台、片仔癀、云南白药、同仁堂这样的公司，“胆小”的投资者或者运用格雷厄姆倡导的估值方法进行投资的价值投资者，也永远不敢买入
    • 一家公司的净资产究竟包含什么，我们还是需要辨析的。比如，一家生产服装的公司就与生产白酒的公司大大不同。生产白酒的公司库存的基酒未来是可以增值的，但是生产服装的公司净资产里的很多库存商品可能是过了时的服装，这种公司表面上看市净率很低，然而净资产已大大贬值。

市盈率(PE)

  • 市盈率分静态市盈率、动态市盈率，以及滚动市盈率
    • 静态市盈率，就是用当前的股票价格除以上一年度的每股净利润，或者用当前一家公司的总市值除以上一年度的净利润(当然最好是运用扣非净利润)所得的比值。
    • 动态市盈率，就是一家公司正在经营的年度年底的净利润(每股收益)，与当前的总市值(或当前股价)相除所得的比值。
    • 滚动市盈率，则是指过去4个季度的净利润总和与当前的总市值(或过去4个季度的每股利润与当前的股票价格)相除所得的比值。
  • 市盈率是我们需要经常想起，有时又需要忘记的。它是有用的，甚至是有大用的，可有时它又是失灵的，是无用的
    • 这里先卖个关子，在后面会专门来谈相关内容。

市盈率相对盈利成长比率(PEG)

  • 市盈率相对盈利成长比率(PEG)是市盈率的一个分支，它是由市盈率除以盈利增长率所得的比值
    • 这个指标对于一些稳定成长的公司进行估值是大有用武之地的，如市盈率相对盈利成长比率小于1，就意味着这家公司有投资价值。
  • 运用这个估值工具最大的困难，即关键之处是对于未来增长的预判是否准确
    • 当你使用市盈率相对盈利成长比率的时候，你正在假定全部的增长率是相等的，同时与增长率相伴的是同样数量的资金和同等大小的风险。

巴菲特对估值的看法

  • 巴菲特认为普通的标准，如红利率、市盈率或者市净率，甚至增长率都与估价无关
    • 除非它们到了给进出企业的现金流量或流动时刻提供线索的程度。
  • 巴菲特认为内在价值是一个非常重要的概念，它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段
    • 内在价值的定义很简单，它是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流量的贴现值。

现金流量贴现模型(DCF)

  • 现金流量贴现模型(DCF)是巴菲特所说的“唯一的逻辑手段”
    • 约翰·伯尔·威廉姆斯(John Burr Williams)在其著作《投资价值理论》(The Theory of Investment Value)中提出来。
  • 投资就是买入一家企业未来现金流的折现值。
怎样理解估值的“核秘密”

影响企业未来内在价值的四个关键因素

  • 时间周期：长寿的企业价值高，永续经营的企业价值高
    • 格雷厄姆在《聪明的投资者》第11章写给业余投资者的证券分析方法中，有关成长股有一个估值公式，即价值=当期(正常)利润×(8.5+两倍的预期增长率)，增长率应该是随后7~10年的预期增长率。
    • 假设一个企业将来可以按8%或更高的速度无限期增长的话，那么其价值将趋于无穷大，且其股价无论多高也不过分。
  • 自由现金流：一家企业为了维持竞争地位或扩大再生产是不得不将利润中的一部分再投入生产的，剩下的才是自由现金流
    • 自己开一个小店，除去各种税费、人工费等开支，剩下的才是自己赚的自由现金流。
    • 要投资那些具有成长性、有优秀商业模式的企业。或者说，具有成长性的有优秀商业模式的企业，价值才高。
  • 折现率：货币是有时间价值的，比如我们今天收到的钱可能被投资出去赚某种利润，而我们在收到未来现金流之前不能把它用于投资
    • 货币的时间价值本质上是未来收到的现金相对于今天收到的现金的机会成本，它常常用政府的长期国债支付的利息来表示。即政府债券利息+风险溢价就是我们所说的折现率。
    • 对于那些长寿的企业，对于稳定性、确定性高的企业，其风险溢价或者折现率是低的。
  • 管理层：诚实、能干的管理层，特别是一把手的作用，我们是不能小觑的
    • 虽然巴菲特喜欢傻瓜也能够经营的企业，但那仅仅是一个比喻，意在说明好的商业模式的重要性。
    • 实际上，他十分看重管理层，而且越到后期越看重。

估值的“核秘密”

  • 投资一家企业就是买入其未来现金流的折现值
    • 衡量一家企业内在价值的唯一标准(注意：“唯一”就是不再有其他标准)就是其未来现金流的折现值。
让估值不再难倒英雄汉

整体估值法

  • 通过总市值、商业模式、赢利水平等因素估算公司将来能够做到的市值
    • 如果公司现在仅500亿元市值，我们判断它将来能够做到1 000亿元市值、2 000亿元市值，那你要按照整体买下这个公司的思路来买。
  • 对标国内外市场上相同类型的企业，依靠自己的商业洞察力、判断力
    • 巴菲特在2002年、2003年买入中石油，就是运用了这种整体估值法。

简单推算法

  • 市盈率是我们投资年限的回报率，市盈率的倒数是我们的年收益率或盈利收益率
    • 如10倍市盈率，意味着投资一家公司理论上10年收回成本；20倍市盈率，意味着投资一家公司理论上20年收回成本。
    • 如10倍市盈率，意味着年收益率达到10%,20倍市盈率，意味着年收益率达到5%，以此类推。
  • 市盈率，等同于股市的一种游戏规则，是上市公司股权进行自由拍卖的交易平台
    • 一家企业为什么要上市呢？直接的好处是可以向社会融资，但同时也意味着这家企业被“社会化”了，换句话说，这家企业就不能被视为“自家的”了，而这种“让渡”与“交换”需要一种溢价，这种溢价就是用市盈率来衡量的。
  • 市盈率是一种市场普遍预期的直白表达，市场为什么对有的企业给予30倍、40倍、50倍的市盈率，而对有的企业给予10倍、20倍的市盈率？这实际上是市场普遍预期的一种直白表达
    • 说到预期，自然有感性、情绪性的成分，换句话说，有时预期的表达可能是正确的，有时可能是错误的，这需要对“预期”进行研究，进而做出自己的理性判断。
  • 市盈率，归根到底是与一家企业的内在价值有关，或者说它其实是现金流量贴现模型的简化形式
    • 我们已经知道，一家企业未来自由现金流的折现值是不好计算的。那么，我们不妨先进行理论假设，假设一家企业的内在价值用其市值来代替。那么，一家企业的内在价值(市值假设为内在价值)=净利润×市盈率。

透支一年买入法

  • 先买入一部分，将自己“拴”住了，不会三心二意，还增加了自己研究的动力
    • 我们看好某家上市公司，如果价格不是贵得离谱，则可以先买入一部分。
  • “透支”它一年的估值买入，对于它一年的增长，因为有季报、半年报的参考，加之企业增长的惯性，还是相对容易判断的
    • 我们“透支”一年的持有时间成本(把握好了也未必形成事实上的透支)，再进行估值，有时反而容易等到买入机会。

股息率估值法

  • 股息率的高低对于我们对一家企业进行估值是很有帮助的
    • 西格尔教授列举的新泽西标准石油与美国国际商业机器公司对比的例子，就是很好的说明。
    • 从理论上讲，我们投资一家企业，终极目标是分红。
  • 衡量的标准就是一家企业的股息率高过长期国债收益水平，再结合企业品质、历史分红水平、未来成长空间等基本面因素评估，就能够得出结论
    • 对于长期投资者来讲，实际上股息率是很重要的。
寻找市盈率对优秀企业的“错配”

市盈率与企业不同发展阶段之间的“错配”

  • 在优秀企业的价值扩张时期，市场给出的市盈率往往是“错配”的
    • 贵州茅台、格力电器、云南白药这样的长期大牛股，在它们上市的最初几年，不论你是以多高的市盈率买入，坚定持有至今，实际上都是对的。
    • 一些在早期阶段“烧钱”的公司，如当年的亚马逊、腾讯、阿里巴巴，我们又如何给予它市盈率估值呢？可以说，我们对这样的公司，是无法简单运用市盈率进行估值的。
  • 一些优秀企业“被成熟”，表现在市盈率估值上，就是一些优秀企业“被成熟”
    • 白酒企业在2012年之前的很长时间，一直“被传统”“被成熟”，结果它却带来了“黄金十年”，从而让一些投资白酒企业的长期投资者赚得盆满钵满。
    • 白色家电行业被市场的长期偏见左右，其市盈率的“错配”更是持续了很多年，结果却走出了格力电器、美的集团、青岛海尔这样的长期大牛股。

市场情绪的“错配”

  • 市场常常把这种贪婪与恐惧的人性弱点发挥到淋漓尽致，甚至可以说，市场对于同一家企业的估值在牛市有“牛眼”，在熊市有“熊眼”
    • 一家企业的股价今天上涨几个点，明天又跌几个点，企业的经营状况会变化如此剧烈吗？显然不会，这完全是市场情绪的直白表现。
  • 明白了这个道理，我们就可以寻找这种“错配”
    • 市盈率=常态下的合理市盈率水平(Normal PE)+情绪扰动项(e)。
    • 在交易时间，市盈率每分每秒都在发生变化，这主要是情绪等因素在起作用，但是无论短期市盈率如何波动，它都会围绕一个轴线上下波动，而这个轴线就是企业在常态下的合理估值水平，即它的内在价值。
抢抓“三大机遇”

整体大熊市、大股灾期间的投资机遇

  • 在整体大熊市、大股灾期间，无论是好企业、坏企业，其股价往往是“飞流直下三千尺”
    • 此时，你如果有钱就勇敢地往股市里“扔”。
  • 这是你一生中难以遇到的绝佳投资机会，也是保证你以后能够取得超额收益的绝佳机会
    • 如果说我近10年的投资取得了超额收益的话，那主要原因是抓住了2008年大熊市、2015年大股灾提供的绝佳买入机会。

个别优秀企业遭遇“黑天鹅”事件时的投资机遇

  • “王子”企业的一时“遇难”，也包括优秀企业增长的一时放缓，市场先生会给予大幅度的“估值杀”
    • 最为经典的案例是2008年伊利股份遭遇三聚氰胺事件，贵州茅台2012年、2013年因国家强力反腐而股价受到打压，现在看来均是绝佳的买入机会。
  • 投资如做人，与其锦上添花，不如雪中送炭
    • 在股市投资上，我们当善于做这种“送炭人”，善于扮演“白衣骑士”的角色，这样，才容易在将来获得更为丰厚的回报。

长期牛股阶段性调整时的投资机遇

  • 长期大牛股并不是一天“练”成的，总会给你“上车”的机会
    • 如果说，前两种是“绝佳”机遇的话，那么阶段性调整时就是“次佳”机遇了。
  • 利用长期牛股调整到重要均线，成交量多极度萎缩之时，我们可以结合定性、定量的分析择机买入
    • 在“在长牛股中选择牛股”部分，我已经谈过这个问题，即长期大牛股并不是一天“练”成的，甚至很多长牛股“浅唱低吟”多少年才能够练成，但它总会给你“上车”的机会。

优秀企业的股票价格跌便宜了你会买吗？

  • 很多人是不会买的，原因有4个：不敢买、图更便宜的、拿捏不准、受不了一时的损失
    • 人就是这么奇怪，股价上涨反而让人追，感觉踏实；而股价跌便宜了，反而让人缩手缩脚，感觉心里没底儿。
    • 分析来分析去，感觉“瘦子”确实是“瘦子”，便宜是便宜，可是还想着再“瘦”点儿，再便宜点儿。
    • 股价上涨之时，利好往往不断，让人容易信心满满；而股价下跌之时，坏消息往往满天飞，容易让人踌躇不前，忧虑重重。
    • 许多投资者最高兴的莫过于买入股票后股价就涨，这证明自己判断准确，有眼光，有成就感。但是，他如果一时受损，哪怕一时受损10%也受不了，因为自己有很大的挫败感。
  • 以贵州茅台为例，尽管股价大幅下跌，但其实是便宜了，而且如果我们真耐心持有它5年，赚钱应该是大概率事件
    • 经过1年多的反腐，力度不可谓不空前，2013年茅台的销量尽管还额外增长3 000~4 000吨，但是它的销售数据应该差不多是“榨”干“腐败用酒”(姑妄称之)后的“干货数据”(刚需)，至少2014年上半年，它的数据应该是“货真价实”的了。
    • 茅台销量见底，体现真正的刚需要求(干货数据)，其股价见底，可能是提前见底，也就是再正常不过的逻辑了。
关于安全边际的认知

安全边际的概念

  • 安全边际是以低于企业内在价值的价格买入股票
    • 真正的安全边际，并不是用市场上人们惯用的市盈率、市净率和股息率等指标来衡量，而是以低于企业内在价值的价格买入股票。
    • 通过内在价值的科学公式并不好精确计算，它只是给我们提供一种很好的思维方式，而且在具体运用时，我们还是要固守在自己的能力圈之内，专注于自己能够看得懂的生意。

安全边际的衡量标准

  • 衡量安全边际的根本标准是是否造成了本金的永久损失，是否在整个投资生命周期之内回报不足
    • 股市上的任何投资均有风险，然而真正的投资风险是什么呢？我们已经讨论过了，投资的风险就两点：本金的永久损失、回报不足。

安全边际的分类

  • 安全边际可分为静态的安全边际和动态的安全边际
    • 静态的安全边际，是可以运用市盈率、市净率以及股息率等估值工具进行衡量的。
    • 动态的安全边际，不容易识别，还容易引起争议。但是投资，重要的是行，并非言，更不是争议。

安全边际的操作层面

  • 在安全边际的把握上可以有10%~20%的“容错空间”
    • 如果坚持以年为时间单位持有，我们预测其未来的成长空间很大，在买入时哪怕“容错”20%，从一个较长的历史周期去衡量，也未必不是一项划算的投资。
如何防范成长股的“估值杀”

成长股的“估值杀”现象

  • 成长股或者市盈率高的股票，一旦市场普遍预期的高速成长不再，哪怕是普遍预期增长40%，结果年度仅有20%的增长，市场先生便立马拉下脸来，给你一个大大的“下马威”。
  • 随着一家企业的市值不断增长，其基数越来越大，其享受的市盈率较高估值也要慢慢下降，这似乎是一种定律
    • 这种“估值杀”，虽然不如前述的“估值杀”来得迅速、猛烈，但是几年下来，“收益”会变得较为平庸，或者是“猫吃尿泡空欢喜”的结局。

防范成长股“估值杀”的方法

  • 建立“情景模型”，时时提醒自己别掉进这种“估值杀”的陷阱中
    • 市值1 000亿元，市场给予它15倍市盈率，多少利润才能支撑呢？市值500亿元，市场给予它20倍市盈，多少利润才能支撑呢？
    • 通过这种“倒推法”，并结合企业的基本面，我们可以大致明晰在一个什么样的市盈率区间买入是具有一定安全边际的，防止自己被眼前过度的市场热情“烧伤”，进而对未来的“估值杀”缺少防范。
  • 结合定性与定量分析来综合研究判断
    • 一家企业若商业模式优秀，且成长性很好，从超长时间周期来衡量，哪怕一时被套住，只要熬得住，将来也未必没有投资回报，甚至在优秀的企业身上，我们还会获得很大的回报。
长期持有的定力从何而来

长期持有的定力来源之一：对国家长远发展的信心

  • 投资从某种程度上是投国运
    • 巴菲特在谈自己的成功时，说他很庆幸出生于美国。
    • 假如巴菲特生活在某个贫穷落后或战乱频仍的国家，他还会成为巴菲特吗？显然不能。
  • 我们相信中国资本市场监管层的智慧，相信中国的资本市场的发展必将走向健全
    • 从GDP来讲，我们国家将于2025年左右由世界第二大经济体上升为世界第一大经济体。
    • 至21世纪中叶中国经济的规模至少两倍于美国。

长期持有的定力来源之二：对股市根本规律的把握

  • 股市的根本规律终究是经济根本规律的反映，股市从长期来讲是螺旋上升的
    • 在市场经济条件下，经济虽然有周期性波动，但总体发展趋势是曲折向上的。
    • 虽然某一时期的反映并不一致，然而从更长的历史视角去观察，这种反映还是具有一致性的。
  • 个人投资者作为个人家庭金融资产的管理人，肩负着个人家庭金融资产保值、增值的重要责任
    • 能够看清股市长远发展规律的投资者，承担着管理个人家庭金融资产的责任，更应该将自己变成优秀企业股权资产的长期拥有者。

长期持有的定力来源之三：坚定的投资哲学、投资信仰

  • 价值投资从某种程度上讲，是你的投资哲学、投资信仰已经渗透到骨髓里
    • 长期投资的胜利从某种程度上讲，是你投资世界观、价值观的胜利，是你投资思想体系的胜利。
    • 表面上看，这些是虚的，然而你投资的时间越长，你就越会发现这些虚的东西却是实的东西，正从骨子里支配你的投资行为。

长期持有的定力来源之四：对企业的深刻理解

  • 研究企业的关键之关键、核心之核心是一家企业的商业模式，以及它的长期竞争优势为什么在可以预期的未来不会被替代、被颠覆
    • 我们回到第二章，研究企业的关键之关键、核心之核心是一家企业的商业模式，以及它的长期竞争优势为什么在可以预期的未来不会被替代、被颠覆。
    • 换句话说，我们要研究透一家企业的长期竞争优势，要将其投资的根本逻辑找出来，只有抓住这个主要矛盾，牵住这个“牛鼻子”，才能说对企业进行了深刻的理解，才能“任凭风浪起，稳坐钓鱼台”。
长期持有的系统性风险究竟有多大

系统外风险和系统内风险

  • 系统外风险是股市这个系统之外的东西，比如战争风险、自然灾害风险等。
  • 系统内风险无非是股市大跌，即出现长期大熊市的风险。

长期持有优秀成长企业的股票，持续性下跌、持续走熊的系统性风险大概率是伪命题

  • 以20倍市盈率买入每股收益为1元，预期年增长率为15%的“价值企业”股票，然后长期持有，10年后只有当市盈率跌至5倍以下时，结果才会接近“本金损伤”。
  • 巴菲特对投资风险的定义是“本金的永久性损失”，而对于一家经营良好的企业而言，即使多年后因市场下跌而价格与成本倒挂，造成永久损伤的概率也是微乎其微的。

长期持有一家优秀成长企业的股票的系统性风险大概率是伪命题的原因

  • 市场持续给出较低市盈率的可能性很小。
  • 我们投资可不光是为了规避风险，而是为了取得令自己满意的回报
    • 假若市场给予这家“价值企业”10倍市盈率，10年总回报率202.5%，年复合回报率7.32%。
    • 由于市场对于一家优秀企业的估值很少跌至并长期停留在5~10倍以下，如果我们选错了或买贵了，那也主要是非系统风险或者非理性操作风险方面的问题。

资深老到的投资者最喜欢的就是这种所谓的系统性风险

  • 长期行情的低迷或者大熊市，可以让我们有更好的机会更多地买入优秀企业的股权
    • 大多数个人投资者多是长期净买入者，即我们生活中的剩余现金是不断流入股市的。
    • 我们知道市场的非理性可以持续很久，甚至同样以年为时间单位计算，但是，我们也同时坚信，市场那个“称重器”的作用迟早会发挥出来。
长期持有是否要控制回撤

控制回撤是伪命题

  • 市场的波动根本不是风险
    • 市场的波动是任何市场的常态，就算国外成熟的市场也是如此，只是波动大小不同而已。
    • 在长期价值投资者眼里，波动根本就不是风险，哪怕是30%、50%以上的波动也不是风险。
  • 真正的风险是本金的永久性损失和回报不足
    • 你如果以后面对市场的大幅波动，仍然心慌不定，那就默念“波动不是风险”这句“真经”。

不怕回撤的底气在哪里

  • 市场这只“无形的手”(价值规律)最终发挥的作用
    • 短期市场是投票机，长期是称重器。
    • 我们坚持长期投资优秀企业的底气之所在。

价值投资者实际追求的是低风险、高收益

  • 真正的价值投资者有与生俱来的风险意识，具体表现是在买入时讲究足够的安全边际
    • 所谓风险控制，实际上在没有买入之前就已经完成。
    • 正是这种安全边际的保护，我们的投资最终反而是低风险、高收益。

控制了回撤，最终的结果大概率是“控制”了将来的上涨

  • 我们没有办法预测股市将来哪天会突然大涨，所以，我们控制回撤的结果，也意味着“控制”了账户市值将来的上涨
    • 股市中有一个“二八定律”容易被人忽视，即80%的时间可能是不赚钱的，所有的盈利来自余下的20%的时间。
    • 既然如此，最好的办法是在股市的绝大多数时间老老实实待着，甚至呆若木鸡般地待着。
长期持有不能被短期损失厌恶击倒

短期损失厌恶心理及其影响

  • 损失带来的痛苦要远远大于盈利带来的喜悦
    • 需要两倍的正面盈利去覆盖负面损失。
  • 投资者在“损失”时，痛苦感受程度两倍于其在获利之时的喜悦程度
    • 有些投资者之所以克服不了这种长期持有之难，解决不了这种波动之苦，主要在于过不了这一关，而被短期的损失厌恶心理击倒。

长期价值投资者如何克服短期损失厌恶心理

  • 价值投资者在多数情况下是左侧买入，即见便宜就买入，有时越下跌越买入
    • 你如果是趋势投资者，就会期待买入后股价立马上涨；然而对于价值投资者来讲，这是可遇而不可求的事情。
  • 股价每天的涨涨跌跌，除了在买入与卖出之时有意义之外，其他情况下是没有任何意义的
    • 最忌讳的是一些投资者将股票账户视为储蓄账户，被其每日的波动搅得寝食难安。

巴菲特的投资经历对投资者的启示

  • 巴菲特的投资经历展示了长期价值投资者的心态和智慧
    • 1972年买华盛顿邮报，到1974年年末投资额由1 062万美元缩水为800万元，1978年才“解套”。
    • 投资富国银行，前两年没有赚钱。
    • 买入美国运通后，持有4年后股价横盘，差点儿处理掉，据说打了一场高尔夫球才改变了观点。
    • 40美元买入可口可乐，跌到20美元见底。
长期持有是不是需要做波段

长期持有是否需做波段

  • 长期投资不需要做波段，应耐心长期持有
    • 在股市里若想取得丰厚的回报，并不是要我们做太精明的人，反而要做一个老老实实的持有人。
    • 决定投资者最后金钱“厚度”的常常是大智慧，而非小算计。
  • 波段操作可能会成功，但终有一天会做不成功，形成负复利
    • 人是习惯性动物，当你初步尝到波段操作成功的甜头后，你再想控制自己，实际上是很难的。
    • 在K线技术上讲，有些个股进行调整，未必是以大幅度下跌来实现的，反而可能是长时间做窄幅的横盘运动，以时间消化较高估值，然后突然有一天突破向上。

如何应对高估的股票

  • 只要所持的公司有发展潜力，一般的高估也不需要卖出
    • 我们做投资，最好的办法就是先不要有卖出这个概念。
    • 我们内心先“抹去浮盈”，然后就安安静静地持有。
长期持有究竟何时卖出

长期持有的卖出时点

  • 发现买错了，要立即改正。
  • 公司基本面发生根本性变化，要卖出
    • 根本性变化是指公司的竞争地位被取代、商业模式被颠覆、提供的产品和服务已过时等。
  • 股价太疯狂，要卖出
    • 疯狂程度可结合市场整体牛熊进行具体研判。
  • 找到了“性价比”更好的投资标的，要卖出
    • “性价比”更好的投资标的，可以带来更高的投资回报。
  • 被大跌“吓”得卖出，是愚蠢的卖出
    • 被大跌“吓”得卖出，往往是在市场非理性下跌时，由于恐慌而做出的错误决策。
  • “乐”得卖出，是糊涂的卖出
    • “乐”得卖出，往往是在市场上涨时，由于过度乐观而做出的错误决策。

基于较低成本的永久持有

  • 持有成本早已为负，再卖出是傻瓜
    • 以我女儿的账户初始持有茅台每股117元成本计算，2017年每股分红10元，年投入资金收益率已达8.55%。
  • 好公司复利的威力，也是耐心持有的回报
    • 刘元生一开始投资万科360万元，后来收益达到数十亿元。
    • 前十大股东中，有一位个人股东王富济，2009年持有620万股(市值约2.5亿元)，挤进前十大流通股东，后8年经过分红送股(其间有极少的减持后又增持)，至2017年年底合计持有2703.75万股，市值已达17.09亿元。
  • 一旦买入心仪的标的，就以年为时间单位坚定地持有
    • 只要企业的基本面不发生根本变化，只要企业仍然有发展潜力，哪怕一时被高估，甚至股价一时疯狂，不卖出也是可以的。

全面泡沫化后的卖出

  • 对于不值得坚守的投资标的，可以理性地设置一个卖出的“天花板”
    • 根据所持公司的具体情况设置卖出的标准，比如以市盈率50倍或60倍为基准，只要碰到这个基准，就坚决卖出。
  • “天花板”的设置基准要尽量适度提高一些，特别是在整体牛市之时
    • 不然容易犯过早卖出的错误，以至于到后期望着行情不断上涨，自己只有感叹可惜的份儿。

基于“对标”之后的换股操作

  • 将发现的投资标的，与持有的标的进行比照，经过认真研判，新的投资标的确实比持有的更好更便宜到一定程度再卖出
    • 最好的方法是进行“对标”，即将发现的投资标的，与持有的标的进行比照，经过认真研判，新的投资标的确实比持有的更好更便宜到一定程度再卖出。
    • 这可以借鉴约翰·邓普顿的做法，他发明了一个卖出办法，即新的标的比持有标的便宜一半时，他就进行换股。

基于牛熊变换的仓位管理

  • 在大盘总体被高估、全面疯狂泡沫化的情况下，投资者进行仓位管理是十分必要的
    • 但是这种仓位管理当呈正金字塔形，即大盘低迷时要保持重仓位，大盘“亢奋期”则可适当减仓或者保持轻仓，甚至清仓。
耐心10条

耐心的定义与重要性

  • 耐心是股市投资中最为可贵的品质之一
    • 所有的投资大师都告诉我们耐心的极端重要性。

耐心的十条表现

  • 耐心，是你账户里有闲钱，但你仍然能够坚持什么也不做，等待那绝佳的投资机会。
  • 耐心，是你买入一家企业的股票之后，可能一时被市场“套”百分之二三十，而你仍然能够“稳坐钓鱼台”，不仅心态淡定，而且有钱愿意继续买入。
  • 耐心，是在你的持有组合之中，有的股票一两年不涨，甚至下跌，而相比之下，你看好但没有持有的股票早已经是“轻舟已过万重山”了，你仍然坚信自己的选择，并且不受种种外来的诱惑。
  • 耐心，是你懂得一旦做出了买入的决定，你就是这家企业的合伙人，市场的每日涨跌，市场先生焦躁或抑郁，甚至明天股市关门，对你也没有什么影响，你需要做的是若干年后再与合伙人谈播种后的收获。
  • 耐心，是你利用80%的难熬时光，等待20%的收获时间。
  • 耐心，是你坚持到快不能坚持，甚至怀疑人生，怀疑自己的投资信仰之时，你仍然能够用自己的意志力战胜心中的“人性魔鬼”，进而让自己能够回归到本已坚持的正确道路上来。
  • 耐心，是别人赚了百分之几十或者一两倍而“承受”不了赚钱之乐时，你仍然能够不为一时的浮盈而动摇，或者你在一只股票上赚了10倍、几十倍之时，仍然能够处之泰然，心中明了自己“所持企业”的价值几何。
  • 耐心，是你心中明了复利的道理，既深知复利这个魔杖的威力，又敬畏其中的艰难，因此能够拒绝暴利的诱惑，不为一时的“黑云压城”而慌恐，进而在“钱生钱”的快乐之中达到“光辉的顶点”。
  • 耐心，是你在看似波澜不惊的一个个平庸的年份之中，最终享受不平庸的人生财富结局。
  • 耐心，归结为一句话，是做市场上大多数人做不到的事情。
“10条军规”

不要用宏观经济去指导自己的投资

  • 个人投资者最好不要用宏观经济去指导自己的投资
    • 经济学家都研究不透的事情，个人投资者能够研究明白吗？
  • 了解国家大的方针政策，对于开阔我们的投资视野，确定自己的投资方向和选择标的，还是大有裨益的
    • 中国未来经济结构调整，未来产业、行业的发展走向等。

不要天天研究大盘

  • 投资是什么？是买入一家企业的股权，然后分享它的成长
    • 企业的成长，与股市大盘有什么关系吗？
  • 大盘的涨跌真的没有多大用处
    • 当大盘整体进入疯狂期，作为投资者就当警惕，如果已确认全面泡沫化，就要按照自己的卖出策略行事。

不要盲目相信媒体

  • 股市投资不能盲目听信媒体，特别是在今天“人人自媒体”的网络时代
    • 一些媒体为了博人眼球，追求的就是一种轰动效应，特别是负面的轰动效应(正面的反倒缺少吸引力)，其中难免有夸大成分，或者仅攻一点，不及其余(即“标题党”)，更不要说那些无良媒体炮制出的“新闻”了。
  • 我们对消息要有一个由表及里、去伪存真、去粗取精的理性分析过程
    • 我们有时还可以反面利用这些媒体的负面报道，比如在一家优秀企业出现“黑天鹅”事件而被媒体大加渲染之时，事件如果不是“致命”的，多是投资的绝佳良机。

不要朝三暮四

  • 对股市投资要专注
    • 一个人的精力是有限的，能一辈子专注干好一件事就是了不起的。
  • 对研究的范围要专注
    • 不同的人有不同的能力圈。我们看到，有些成功的投资人士，穷其一生只专注于某个领域，依靠不多的优秀企业就足以实现其财富梦想。
  • 对选中的标的要专注
    • 股市上诱惑很多，时间一久，投资者难免会对长期持有的标的产生“审美疲劳”，特别是在股价长期疲软的情况下更容易产生厌烦心理，而人又常见异思迁，所以，“弱水三千，只取一瓢饮”“触目横斜千万朵，赏心悦目三两枝”，我们有时更需要这种定力。

不要怕大跌

  • 从一个超长期的时间周期来看，股市上任何一时的大跌，假以时日，事后看常常是“茶壶里的风暴”
    • 美股经历过各种各样的危机，甚至包括战争危机，现在看来不也是“茶壶里的风暴”吗？中国股市的历史虽然不长，但经历的大跌大灾也不少，事后看来，不也是“浪花”吗？历史上的那些长牛股、大牛股都是经过种种风浪“洗涤”过的，正所谓不经历风雨，就不能见彩虹。

不要小盈即满

  • 作为股市上的长期投资者，一定要克服这种小富即安的意识，即不要觉得小盈即满
    • 段永平从0.8美元开始持有网易到100美元的经典投资故事广为人知。他说：“0.8美元买网易股票的不单我一个人，但坚持持有到100美元的就不多了。”。
    • 巴菲特说，在选股能力上，你一般是很难胜出的，优秀企业的股票只有拿久了你才会发现它是好东西。

不要追逐热点

  • 股市犹如女人流行的时装，一段时间内总有不同的板块轮动和热点转换
    • 作为趋势投资者，或者想赚快钱的，会力求踏准每次板块轮动的节奏，不断追逐热点。
    • 既然我们做不了这种人，那就“咬定”自己心仪的标的不放松，最后的结果反倒比那些“勤奋”地跑来跑去的多数人赚得更轻松，甚至赚得更多。

不要预测涨跌

  • 既然预测不出来，最好的办法是不预测
    • 个人投资者，不仅不要预测短期的涨跌，就是在牛熊市也不要预测。
    • 我们买入股票是要赚企业成长的钱，有时是赚市场估值修复的钱，但归根到底是赚企业内在价值增长的钱。

不要想暴富

  • 股市中许多人之所以最终赔得精光，主要是想快速致富惹的祸
    • 既然没有那么大的本事，那就悠着点儿：慢慢变富呗！
    • 芒格说，假设在你面前有一个非常棒的投资机会，在可见的未来肯定能获得12%的年复合收益率，但是要求你从此不再接受别的赚钱更快的机会，大部分人是不愿意的。

不要盲目相信权威

  • 股市投资是“没有金刚钻，就不要揽瓷器活儿”，要想赚钱，还得依靠自己研究，切不可听信什么权威的
    • 现在一些财经网络平台上，各种新媒体、自媒体上，确实有不少很见功力的投资者，他们对一些投资标的的分析很值得参考，尽管如此，我们也必须经过自己的独立思考再做出投资决策。
第五章 修养篇

投资的过程是提高自身修养的过程

  • 修养包括思想的修养、知识的修养、心灵的修养等。
做快乐的业余投资者

股市投资可以让我们与优秀的企业一起，共同开创一段创造财富的旅程

  • 股市是创造财富的杠杆与平台，可以让我们与成功的企业成为“合伙人”
    • 如果云南白药不上市，我们怎么可能成为这个有国家保密配方的“伤科圣药”的股东呢？
    • 如果同仁堂不上市，我们又怎么可能有机会成为这个百年老店、中华老字号的合伙人呢？
  • 股市投资是在不辞职、不影响工作的前提下，让自己有一段不错的“财富履历”
    • 虽然今天自己还没有实现完全意义上的财务自由，但是现在看到账户里一天的波动就大于自己一年的固定收入之时，常常有一种对股市“感恩”的心理。

股市投资可以大大开阔我们的眼界，丰富我们的学识

  • 业余时间的“带电”学习，对我们的工作有潜移默化的作用
    • 如果你是领导，你对国家政策的学习和经济发展形势的掌握，一定会对你的决策有帮助。
    • 如果你是企业管理者，那些优秀企业家的管理经验无疑会对你有很大的帮助。
    • 即便你是其他职位，你的所思所学，也会让你在职场上有一种如虎添翼的感觉。
  • 业余时间的“谈资”甚至也丰富起来
    • 朋友常常因为我“博学”而不免夸上两句，每到此时，我都会突然有种“成就感”。

股市投资可以大大提升自己对人生哲学的认知，进而提高我们的人生修养

  • 股市如人生，人生如股市，我们如果将这些哲学命题、老祖宗留下来的智慧参透悟透，人生或股市投资如何达不到另一种新的境界呢？
  • 股市投资可以让我们享受平静之乐、自由之乐、不求人之乐、公平之乐等
    • 我们还可以享受平静之乐、自由之乐、不求人之乐、公平之乐等，也许每个人都会有自己不同的感悟与解读。
投资可以是这样的：我们一起风雨兼程

投资与优秀企业的关系

  • 投资可以是这样的：我们一起风雨兼程
    • 格力电器公布了2014年年报，最让股东感动的不是它那份依然“靓丽”的财务报表，而是令人大感意外的优厚分红：10转10派30元(含税)。
    • 巴菲特曾经有言，希望持股是永远，如果让他卖出一家优秀企业的股票，就像芝加哥公牛队“卖出”迈克尔·乔丹(Michael Jordan)一样愚蠢。
  • 投资要与优秀的成功企业并肩一起
    • 在中国A股市场，如果研究透了两家企业，投资就应该修炼到家了。哪两家呢？一家是贵州茅台，它是“幸运且能干”的企业；一家是格力电器，它是“因能干而幸运”的企业。
    • 格力电器便以其“强大的品牌美誉度(“好空调，格力造”)+规模优势+成本优势(同行业内最高的净利率)+全产业链优势(占用上下游资金，等同于无息贷款)+独创的销售模式(经销商共同持股)+技术创新优势(研发不设上限)+特有的企业文化(忠诚、节俭)+优秀的管理层”开始“傲视群雄”，甚至成为中国制造业在全世界崛起的为数不多的代表企业之一。

忠诚的价值

  • 真正的投资者并不希望上涨太快
    • 在牛市火爆行情之中，格力的上涨幅度应该说是较慢的，其市盈率估值一度排在2 600多只股票的最后几名。
    • 真正优秀的企业并不需要上涨太快，因为它始终保持这种低估值状态，好处至少有二：一是我们如果有现金流，就可以持续买入；二是分红之后可以进行再投资，这本身就是一种复利。
  • 真正的投资者几乎从不被迫出售其股票，也不会天天关心股票行情
    • 格雷厄姆指出：一个投资者最大的敌人不是股市，而是自己。
    • 巴菲特解释道，格雷厄姆的方法有3个重要原则：首先是将股票视为企业，“这将给你一个完全不同于股市大多数人的视角”；其次是安全边际，“这将赋予你竞争优势”；最后是对待股市要有投资者的态度，“如果你具有这种态度，你就能战胜股市中99%的人，它可以赋予你巨大的优势”。
牛市状态下更需要拒绝诱惑

远离妖股

  • 妖股往往短期上涨幅度巨大，但投资者对其价值难以判断
    • 例如，暴风科技，自上市起已经连续29个涨停板，股价从10多元上涨至100多元。
    • 全通教育，1年多的时间，也已从30多元上涨10倍之多。
  • 投资者应坚守自己的能力圈，避免盲目追求妖股
    • 巴菲特说过，要老老实实地待在自己的能力圈里。
    • 就算幸运地买入了妖股，也要问自己：我会重仓吗？就是重仓了，我会从它30多元上涨至100元，再到300多元都不卖出吗？

不追逐热点

  • 股市行情好时，市场上常常出现主流热点板块炒作
    • 一个时期有一个题材概念的主流热点板块，甚至在相当长的时期，成为行情不断上涨的主题。
  • 投资者应坚持自己的投资之道，避免被市场热点诱惑
    • 如果自己心甘情愿做优秀企业的投资者，那么很显然，有些钱并不是自己可以赚的。
    • 坚持自己一贯的策略：任尔东西南北风，咬住心仪的优质、被低估品种不放松。

不与人攀比

  • 投资是私人的事，只要自己对自己的收益满意，何必非要与他人进行比较呢
    • 当今新媒体流行，一些网上“大神”将自己短期的投资业绩晒出来，以显自己的投资之能。对于这些“大神”，我或许羡慕，然而若说攀比，说实话，还真没有。
  • 如果你是个人投资者，最妙的办法是不与人攀比
    • 如果非要比的话，一是与无风险利率相比，如果自己的长期收益连无风险利率都跑不赢，那最好还是别在股市待了。二是与大盘相比，但是这个比较至少要跨越一个牛熊周期。

不用杠杆

  • 杠杆融资可能会让人上瘾，一旦从其魔力当中得到了好处，很少人能够适时退出，转向保守的做法
    • 巴菲特就说过这样的话：“毋庸置疑，一些人确实通过借钱发了大财。不过，这同时也是一条迅速走向贫困的道路。当杠杆手段帮忙时，你的收入会扩大。你的配偶觉得这是因为你聪明，你的邻居会羡慕。可是，杠杆手段是会上瘾的。一旦从其魔力当中得到了好处，很少人能够适时退出，转向保守的做法。”。
  • 如果你是个人投资者，或者有固定收入，那最好的办法是不用杠杆
    • 一方面，平时的收入已能够满足基本日常生活；另一方面，用剩余现金慢慢进行投资(或定投)。
持仓体检：暴风雨下的笃定与坚守

2015年中国A股市场的股灾

  • 2015年A股市场经历了大幅调整，几乎所有指数都回吐了牛市以来全部涨幅的50%。
  • 个股的回撤幅度大于指数
    • 创业板指数跌幅最大，下跌39%。

对股灾的反思和应对策略

  • 投资者应屏蔽市场议论，对自己的持仓品质进行“体检”
    • 作为个人投资者，应该屏蔽这些议论(省得弄得自己无所适从)，关键要对自己的持仓品质进行“体检”，并进而采取自己的应对策略。
  • 无论市场如何变化，都应坚持投资优秀品种
    • 如果持有的是优秀品种，在恶劣形势下，我们更应该坚定投资信念，要有“咬定青山不放松”的精神。

对持仓组合的分析和应对

  • 贵州茅台与格力电器已成非卖品
    • 考虑到股息率，按自己的较低持有成本，贵州茅台与格力电器已成非卖品。
  • 东阿阿胶估值已压至历史低位，应加大仓位
    • 2014年年底市盈率17倍，考虑到2015年第一季度收入有50%以上的增长，业绩向上的拐点有望到来，不仅不能恐慌卖出，有钱还要进一步加大仓位。
  • 康美药业具有成为伟大公司的潜质，估值已在合理区间
    • 大股东等的增持(16.27元)让小股东无疑吃了“定心丸”。
    • 经过一段时间的估值杀，其估值水平已在合理区间。
  • 云南白药、天士力估值处于合理偏下区间
    • 从历史市盈率来看，云南白药、天士力接近于2008年大熊市的估值。
  • 同仁堂已处于“泡沫”之中，但品牌价值高，可继续持有
    • 由于品牌价值，它是中国上市公司之中较少能够持续这么久的金字品牌，所以，市场一直给予它一定的估值溢价，将其命名为“恒时高估”。
  • 对最坏时刻的预判和应对
    • 个人力量虽然渺小，但是天塌下来自有“个子高的人”顶着。
    • 股市的运行自有其规律，当然，政策的影响也不能忽视，毕竟中国股市有很强的政策市痕迹。
    • 但是，我坚信，就是到最坏时刻，依据我们国家体制上的优势，更容易集中力量办大事，再大的难关也能渡过，2003年抗击非典疫情就是真实案例。
“压力测试”之后的反思与感悟

作者在股灾中的表现和反思

  • 作者对自己的表现总体上算满意，主账户一股未做减持
    • 作者在股灾中，除了女儿账户做了小幅度减仓、调仓外，自己的主账户一股未做减持。
  • 作者认为此次股灾是一场最好的风险教育，投资者应从中吸取教训
    • 投资者在一生之中遇到这种罕见的股灾，就是亏钱也值得，因为正是在这种股灾之中，投资者的投资世界观才会得到锤炼，投资体系才会进一步得到完善。

股灾后的思考和感悟

  • 作者对价值投资和长期投资的信仰更加坚定
    • 如果说自己以前还对价值投资的思想有所怀疑的话，经过此次“大难”，更加坚定了对价值投资、长期投资的信仰。
  • 作者认为投资者应做好自己，关注优秀的、被低估的企业
    • 投资的出发点与落脚点，还是要放在优秀的、被低估的企业身上，切不可寄托于牛市大潮的所有上涨之上。

对未来股市的展望和应对策略

  • 作者认为中国股市的体制缺陷监管层应该看得更清楚了，真正改革起来也不是一朝一夕的事情
    • 经过此次股灾，中国股市的体制缺陷监管层应该看得更清楚了。
  • 作者认为单纯地就估值来讲，当下的中国股市其实结构化泡沫与结构性机会并存
    • 两天的上涨行情后下一步必然产生分化，因此在具体的操作上，这也是进行调仓换股或者进一步挖掘投资机会的次佳时期。
把自己放在“弱者”的位置

我们为什么是弱者

  • 在市场面前我们是弱者
    • 市场犹如大海，看似风平浪静，却常常波涛汹涌，还有令人惊魂未定的股灾。
  • 在上市公司面前我们是弱者
    • 上市公司无论大小、优劣，都是一个复杂的生态系统。作为企业的局外人，实际上往往对企业内部的运作了解很少。

我们作为弱者的生存之道

  • 善于与成功者结为团队
    • 巴菲特“道破”了商业的“天机”：时间是好企业的朋友，是烂企业的敌人；宁可用合理的价格购买超级明星企业，也不要用低廉的价格购买平庸的企业。
  • 善于给自己找保护垫
    • 作为弱者，要善于寻找“向下的支撑”，即给自己找到保护垫，而这个保护垫就是投资大师们念念不忘的安全边际。
  • 善于老老实实地待在自己的能力范围内
    • 人年轻时，往往以为自己知道的多，似乎天下没有不懂的东西，然而随着年纪渐长，便会发现，原来自己真正懂的东西并不多。
  • 更要能熬
    • 一场暴风雨过后，最容易遭到“腰斩”的是什么？参天大树！相比之下，它们身下的小草却能“野火烧不尽，春风吹又生”。
避免掉入“以我为中心”的思维误区

“以我为中心”的思维误区的表现和影响

  • “以我为中心”的人时时处处想问题、办事情，容易与他人发生碰撞、摩擦，甚至交恶
    • 这些人中有的因为碰壁、遇到麻烦，或者受到教育，而去改变，但有的终生不会改变。
  • 把“以我为中心”的方式放到股市投资上，尽管一时会顺风顺水，但稍有不慎，是容易出问题的，还会反衬出看问题的不客观
    • 中国股市是一个投机市，根本就没有投资的价值，果真如此吗？显然不是。持这种观点的人毛病出在哪里呢？就是看问题总是“以我为中心”，以自己固有的主观看法为中心。

“以我为中心”的思维误区的实例分析

  • 将茅台当成腐败酒，忽视了茅台向民间消费转型的成功
    • 前些年，确实有不少茅台酒被腐败分子喝掉了，然而茅台就因此与腐败画上等号了吗？茅台酒就该被贴上腐败标签吗？
  • 黑中医，错失了中医药大牛股、长牛股带来的回报
    • 云南白药、同仁堂、东阿阿胶、片仔癀、天士力、康美药业等一批中医药大牛股、长牛股给它们的长期投资者带来了多大的回报！。

如何避免“以我为中心”的思维误区

  • 放下“我”，从“我”上脱身，转换到一个全新的外部视野
    • 投资者为了得到利润，首先必须放下“我”，从“我”上脱身，转换到一个全新的外部视野，看外部所看，想外部所想，要外部所要，全身心感受、跟从、顺应外部，最终才能获得来自外部的回报。
  • 剔除自己头脑中已经固有的主观有害的东西，时时把自己“掏空”
    • 我们古人早已经告诉我们要善于“厚德载物”，要做到“上善若水”，也就是我们要尽可能剔除自己头脑中已经固有的主观有害的东西，进而时时把自己“掏空”，使自己的认知更契合发展变化的实际。
投资有时更需要“独处”

投资需要独处的原因

  • 独处时能倾听内心真实的声音，不至于迷失
    • 巴菲特喜欢生活在自己的故乡奥马哈，用他的话说，他住的地方离华尔街太近，会让自己的肾上腺素增多。
    • 成长股投资大师费雪有自己的独立工作室，他一旦进入工作状态，甚至连他的家人都不能进入工作室。
    • 活跃的罗杰斯周游世界，类似于今天背起行囊走天下的“独行侠”。

人类作为群体性动物的特点

  • 人类不能忍受孤独、恐惧孤独
    • 今天已“被手机控制”的我们，或许一小时不带手机都会感觉被这个世界抛弃了一样。
  • 人类对群体声音的敏感度远远超过其他东西
    • 股市是不是一大跌，不少投资者便会不由自主地去看那些所谓权威人士的文章言论。
  • 人类明显受到领头者的影响
    • 许多人悲观地谈空仓，有人就跟着空仓，似乎只有空仓才有安全感。
    • 见许多人在股市上“大赚特赚”(牛市火爆行情下)，自己便产生攀比、嫉妒心理，赶紧入股市，唯恐被赚钱的大多数人丢下。
  • 人类和群体成员的关系取决于他是否被承认是该群体的一员
    • 我们人类或许只有迷失在群体中才会有安全感。

群体无意识特征在股市投资中的影响

  • 群体无意识特征多数情况下是有害的
    • 今天的移动互联网时代有时加剧了这种“有害”。

如何摆脱群体特征，达到宁静致远的投资境界

  • 愿意偶尔独处，养成用心思考问题的习惯
    • 独处时，我们往往能够养成用心思考问题的习惯，而不是把他人的想法当成自己的想法。
  • 独处时间长了，可能达到老子所说的“致虚极，守静笃”的境界
    • 这样，纵有股灾，也不会有“小魔鬼”(人类群体的种种群征)缠身，自己才能处变不惊。
承认一时的业绩落后是一种能力

比尔·鲁安的红杉基金业绩落后与市场

  • 鲁安管理的红杉基金在1970—1973年连续4年跑输标普500指数
    • 1970年，红杉基金跑输标普500指数8%。
    • 1971年，红杉基金跑输标普500指数1%。
    • 1972年，红杉基金跑输标普500指数15%。
    • 1973年，红杉基金跑输标普500指数10%。
  • 到1974年，红杉基金已比市场落后了令人咋舌的36个百分点
    • 鲁安的压力很大，他甚至躲在桌子底下不敢接客户的电话。

红杉基金的业绩反转

  • 从1974年开始，鲁安的价值股在没有任何征兆下突然“发光”
    • 连续5年战胜大盘11%、23%、49%、27%和18%。
  • 到1984年，红杉基金获得15年18.2%的年化收益率
    • 平均每年跑赢指数8.2个百分点，成为市场上的赢家。

中国股市的“估值剪刀差”现象

  • 创业板自2012年年末585点开始见底上升，一路上攻至2015年年末2 714点，涨幅363%。
  • 沪深300,2013年6月才见底，比创业板晚了半年之久，从低点2 023点至2015年年末3 731点，涨幅84%，相比创业板差距巨大。

价值投资者的“尴尬”时刻

  • 真正的价值投资者常常会有这种“尴尬”时刻，因为这代表了他们对巨大泡沫的拒绝，更是一种具有勇气的表现
    • 巴菲特在2000年网络泡沫时期也不例外。
  • 如果你真的想立志做一个价值投资者，那么敢于一时“落后”其实也是一种能力
    • 你在一定时期内要有敢于业绩落后的勇气，而甘于一时落后也是一种能力。

价值投资的理解

  • 股市上有些钱是我们赚不了的，因为我们不懂；有些钱是我们不能赚的，因为我们不敢；我们只是在自己明白的基础上赚自己该赚的钱而已
    • 正是出于这种想法，我在诗安的这篇文章下面做了以下点评：价值经常迟到，但从未缺席，不过，中国股市中价值的缺席或许要以年为时间单位计算。
    • 如果多看看股市发展史，我们就会更明白，外国股市也常常进入“新时代”，而“新时代”会产生一些“新理论”。但是，从长时间看，股市最终只相信价值回归。“跑远的狗迟早会跑回主人身边，跟着主人回家的。”。
    • 理性的投资者有时会对巨大泡沫进行拒绝，而这种拒绝是以业绩落后为代价的，实际上这是需要超出常人的勇气与毅力的。这一点，包括比尔·鲁安在内的价值投资大家族的人们，似乎都有过这种“尴尬”的历史。
投资重要的是“相马”

投资重要的是“相马”

  • 投资最终比拼的是一个人的商业洞察力
    • 一个人的商业感觉、商业洞察力又从何而来呢？说起来，这又是一个很复杂的话题。
  • 有些做实业很成功的人，进入股市后却又常吃“败仗”
    • 搞实业有时需要胆魄，很多企业家就有冒险家的精神，特别是在他们开创事业的初期，这种冒险精神(或者叛逆精神)有利于开创事业。
    • 而股市投资恰恰相反，需要的是一种隐忍的态度，而不具备这一点，盲目地将搞实业的冒险精神引进来，失败得会更快、更惨。

广泛阅读

  • 价值投资者的专业就是阅读
    • 一个人爱不爱阅读，我们短时间看不出来，然而两三年过去，或者五年十年过去，差距就相当大了。

多看关于企业家的传记

  • 通过阅读企业家传记，可以进一步了解中外著名企业家的艰辛创业历程
    • 近一年，我便阅读了《比尔·盖茨全传》、《IBM帝国缔造者小沃森自传》、《资本的秘密：洛克菲勒自传》、《马云全传》、《乔布斯传：神一样的传奇》、《任正非内部讲话》、《下一个倒下的是不是华为》、《褚时健传》、《松下幸之助全传》、《盛田昭夫传奇》、《稻盛和夫传奇》、《本田宗一郎传奇》等电子书。

多研究企业案例

  • 通过对企业的不断研究，我们在自己的头脑中形成微观经济学意义上的不同企业模型
    • 比如，我们不仅要研究成功的企业，还要研究那些失败的企业。
    • 要研究所投资的企业，还要研究所投企业的行业内竞争企业。
    • 要研究所投企业现有的经营状况，还要研究它过往的经营历史。
    • 要研究所投企业的行业信息、行业背景，还要研究不同行业的行业命相、发展规律。

用心观察生活

  • 股市中的牛股常常就在我们身边
    • 投资者一定要常看中央电视台黄金时段的广告，因为中央电视台的广告就是长牛股的集中营。
    • 通过认真观看并仔细揣摩那些优秀企业的广告，是可以悟出很多东西的。

多记感悟

  • 写作的过程就是不断思考、不断巩固、不断完善、不断提升的过程
    • 我们研究某些投资问题或者具体企业的案例，感觉自己已经弄通弄懂，然而一旦写下来，会发现自己并没有真的思考明白，或者思考得还不完整或不深入。
    • 我们可以将自己的文章分享到博客或者雪球这样的交流平台，与同道中人(哪怕意见相左的人)的互动交流，可以使自己的思考所得得到升华，还能弥补自己的短板。

学会“相马术”

  • 我们做不成实业、创业领域里的“千里马”，那就要学会“识别”它们
    • 退一步讲，我们虽然做不成知名的“伯乐”，但是做“小伯乐”，学会必要的“相马术”，是不难的。
享受投资的“宁静感”

股市投资的“宁静感”来自对各种噪声的屏蔽

  • 需要屏蔽的噪声包括经济学家的争论之声、股评家的分析、媒体的炒作和大V的意见
    • 一些经济学家的争论之声当屏蔽，一些股评家的分析当屏蔽，一些媒体的炒作当屏蔽。
    • 一些大V的意见，我们应当以“一个耳朵”屏蔽。
  • 通过屏蔽噪声，投资的世界一下子就清静许多，可以多与志同道合的朋友在一起切磋
    • 与同道交流切磋，不仅不是噪声，还是享受。

股市投资的“宁静感”来自自己的专注研究

  • 专注研究更多表现在对企业的专注研究
    • 我们无法像巴菲特那样的投资大师一年研究上千份年报，但沉下心来专注研究50家、100家还是可以做到的。
  • 专注于成功企业的研究，还常常使我们产生一种难以名状的投资自信
    • 若是在体制内工作，我们对体制内的一些官僚弊端会无奈，甚至对某些方面的低效无能常常失望；或者我们对现实社会中的一些不正常现象、丑陋问题愤愤不平，但又觉得一时难以改变，等等。
    • 然而，如果我们真的专注于成功企业的研究，一定会发现，原来在中华大地上，还活跃着一些具有大格局的优秀企业家，比如董明珠们，比如马化腾们，比如马云们，比如郭广昌们，比如马兴田们等。

股市投资的“宁静感”来自对投资过程的享受

  • 我们在股市的直接目的是赚钱，但满足“稻粱谋”后，更大的乐趣是来自投资过程
    • 这个过程如登山，我们在山脚下“高山仰止”时，确实恨不能一下子“飞”到山顶享受那“一览众山小”的美妙，然而如果真的坐缆车不费力地上去，整个过程就索然无味了。
    • 其实登山之趣，在于征服的过程，而且我们还可以欣赏沿路的风景，即使过程中会辛苦、沮丧，甚至想放弃。

股市投资的“宁静感”来自对投资的十分热爱

  • 有了这种热爱，我们就可以乐此不疲地在众多的上市公司之中寻找那些优秀且被低估的心仪标的
    • 感觉“很有意思”，其实就是一种热爱。
  • 有了这种热爱，我们上街购物，也会更加善于发现
    • 我们消费或者与友人小酌，也可能会有意无意地想，我们是不是正在“消费”一只大牛股。
    • 夜深人静时，我们可能依然端坐在书桌前，或上网，或读书，或写作，或陶醉于投资的世界不能自拔。
“爱”上自己的股票又何妨

“爱”上自己的股票又何妨

  • 长期投资者应该“爱”上自己的股票
    • 股票代表背后的企业实体，只有喜欢才能做到长期持有。
  • 价值投资理论强调长期持有
    • 格雷厄姆的《证券分析》问世后，价值投资理论体系逐渐完善，长期持有成为价值实现的主要形式。
  • 巴菲特的投资理念强调“爱”上股票
    • 巴菲特在致股东的信中，对自己所持企业的商业模式、产品与服务，以及它们的管理人，不吝惜赞美之词。
    • 巴菲特认为，对自己所持企业，以及它们的管理者付出的是真情实感。

感性力量的重要性

  • 感性力量是行动的真正驱动力量
    • 刘建位先生提出，人的大脑分为感性与理性两个系统，情绪力量是关键，情绪上真正接受，才能逐步改变，习惯成自然。
  • 感性力量有助于我们在市场环境下与企业风雨同舟
    • 感性上的喜欢、感性上的爱，确实是一种强大的力量，有助于我们在凄风苦雨的市场环境下与企业风雨同舟，淡定坚守，挨过严冬。

如何培养对企业的感性喜爱

  • 培养对企业的商业模式、产品与服务的喜爱
    • 长期持有格力电器，自然就会喜欢这家公司的空调产品。
    • 长期持有贵州茅台，我就会从内心欣赏其无法复制的、稀缺的商业模式，喜欢其固本守道的茅台文化。
    • 长期持有同仁堂、东阿阿胶这样的百年品牌企业，我自然对它们对中医药文化的传承、对企业精益求精的工匠精神格外欣赏。
    • 我长期持有复星医药、爱尔眼科这样的企业，是因为我喜欢其“帝国思维”的管理层，喜欢那种进攻性的狼性文化。
  • 培养对企业管理文化的欣赏与敬佩
    • 对于董明珠，舆论一直褒贬不一，但在我看来，董明珠确实是不可多得的优秀企业家。
    • 具备这种“厚道”基因的企业，才容易成为百年老店，我们对这样诚信的企业又为什么不喜欢呢？
    • 当你发现了具备这样管理层的企业之后，你又有什么理由不喜欢呢？
投资中的框架效应

投资中的框架效应定义及影响

  • 框架效应是行为金融学中的一个概念，指的是人们在考虑问题时，会受到先前经验或信息的限制，从而影响决策
    • 框架效应反映的是一种投资心理，即锚定心理。
  • 框架效应在投资中的表现包括对股市历史的忽视、对个股估值的误判等
    • 在股市的历史和未来发展上，人们常常会受到框架效应的限制。
    • 在具体到个股上，我们是不是也容易受这种框架效应的限制呢？答案是肯定的。

框架效应的实例分析

  • 道琼斯工业指数的测试结果反映了框架效应的影响
    • 道琼斯工业指数从300点起步，83年后上涨到33 210点，年平均回报率是8.81%。
    • 大多数人还是不敢想象，这反映了一种投资心理，即锚定心理。
  • 投资者在金融危机中的恐慌性抛售也是框架效应的体现
    • 在2008年的前3个季度，美国股票市场按道琼斯工业指数计算，下跌了18%。在第4季度，市场在恐慌中又下跌了19%。2009年第1季度，市场继续下滑，截至3月5日，市场下跌25%，创出新低。
    • 当时的投资者并不知道这就是市场底部，他们只是看到市场已经下跌了一半多，且当时的损失异常惨重。因此，多数的投资者都在干什么？抛售股票！。

如何克服框架效应

  • 要有恢宏的历史观，了解股市的过去和发展
    • 我们不仅要知道股市的现在，还要了解它的过去，知道它是怎么发展的，如此才会“一览众山小”，才容易“穿透”历史的种种“迷雾”，尽可能少地受框架效应的限制。
  • 启动分析型思维模式，避免直觉型思维模式
    • 人类在进化的过程中，为了节省大脑的分析时间，常常利用直觉型思维模式，比如我们平时的言和行，大多数情况下是依靠直觉型思维模式进行的。
    • 然而投资的不易之处，就在于我们要时时规避这种直觉型思维模式，而要启动那种分析型思维模式。
打破投资中的教条主义

用格式体系去操作费式体系投资标的的教条

  • 格式体系对投资的企业质地似乎并不太看重，主要是图便宜、折扣，然后买入，以等待价值回归
    • 按照格式体系的标准，在2012—2013年以100多元买入贵州茅台这样的标的，自然是很聪明的，但你可能在300多或400多元时认为它已经实现“价值”就卖出了。
  • 茅台这样具有典型经济特许权的稀有标的，究竟符合格式还是符合费式呢？答案显然是后者
    • 所以，这样卖出还是犯了教条主义的错误。

买好的不如买得好的教条

  • 如果出发点是买好的，哪怕买入时并不太便宜，若干年后，收益率也远远高于当初买入的便宜标的的收益率
    • 伟大的时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人。
    • 那样的标的还要换，还要经常拿着探测镜去探测，个人投资者往往没有那么多时间和精力。
  • 个人投资者、业余投资者选股“第一思维”是选好企业，最好能够选择世界上最会赚钱、最长久赚钱的超级印钞机式公司
    • 不买则已，买就买好的，然后等好价钱。

用市盈率机械估值的教条

  • 科学的估值，是看一家企业未来现金流的折现值
    • 唯有在这种现金流折现模型理论指导下，再从估值工具箱里找出市盈率、市净率等工具去衡量，才可能达到接近事实真相的目的。
  • 那些只会拿着简单的估值工具，不分投资对象、所投行业属性就量一量，得出结论的投资者，是不是容易犯教条主义错误呢？回答是肯定的
    • 这确实是一项既有科学性又有艺术性的工作，远不是只拿几把估值尺子一量，就能够达到的。

投资要尽可能分散的教条

  • 个人投资者不投资则矣，投资就应该多做能够改变自己财富命运的大决策，而做大决策的机会一旦来临应该重重下注，竭尽全力将自己有限的资金投到这种机会上，甚至将所有鸡蛋放在一个篮子里，而且可能是十分有效的
    • 中国A股市场上的一些聪明投资者将自己的资金全部集中在少数甚至是一家优秀企业上，不同样获得了超出自己预期的收益吗？
  • 投资在知识上是不断做加法，在投资标的上却要不断做减法，所谓艺高人胆大
    • 当然，每个人要结合自己的实际来做，不可拘泥，特别在投资的早期要适度分散(如五股原则)。
我给女儿的嫁妆是股票

作者对股票投资的痴爱

  • 作者自2000年5月入市以来，对股票的痴爱程度可以用“毒瘾”来形容
    • 每当友人羡慕我在股市上小有成就之时，我便套用名人的话说：“我是将别人喝酒与打麻将的时间用在了股票投资上。”。
  • 股票投资是特别“带电”的，能收获金钱、收获思想。

作者为女儿的将来积累一笔财富

  • 假如将来通胀率为5%,100万元10年以后购买力相当于现在的多少钱呢？61.39万元！20年后呢？45.27万元
    • 长期来讲，我们并不太多的财富原来让“通胀”这个“老虎”吃掉了不少啊！。
  • 在所有在投资工具之中，股票不失为战胜长期通胀的一大法宝
    • 一谈起中国股市，许多人就皱眉，认为中国股市不亚于“赌场”，然而在投机成分如此大的中国股市，上证指数自1990年100点起步，20多年上涨了32倍，更不要说万一抓住几只大牛股呢？。

作者将股票作为女儿的嫁妆

  • 女儿出嫁时，作者与妻子统一思想将股票作为“嫁妆”正式送给了她
    • 女儿婚后，我还是不忘对她进行财商教育，结果她仍乖乖将自己婚后的一部分闲散资金交由我打理。
  • 女儿的账户，作者也乐于打理
    • 目前账户名字是女儿的，但是“大权”(密码)却由我掌握，因为我怕她一看见赚钱便自作主张给卖了！。

作者对女儿财商教育的看法

  • 投资的智慧是没办法遗传的
    • 巴菲特是全世界投资者“朝圣”的投资大师，按说，他的儿子女儿们最有条件受到“亲传”，可是到现在，我们也没有看到谁继承了。
  • 作者认为，投资的热爱与否比“渔”更重要
    • 现在女儿对股票投资还没有入门，爱好与否由她去吧。
股市长赢之道：用完善的投资系统“管住”自己

投资系统的构建

  • 投资系统包括思想系统、选股系统、估值系统和持有系统
    • 思想系统是方向盘，管路线、方向问题。
    • 投资方法论，教我们洞悉经济和社会的发展趋势、股市发展的根本规律、一个行业的根本属性和一家企业的生意本质。

思想系统：五观

  • 理论观是以巴菲特思想为指导的
    • 巴菲特思想，是我们认识股市的思想武器；
    • 巴菲特思想，是我们认识人性的思想武器；
    • 巴菲特思想，是我们认识商业本质的思想武器。

选股系统：九把快刀

  • 先给自己建立负面清单，即告诉自己不能投什么
    • 强周期的不投。
    • 重资产的不投。
    • 单纯炒作概念的不投。
    • 处在强风口的不投。
    • 坐在天上讲重组动人传说的不投。
    • 不在行业内“相对胜出”的不投。
    • 处在快速易变行业的不投。
    • 自己看不懂的不投。
  • 用“九把快刀”足以“快刀斩乱麻”
    • 比较优势。
    • 经济特权。
    • 文化血脉。
    • 平台生态。
    • 连锁服务。
    • 知名品牌。
    • 行业命相。
    • 央视广告。
    • 养老股票。

估值系统：寻找便宜的投资标的

  • 真正便宜的投资标的是估出来的吗？不是！真正好的便宜的标的是一眼就能够看出是“胖子”是“瘦子”的
    • 利用计算器愁眉苦脸地计算后选择标的，往往不是又好又便宜的。
  • 真正的大机遇有三种：大熊市，“王子”企业一时“遇难”，长牛股阶段性深度调整之时
    • 大熊市，像2015年千股跌停、千股停牌、千股熔断的大股灾，行情会极度低迷。
    • “王子”企业一时“遇难”，分为两种：一种是黑天鹅式的利空打击；另一种是优秀企业一时增长放缓，市场先生给予了大幅度的“估值杀”。
    • 长牛股阶段性深度调整之时。

持有系统：避免错误的卖出

  • 我们要坚决规避两个错误甚至愚蠢的卖出：大跌“吓”得卖出，因为赚钱，比如上涨50%、100%，就“乐”得卖出
    • 事后证明，大跌“吓”得卖出，往往是愚蠢的卖出。
    • 因为赚钱，比如上涨50%、100%，就“乐”得卖出，这说明你还是没有一个清晰的卖出系统，你的卖出是一种稀里糊涂的卖出。
  • 正确的卖出实际就看一点：基本面变坏，但一时的增长放缓要辨别研究；股价太疯狂，但适当的被高估要坚持持有
    • 如果我们坚持价值投资，真从买生意的角度购买股票，那么持有期限问题就不再是一个问题，即坚持长期投资。

投资中国股市的逻辑

  • 中国股市中优秀企业的股权，是我们个人家庭最值得配置的最有价值的资产
    • 尽管我们中国股市有着这样那样的问题、这样那样的缺陷，甚至有时像个坏孩子，但是从5年、8年、10年的长周期来看，这个市场是十分公平的，因为没有任何一家优秀企业在市场上受过“亏待”，即一家优秀企业的长期回报与它们的长期业绩正相关。

由 weread-auto 导出 · 供全书视角与后续精读对照