《雪球专刊·特别版：段永平投资问答录投资逻辑篇》AI 大纲

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段永平简介

• 段永平是著名企业家，小霸王品牌缔造者，步步高创始人，vivo和OPPO联合创始人，网易丁磊生命中的贵人，拼多多黄峥的人生导师。
• 段永平同时也是著名投资人，早期投资网易获100倍以上回报，目前重仓茅台、苹果等优质公司。

段永平的投资逻辑

• 段永平认为投资就是买股票就是买公司的一部分，买公司就是买其未来现金流的一部分。
• 段永平认为价值投资不需要预测公司未来，只需要评估公司现有价值。
• 段永平认为投资要集中投资，投资的公司数量不要超过5个。
• 段永平认为投资要慢慢来，不要着急，耐心等待投资机会。
• 段永平认为投资要理性，不要受市场情绪影响。
• 段永平认为投资要独立思考，不要盲从市场热点。
• 段永平认为投资要长期持有，不要频繁交易。
• 段永平认为投资要安全边际，不要高价买入。
• 段永平认为投资要能力圈，只投资自己熟悉的公司。
• 段永平认为投资要耐心等待好球，不要随便出手。

投资的信仰

• 投资就是买股票就是买公司，买公司就是买公司的未来现金流折现
  • 这就是我说的所谓的信仰的意思，或者说我是从骨子里相信，不会因为任何影响而动摇。
• 公司价值就是公司未来现金流的折现
  • 未来是多久？就是直到永远的意思。
  • 永恒是多久？就是到公司结束为止。
  • 公司结束是什么意思？就是包括卖掉在内的所有可能。
• 价格围绕价值上下波动，买股票花的是价格，买的是价值
  • 记得马克思说过：价格围绕价值上下波动。

投资的理念和方法

• 投资就是价值投资，买股票就是买公司
  • 公司价值是什么？就是公司未来现金流的折现啊。
• 投资人需要看懂企业的未来现金流
  • 所谓懂的人往往也只能看懂自己能力圈内的很少很少企业的未来现金流折现，而且还一定是毛估估滴。
• 投资人需要理解生意模式
  • 老巴童鞋说生意模式最重要。
  • 如果你还不明白什么叫生意模式的话，那就看看老巴的那几篇在几个大学的演讲。
  • 还没懂？那看看喜诗糖果，看看可口可乐、看看比亚迪、看看苹果、看看航空公司、看看那些做太阳能晶片的“光伏企业”……
  • 还没懂？那重头来，接着再看。10—20年之内看不懂都可以用这个办法，就是“重头来，接着再看”。
  • 20年以后还是看不懂怎么办？那20年以后再说了。

投资的实践经验和感悟

• 投资需要信仰，做对的事情最后会有好结果
  • 要相信的是：做对的事情最后会有好结果，或者说做错的事情最后会有大麻烦。
• 投资需要耐心等待，有时候快有时候慢
  • 至于把事情做对则是个过程，有时候快有时候慢，需要投资者耐心等待。
• 投资需要坚持不做认为不对的事情
  • 巴菲特之所以能够如此厉害，最重要的一点就是他能坚持不做他认为不对的事情。

投资是什么

• 投资就是买未来现金流
  • 买股票就是买公司，买公司就是买其未来现金流。
  • 折现率实际上是相对于投资人的机会成本而言的。最低的机会成本就是无风险回报率，比如美国国债的利率。
• 所谓能看懂公司就是能看懂其未来现金流
  • 所谓未来现金流(的折现)只是个思维方式，千万不要去套公式，因为没人可以真的确定公式中的变量，所有假设可能都是不靠谱的。
  • 在巴菲特这里我学到的最重要的东西就是生意模式。以前虽然也知道生意模式重要，但往往是和其他很多重要的东西混在一起看的。
  • 护城河实际上我觉得是生意模式中的一部分，好的生意模式往往具有很宽的护城河。
  • 好的生意模式往往是好的未来现金流的保障。
  • 知道自己的能力圈有多大往往比自己能力圈有多大要重要的多。
  • 我觉得margin of safety实际上应该指的是能力圈而不仅仅是价格。
  • 在自己能力圈内的生意自己往往容易懂的多，对别人的不确定性往往对自己是很确定的。
  • 不要轻易去‘扩大’自己的能力圈。搞懂一个生意往往是需要很多年的，不要因为看到一两个概念就轻易跳进自己不熟悉的领域或地方，不然早晚会栽的。
  • 我总是假设市场绝大多数情况下是非常聪明的，除非我发现市场确实错了。
  • 很多人说很难看懂未来现金流。其实绝大多数公司的未来现金流我也是看不懂的。看不懂的就不碰。一年两年或许更久的时间里总会有目标出现的。
  • 对于大多数不太了解生意的人而言，千万不要以为股市是个可以赚快钱的地方。长期来讲，股市上亏钱的人总是多过赚钱的人的。
  • 也有人说股场就是赌场。事实上，对把股场当赌场的人们而言，股场确实就是赌场，常赌必输！
  • 用我这个办法投资一生可能会失去无数机会，但犯大错的机会也很少。
  • 我经常听见有人在讲哪只哪只股票赚了几倍的故事，可他们就是不说总的成绩，你懂的。
  • 有人问如何避免以为看懂实际又错了的问题，个人观点：错误是不可避免的，但呆在能力圈内以及专注和用功可以大幅度减少犯错的机会。

折现的重要性

• 折现是非常重要的概念，不懂不行
  • 有些公司拿着很多现金却无法有效利用的话，实际上这些现金是在贬值的。最好的状况是在不用分红的前提下可以维持资产回报率。
  • 通胀率其实不是机会成本而应该是“基本回报率”，在投资时其实无法考虑通胀率，但可以比较利率。也就是说，最小机会成本还是无风险国债回报。

“做对的事情”的定义

• “做对的事情”就是发现是错的事情的时候要马上停止
  • 错的事情往往有短期的诱惑，但长期看是错误的。
• 人们常说的“坚持到底”，指的是坚持“做对的事情”而不是坚持做错的事情
  • 很多人都希望知道把公司做好的秘诀是什么，其实“秘诀”不是做了什么而是不做什么。

“把事情做对”的定义

• 把事情做对是一个学习的过程，中间会犯很多的错误
  • 如何坚持做对的事情，付出为了把事情做对的过程当中所需要付出的代价，其实是非常不容易的。
• 投资里做对的事情就是买股票就是买公司，就是买公司的生意，就是买公司未来的净现金流折现
  • 从把事情做对的角度看，投资就是要看懂公司的生意。

如何判断对的事情

• 对的事情往往和能长久有关系，投资上尤其如此
  • 所谓不对的事情其实并不总是很容易判断的。有些事情相对比较容易判别，比如不骗人。有些不那么容易，比如是不是该早睡早起。有很多觉得不对的事情都是通过长期的思考和别人以及自己的经验教训得来的，比如我们公司不为别的公司代工。
• 要建立stop doing list，意思就是“不做不对的事情”或者是立刻停止做那些不对的事情
  • 如果发现错了，就立刻停止，因为这个时候成本是最小的。
  • “Stop Doing List”没有shortcut(捷径)，要靠自己去积累，去攒，去体悟。

做对的事情和把事情做对的关系

• 做对的事情实际上是通过不做不正确的事情来实现的
  • 一旦发现是不正确的事情，就要马上停止，不管多大的代价往往都会是最小的代价。
• 在把事情做对的过程当中任何人都是会犯错的，包括巴菲特，但由于其坚持不做错的事情，所以犯大错的概率低
  • 如果还不明白的话，就请看看那些一直很聪明但老是不如意的人们这些年都在忙啥就明白了。

不做空

• 做空有无限风险，一次错误就可能致命
  • 以前也那么认为来着。
• 亏钱的投资有好几次了，多数都可以原谅，但有一次属于极度愚蠢，就是跑去short百度
  • 开始还是想小玩玩，后来又不服输，最后被夹空而投降，所有账号加起来亏了很多钱，大概有1.5—2亿美金，其中有个账号到现在都翻不了身。
• 最可惜的是，这次错误把我们的现金储备全部消耗掉了，机会成本巨大
  • 机会成本大，亏点钱是小事。
• 做空是愚蠢的
  • 长期而言，靠做空成功的人极少，这么难的路还是不走的好。
• 我以后不会做空任何股票
  • 我不觉得腾讯到200块就贵的离谱，做空要小心。

不用margin(融资，保证金杠杆交易)

• 用margin就是件错事。做对的事情最重要，然后才是如何把事情做对
  • 包括自己在内，人都有愚蠢的时候。看到别人的错误后会引以为戒的人们犯蠢的机会会大大降低。
• 借钱和margin是有区别的。用margin就是融券，如果碰上大跌随时可能会被平仓
  • 借钱做生意一般而言是有还款期的，而且借款人对要做的生意一般了解度高，但也还是有很多人因为借钱做生意而陷入一生的麻烦。
  • 借钱(margin)做股票是用你的其他股票抵押的，完全由broker控制，但市场大跌时他们会随时要求你卖股票还钱。
• 不做长期有息贷款。这样在经济危机中才有最大的生存机会，我买房子都不贷款
  • 这个要特别小心，老巴借的钱借期可达15到20年，不用抵押，利息极低，中间不需要还。作为有能力的人，这种钱还是可以借一点的。

不做不懂的东西

• 不做自己不懂的东西！投资的基本原则就是不懂不投
  • 所谓懂投资的真正含义，我个人的理解其实是懂得不投不懂的东西。
• 买自己不懂的东西是为什么85%的人可以在牛市熊市都亏钱的原因
  • 没有比因为股票涨了很多而买入更荒唐的理由了。
• 不做自己不懂的东西！如果你觉得自己到最后确实没有什么企业能搞懂，就什么都不碰，那你的投资表现就可以在全世界排在前10-15%。

不要走捷径(fast is slow快即是慢)

• 价值投资是所谓投资的唯一一条路，不然你投的是什么？
• 不要走捷径，不要相信弯道超车。弯道超车是不开车和不坐车的人说的，总会被反超的
  • 其实这句话的意思和丘吉尔那句话差不多。可惜很多人都是非要试过别的路才会醒悟过来的，当然，大部分人会一直寻找捷径的。

不盲目扩大自己的能力圈

• 不要轻易去“扩大”自己的能力圈。搞懂一个生意往往是需要很多年的，不要因为看到一两个概念就轻易跳进自己不熟悉的领域或地方，不然早晚会栽的
  • 股市上那些长期亏钱的大多属于不知道自己能力圈有多大的人。
• 扩大能力圈本身没什么不对，但确实很难，你试试就明白了
  • 能力圈很难扩大的，至少靠读书不行。不过，多读点书能告诉自己能力圈有多大。

不频繁决策(less is more少即是多)

• 不要一年做20个决策。1年做20个决策，肯定会出错，那不是价值投资。一辈子做20个投资决策就够了
  • 任何人都不是每天都有机会的。好像巴菲特说过，一个人一生当中能有4—5次机会就很不错了。关键是，当机会出现时你是否能抓住。
• 平均两年做一个大的投资决策的效果肯定比一年做两个更好
  • 我自己从事企业经营只有10多年，之后开始投资到现在也差不多10年。在这10年里在有兴趣的企业里我大致看懂了不到10家企业(被排除的不算，投错的不算)重手投了5家，差不多两年一家，没想象的那么难吧？

不做短期的投机

• 不做短期的投机。有人说这件事我不指望赚钱，就当消费玩玩，一次一次这样就不聚焦了
  • 变现容易，进出方便，是绝大多数人投资亏损的首因。

对有负债的公司不太愿意重仓

• 我们公司是基本没有贷款的，虽然很久以前银行就给了我们不少额度。投资也一样，不用margin
  • 芒格说如果知道自己会死在哪里就坚决不去那里。多数企业最后都是死在资金链断裂上(实际上绝大多数情况下这只是表象而不是原因)。

投资的基本理解

• 投资的选择：存银行、买国债、投资S&P500
  • 假设我有10000块闲钱，可能的几种选择：在床底下挖个洞埋起来、存在银行或买国债、投资在S&P500。
  • 存银行和买国债的收益较低，但风险也小；投资S&P500收益较高，但风险也大。
• 风险是决定是否投资的第一考量
  • 拿利息绝对无风险，而投资则有可能血本无归。
• 在自己懂的东西上投资，能看到风险在哪
  • 不同的人由于懂的东西不一样而投资在不同的投资标的上是很正常的，没有孰优孰劣之分，但短期甚至长期回报有可能会不一样。
• 人生最重要的投资是投资在教育上
  • 父母的教育，小时候的经历和苦难，小学，中学，大学，研究生学到的东西对我经营企业和现在的投资都起到了很大的作用。

对价值投资的基本理解

• 买股票就是买公司
  • 同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给出了个退出的方便而已。
• 公司未来现金流的折现就是公司的内在价值
  • 买股票应该在公司股价低于其内在价值时买。
• 未来现金流的折现不是算法，是思维方式
  • 不要企图拿计算器去算出来，当然，拿计算器算一下也没什么错。
• 不懂不做(能力圈)是一个人判断公司内在价值的必要前提(不是充分的)
  • “护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段(不是唯一的)。
• 企业文化是“护城河”的重要部分
  • 很难想象一个没有很强企业文化的企业可以有个很宽的“护城河”。
• “理性”地面对市场每天的波动，仔细地检查每一个自己的投资理由及其变化是非常重要的
  • 好像我对投资的理解就是这么简单。但这个“简单”其实并不是太简单，事实上这个简单实际上非常难。

价值投资过时了吗？

• 格雷厄姆和多德的价值投资法并未过时，反而在股市中取得了非凡的成功
  • 有极高比例的成功者，都是起源自一个叫做格雷厄姆多德式投资部落的知识小村庄。
  • 这些来自“格雷厄姆多德式”的投资者们所拥有的知识共同点是：他们都在寻找生意(公司)的价值和其价格之间的差异，并从中获利。

格雷厄姆多德式投资部落

• 格雷厄姆多德式投资部落的成员在投资领域取得了巨大的成功
  • 沃尔特·施洛斯在28年间取得了表1所示的投资业绩。
  • 汤姆·纳普和埃德·安德森通过非常分散的投资策略来达到的这些成果的。
  • 巴菲特合伙企业从1957年成立后，解散了公司，但伯克希尔——哈撒韦的投资成果仍然相当令人满意。
  • 比尔·鲁安管理一个规模较小的基金，成果比起行业平均成绩远来得的好。
  • 查理·芒格的一个朋友的投资纪录，他的投资组合主要集中于少数几种证券，因此业绩较为波动，但其同样来自价格低于价值的方法。
  • 里克·格林的投资记录，相对于S&P指数的316%回酬，他取得了约22, 200%的总回酬。
  • 斯坦·帕尔米特的记录，他的投资成果是靠他自己的独立判断来达到的。
  • 华盛顿邮报的退休基金，他们的总体成绩一直以来都在同行中取得极高的排名。
  • FMC公司的退休基金，由于那次“转型”，在贝克(Becker)一项关于退休基金的调查中，它已是规模最大的基金了。

价值投资风险更小却收益更高

• 价值投资中，潜在回酬越大，则风险越低
  • 如果你以60美分买入某个价值为1美元的股票，比起你用40美分买入它，风险会更大。但是，后者的预期回酬却是比较大的。
  • 在进行“价值型”投资的时候，情况刚好相反。

价值投资将继续长期战胜市场

• 市场中存在着许多非有效性，价值投资者从价格与价值之间的差异谋利
  • 当一个股票的价格受到华尔街“羊群”影响，而被人们的情绪、贪念和恐惧把推向极端时，我们很难相信，它的价格变化是理性的。
  • 股票的市价往往是不合理的。
• 价值投资早已不是什么秘密，但人们总喜欢把简单的事情复杂化
  • 自从50年前，本杰明·格雷厄姆和戴维·多德所合著的《证券分析》出版后，价值型投资早已不是什么秘密了。
  • 在过去的这30多年，学术界的各种研究正是与价值型投资背道而驰的。
  • 我相信这种趋势还会继续下去。已经有船环绕了地球一周，但相信“地球是平的”的人却会越来越多。

价值投资难在被怀疑被耻笑时候的坚持、自信与淡定

• 价值投资人常常在短期内“赶不上潮流”
  • 这个所谓的“短期”常常有可能甚至是几年的时间。
• 价值投资者如果不能对以上的事情淡然一笑，是无法坚守价值投资的
  • 一个别人推荐的，你并没有深入研究过的股票，你能坚守吗？

价值投资难在逆势而为的理性、清醒与忍耐

• 在大牛市中持有现金，正像在大熊市中满仓尖叫一样，是需要理性与勇气的
  • 李驰和赵丹阳，能在07年的大牛市中果断清仓，现在说起来容易，可是实际操作起来，是需要极大的魄力和定力的。
• 在股票市场极度低迷的时刻，你开始建仓，你觉得容易吗？
  • 更经常发生的事情是，你开始建仓了，可是你的股票仍然跌跌不休，每天都在赔钱，连续几个月，你能不心灰意冷吗？

价值投资难在自省与分清对错

• 价值投资者必须仔细分辨别人的理由和意见，并自行做出正确的分析和判断
  • 例如，我现在看好银行行业，有的人会嗤之以鼻：银行股盘子太大，涨得慢；那么这种理由我就付之一笑好了。
  • 有的人说，银行股风险大，因为未来房地产前景很有风险；这种风险我也经过了最激进的测算。
  • 但如果有的人说，银行的最大风险是地方融资平台贷款，而据可靠消息，其中的坏账风险可能远远出乎大家的想象，那么我会仔细和他分析消息的来源和坏账的定量的影响，以及重新估算当前的价格是否具有充分的安全边际。
• 自省的价值投资者的固执己见也许会导致致命的错误
  • 我最佩服巴菲特的一点是，他总是敢于当众承认自己也会犯下愚蠢的错误。
  • 但同时，他坚定地遵循自己认为正确的决定。

价值投资难在目光长远而不急功近利

• 真正的成功价值投资者，三分术，七分心态
  • 所有的术都好学，然而心态却需要经过人生的历练和感悟才能学到。
• 不要预测短期的形势，没有无风险的行业和无风险的投资
  • 对于未来，一切都是不确定的。
  • 如果让我做一个最大胆的预测，我也只敢说，中国以及世界的经济，在长时间的轨迹中，应该是螺旋向上的。

投资很简单但绝不容易

• 投资理念很简单，知道道理和真懂(付诸实施)是有很大差别的
  • “买股票就是买公司”这句话会说的人非常多，但我几乎没见过真的骨子里真的理解并相信这句话的。
• 看懂公司很难(把事情做对)
  • 理解价值投资不等于就能在股市上赚到钱，就像知道要“做对的事情”的人不一定具备“把事情做对”的能力一样。

知道“投资简单但绝不容易”该怎么办？

• 给85%投资者的建议：远离股市，至少不亏钱
  • 对85%以上的人而言，懂了简单而不容易的道理后，最好的实战业绩就是远离股市。
• 给另外15%投资者的建议：学习巴菲特，做对的事情，把事情做对
  • 如果你觉得价值投资难的话，意思大概就是你有更容易的赚钱办法？逻辑上(统计上)来讲，价值投资是最容易赚钱的办法，因为别的办法只会更难。

投资与经营企业的区别

• 经营企业总是会在自己熟悉的领域，犯错的机会小，而投资却总是需要面临很多新的东西和不确定性
  • 投资人很容易变成投机者，从而去冒不该冒的风险。

投资者的心态和专业知识

• 投资不需要学历的，但需要明白内在的道理并坚信之
  • 找到好公司后要好好拿着，不要为短期的股价波动所影响。

投资者的资金量对投资的影响

• 如果不考虑手续费的话，投资什么和你有多少钱没关系
  • 钱太少又没有足够开销去研究企业。

小投资者如何投资

• 小投资者应该找些看得懂的中小型公司，比较有机会回报高些
  • 对于小额投资人来说，也许应该关心自己明白但没有那么多人关注的公司，如果能找到这种公司的话，应该比苹果这类公司的回报好。

职业投资是否适合所有人

• 除非你是Tiger Woods这种水平的球手，不然当职业高尔夫球手太辛苦
  • 如果一个人还不是很了解投资的话，最好不要去做职业投资人。

投资者的资金量和投资回报

• 全社会的平均回报是不到年薪的十倍的，中国股市的PE太高
  • 如果从60倍回到15倍，那是什么概念？

投资者的心态和长期投资

• “慢慢的变富”其实是最快的办法
  • 投资是个好玩的游戏。

投资者的自我认知和独立思考

• 如果一个人需要问别人自己可不可以靠投资赚钱的时候，多半应该是不行的
  • 投资最重要的是要有独立思考的能力，要能够理性地思考。

封仓10年思路，是给企业定性(这是家好公司)

• 定量分析很荒唐，定性分析要更准确
  • 人们可能很容易知道茅台10年后大概能赚多少钱，但无法准确知道10年后的某一年能赚多少，也没必要知道。
• 赚到几十倍甚至更多的股票绝不是靠估值估出来的
  • 不然没道理投资人一开始不全盘压上(当时我要知道网易会涨160倍，我还不把他全买下来？)。

拥有公司的心态

• 当你买一个股票时，你一定是认为你在买这家公司
  • 你可能拿在手里10年，20年，有这种想法后就容易判断很多。
• 如果你不愿意拥有一只股票十年，那就不要考虑拥有它十分钟
  • 这是所谓价值投资者决定买股票时要过的第一关。

对长期投资的误解

• 价值投资就应该长期持有的说法是对价值投资的误解
  • 误解最大的无过于“长期持有就是价值投资”了。
• 价值投资就是长期投资(从长期来看一个企业)，但长期投资不一定是价值投资(死抱一只股票)
  • 价值投资的长期持有是在买对股票的前提下才成立。

封仓10年的角度思考

• 思考本质，做对的事情和想10年都是一个意思
  • 不打算拿10年的股票你为什么要拿10天呢？
• 有些公司10年或20年以后肯定不大行是可以看出来的
  • 记得很多年以前，有一次看资料，发现WMT的纯利大概只有5%左右，而Kmart的成本比Wmart大约高5%。我一想，这Kmart早晚要完蛋，只是不知道多久而已。结果3年后Kmart就倒了。
• 如果你能用10年的眼光看，人们眼里的不确定性其实远没有想象的那么高
  • 如果你不是用10年的眼光看，那你看的是什么？你以前捡过很多大便宜？如果没有的话，越来越少是啥意思？

看的越短，投资越难

• 如果你不能看到3年，那也是没办法的事
  • 但是，有些公司你实际上是可以从很多方面看到3年以上的东西的。
• 看三年五年是比看十年难的，基本上可以说，看得越短越难
  • 如果你觉得看10年比看三年难，那一定会觉得看三年会比看三天难，所以看三天更容易？所以很多人都是三天两天一天那么看的，因为容易？结果显然是不好的吧？

Golf与投资的关系

• Golf和投资都是需要认真、专注的游戏
  • Golf是18洞的游戏，每次比赛的输赢是按总杆数计算的，所以只要打坏几个洞总成绩就不好了。
  • 投资就像打高尔夫，需要排除干扰，集中，每一杆都和以前的任何一杆没关系。
• 没有完美的golf，也没有完美的投资，人生也一样
  • 再好的球手也会犯错误，但好的球手错误的概率低，很少连续犯错。
  • 投资中，高手和其他选手的差别就在错误率低而不是能打出多少好球来。

Golf与投资的心态

• 平常心是golf和投资成功的关键
  • 不管多好的球手，当失去平常心时，一样会打得很烂。
  • 投资中，平常心指的就是只想每一杆怎么打，别想结果，能做到的赢面就大了。
• 错误是不可避免的，赢家都是那些错误率低的人
  • 只要下场打球，错误是不可避免的，赢家都是那些错误率低的人。
  • 投资中，只要打球的人，都有把球打下水的经历，但老打下水就问题大了。

Golf与投资的策略

• 投资的基本原则不能变，动作和原则一变，成绩和投资的效果就没有了保证
  • 高尔夫的动作不能变形，投资的基本原则也不能变，动作和原则一变，成绩和投资的效果就没有了保证。
  • 在市场，诱惑太多，一不小心就忘了原有的价值投资的原则，这样，长期投资效果就不会好。
• 投资就像打高尔夫，尽量少犯大错
  • 现在我打球的最高追求就是double free，有点像投资，尽量少犯大错。
  • 只要能做到这一点，成绩总还是过得去。

看懂一个公司的定义

• 从投资的角度看，就是你能对其未来现金流有个大致概念
  • 段永平认为，所谓看懂了的意思就是认同其未来自由现金流折现远大于当时的市值。
• “懂”的定义不要太理想化，能看到一些重要的东西就很不错了
  • 长远而言，投资实际上是个概率事件，真正“懂”的人犯错误的概率低，最后的回报高。

看懂的标准

• 当你还有疑惑时就表示你还不懂或懂得不够。
• 看懂了一家公司的最简单的标准就是你不会想去问别人“我是不是看懂了这家公司”
  • 对于上市公司而言，懂的标准是当他大掉的时候你非常想再买多些，而不是到处打听“发生什么事了”，或者老想着要卖掉。

看懂公司的逻辑与方法

• 先看商业模式，理解企业怎么挣钱
  • 投资遵循老巴的逻辑：先看商业模式，理解企业怎么挣钱。95%的人投资都是focus在市场上的，这就是不懂投资。一定要focus在生意上。公司是要挣钱的。
• 再看企业文化，好的企业文化会让企业更健康更长久
  • 企业文化作为过滤器非常有威力，为我避免了很多错误。怎么选对的公司是能力问题，不选错的公司是是非问题。
• 采用排除法，除非有理由让我关注，不然就不关注。

投资没有充要条件(公式)，只有概率思维

• 投资里没有充要条件，就是没有数学公式可以用的意思
  • 投资里最难的就是没有具有“充分条件”的投资，只能从概率的角度考虑。越了解的公司，决策的把握越大，但从来没有100%的赢面。
• 投资其实也没啥可说的，买的理由一条也没变过，该说的也都说过了，目标价也没啥变化
  • right business + right people + right price + time=good result。虽然这个不是投资的充分公式，但好结果却是个比较大概率的事件。

能力圈定义

• “能力圈”的意思就是你能够判断未来现金流折现的范围
  • 知道自己的“能力圈”有多大比“能力圈”本身有多大要重要的多。

能力圈边界

• 知道自己的能力圈在哪远远比能力圈有多大重要
  • 投资的人绝大多数都是倒在能力圈外的。

不同的能力圈

• 每个人懂的东西都不同，每个人都是在投他们自己懂的企业
  • 巴菲特有很多保险和金融的投资，我基本没有，因为我还不懂，总觉得不踏实。我投了一些和internet相关的公司，巴菲特没投过，因为他不懂。

能力圈原则

• 待在能力圈内，专注和用功可以大幅度减少犯错的机会
  • 巴菲特不投IT业也是因为他能力有限，无法了解。
• 不做空、不借钱不做自己不懂的东西
  • 只有不懂的东西才会恐惧，不懂不做就没什么可怕的了。
• 不盲目扩大自己的能力圈
  • 人能做的事有限，人说啥、能说啥不重要，重要的是你做啥、能做啥。

投资中什么最重要

• 投资最重要的是投在你真正懂的东西上
  • 投资于你真正认为会赚钱的地方(公司)。
  • 一个人是否了解一个公司能否赚钱，和他的学历并没有必然的关系。
• 你懂得所以才是你的好生意
  • 互联网或所谓的高科技都只是工具而已。
  • 投资一定要投自己了解或明白的公司，但不是说自己了解或明白的公司就一定要投。

安全边际

• 安全边际指的应该是自己对公司的理解度而不是价钱
  • 自己觉得风险越小的投入的比例就可以越大些。
  • 对一个伟大公司而言，有时候一点点价格差别10年后看都不是事，但因为差那点价格而错过一个好公司就可能是大事了。

分散还是集中？

• 如果你没看懂的话，你下的是什么手？
  • 集中是简单但非常难的事情，大多数人很难搞懂且没法做得到。
  • 赚大钱当然是件很难的事情，要唔懂确实不容易，尤其是“聪明人”往往更不容易。

懂了才能拿住

• 如果你买了自己不明白的东西，你的担心是有道理的
  • 有担心的时候就卖了吧，没人有什么办法让人能够拿住自己不懂的公司的。
  • 真懂了就拿得住，不需要什么技巧。

耐心等待好球的出现(less is more)

• 投资的一般规律是：出手越多，赚得越少或赔得越多
  • 如果一个人的投资生涯中只出手20次(大致比喻)，他的成绩单会比更多次出手要好得多。
  • 一年出手一次就算很多了。仔细想起来，我过去如果能做到这一点，可能会多赚很多钱。

段永平对财报的理解

• 段永平认为看财报最重要的就是剔除不想投的公司
  • 段永平表示，如果看完财报就不喜欢或看不懂的话，就不看了。
• 段永平认为能看财报还是很重要的，虽然一般很少有看了财报就能决定投资的机会，但看财报毕竟是开始了解企业的第一步
  • 段永平表示，如果你觉得自己没办法看懂财报的公司，最好还是不要碰的好。
  • 段永平表示，如果你所有公司的财报都看不懂，那最好还是不要做投资的好，不然时间长了一定会亏的。

资产与负债

• 总资产是包括债务的，如果市值只有总资产的50%时，需要小心
  • 段永平以通用汽车和AIG为例，说明了总资产包括债务，市值可能远低于总资产的情况。
• 无形资产也是可以折现的，所以不建议单独考虑无形资产
  • 段永平认为，公司的获利能力里已经包含了无形资产的价值。
• 净资产(股东权益)是产生未来现金流的因素之一，但不能产生现金流的净资产其实没有价值
  • 段永平提出了“有效净资产”的概念，即公司的真实盈利能力。
• 净现金指的是账上现金(+短期可变现的如股票)-负债
  • 段永平认为，市值低于现金的公司千万要小心。
• 负债的好处是可以发展快些，不负债的好处是可以活得长些
  • 段永平表示，一般来讲，银行都是要确认你不需要钱时才借钱给你的。

利润与现金流

• 销售额(营业额)并不等于利润，不赚钱的生意多少营业额都是没用的
  • 段永平以京东商城为例，说明了销售额大并不等于利润高。
• 应收账款需要对公司特别了解，如果应收账款比较高，即使公司的成长性不错，管理层，企业文化不错，也需要小心
  • 段永平表示，需要对公司特别了解，才能判断应收账款是否合理。
• 现金流长期少于利润不是一件好事，要仔细看财报
  • 段永平认为，如果现金流少于利润的话就要小心了，要看他的钱花在哪里，是否确实对未来的发展有好处。
• 开销与支出应该理性，如果是受股东压力或者说受“成长”的压力而花钱则有危险
  • 段永平表示，自己想，不能什么都喂到你嘴里，那样说了反正你也不明白。

对增持与回购的看法

• 不看公司回购和高管增持作为股价被低估的重要信号
  • 控股股东买自己的股票的原因大概有n种，常见的有：1.这个股东确实聪明，2，这个股东脑子坏了。
  • 回购最多只能说明大股东认为其股票被低估了。很多时候公司的回购经常只是为了给市场一个姿态，实际上并不表示什么。
• 回购其实也不提高整个公司的内在价值，但提高个股的内在价值，因为股票少了。

(回购与分红)的正确做法

• 老巴回购的理由大概就只有一个，那就是他现在暂时很难找到比BRK更便宜的股票
  • 我理解的老巴对很便宜的定义大概是安全的年复合回报率在10%或以上的意思。
• 对于管理层而言，回购的问题是需要判断股价是否便宜，但派息则更简单
  • 如果我是苹果的CEO，就简单宣布以后每年的获利拿40%出来回购，40%派息，20%留下。

分红

• 分红和回购都是公司回报股东的方式，但两者没有必然关系
  • 国内经常有人把股东回报和分红混起来说，其实两者没有必然关系。
• 好公司当现金多于需要又不能有效利用时自然会分红的
  • 茅台分了红了。居然只扣5%的税。不过持有短过一个月就卖的还要加缴15%，一个月到一年间的要加缴5%，所以持有满一年以上的只需要缴5%。这个办法很好，中国在进步啊。

送股

• 长期而言，送股除了能增加一点交易费用外是没有任何意义的
  • 10股派0.6？晕，看起来像是每股派0.6。说利润时是每股获利，为什么派息时变成了每10股派息了？

再融资与分红

• 为了融资而分红是件非常怪异的事，或者说分了红后又马上融资是件非常怪异的事
  • 这确实是比较怪异的现象。可能是由于规定不分红的公司不能配股，所以A股里这种情况很多。
• 国内上市公司的一个怪现象就是又借钱又分红，因为不分红就不能融资
  • 万科有贷款本来就不应该分红，不然就成了贷款分红了。

净资产收益率(ROE)的定义和重要性

• 净资产收益率(ROE)是判断一家公司经营好坏的关键指标
  • 巴菲特认为，我们判断一家公司经营的好坏，取决于其净资产收益率(排除不当的财务杠杆或会计做账)，而非每股收益的成长与否。
• ROE高的公司商业模式好。

ROE的计算方法和影响因素

• ROE的计算公式为：净利润/净资产
  • A公司净利润1元，净资产15元，ROE是6.66%，价格是12元。
  • B公司净利润1元，净资产7元，ROE是14.2%，价格12元。
• ROE的影响因素包括净利润和净资产
  • 净资产收益率低的公司一般都不太好，但成长型公司的初期可能净资产收益率会很低。

ROE的应用和局限性

• ROE不能作为“核心指标”去决定你是否要投的公司
  • 段永平认为，这个指标如果好的话，你首先要看的是债务；如果没有债务问题则马上要看文化，看这种获利是否可以持续。
• ROE是一个思维方式，但不是充分条件
  • 段永平认为，Roe或Roa在了解一个公司的生意模式时是有帮助的，但不是充分条件。

投资是什么？

• 买股票就是买公司，买公司就是买其未来现金流(的折现)。

投资标的是所谓的成长股、价值股、烟屁股，都不重要；重要的是从未来净现金流折现的角度来看是否便宜

• 这个是本质。

巴菲特卖IBM，买入苹果，巴老到底是看到了什么本质？

• 现金流，现在的现金流和未来的现金流。

如何看待虚拟货币？

• 没有现金流的东西不知道怎么看。

比特币／区块链？

• 我对不产生现金流的东西，不感兴趣。

投资就是买未来的现金流，不谋而合

• 不然买的是什么？

我永远只有一种投资模式，那就是估算未来现金流(的折现)

• 有点像高尔夫，只有一种挥杆模式。

自己的股票自己要懂，但这个懂有时候真是无法确定的一个标准。你怎么去判断？

• 我就一个判断标准：未来现金流折现。看不懂的就不碰。

请教段兄，如果你是巴老，你会在98年可乐高估的情况下抛掉可乐么？如果网易也高估，你会卖出全部或大部分么？

• 大家如果能用未来现金流折现来看这个问题的话，可能就不会那么困惑了。

向可口可乐这样的弱周期行业，在它永远停止增长的情况下是否值得长期投资？

• 你问的问题都可以回到未来现金流(折现)上来，只要你能看懂就行。

价值投资和增长(成长性)没必然关系，这点我有些保留

• 这根本就不是个观点之争，这是个逻辑题啊。给你个反例你就明白了：不增长的公司不等于没价值！。

在你能看懂“确定性”的前提下，用未来现金流的折现对比你手里现金能去的地方的回报，你就会自己找到答案的。

根据未来现金流折现去决定是否该买和继续买(如果你还有钱的话)。

如果可能的话，你算个20年的总和(或者10年)，也许你能有个结论。

你试试做个未来现金流折现看看。如果你说你不会折的话，那你买的是什么呢。

价值投资就一种，其实就是未来现金流的折现。其他的(如果是价值投资的话)说法其实都是为了实现找到(看明白)未来现金流的办法。

我就看未来现金流的概念。我认为所有东西都在里面了。

股票或公司是有时间价值的，这就是“折现”的魅力

• 比如我觉得苹果早晚是1000块的股票，但可能需要3年，如果今天有人愿意800块买，我可能就愿意卖了。
• 但如果当年我觉得，网易在10年以内是个50块以上甚至100块的股票，如果有人出10块钱买，即便当时市值是5块，我也是不肯卖的。

你一旦真的明白了什么是未来现金流折现，你就可以解答你的问题。

当明白了投资的基本逻辑以后，我们要做的就是通过投资来表达自己原始的本意。在学习如何看懂未来现金流折现时了解自己。本着未来现金流折现的方法去投资，就不会死板。

如果一个人要买一家公司却又不知道一家公司的未来现金流(折现)至少会是多少，那这个人买的是什么呢(假如是家非上市公司会更容易明白)。这里不考虑其他因素并购，比如技术并购等。“至少”很重要，表示这是个思维方式。用公式的都是蒙人的，没有例外。

从买入＝持有或者持有＝买入的角度看，我当时买入航空公司，其实等于卖了苹果去买入航空公司，虽然我是用最近多出来的现金。从10年或更长的角度看，似乎不是一个好的决策

• 但好奇使然，我还是认真看了看老巴买的原因，似乎也觉得蛮有道理，所以买了1%的Dal(达美航空)，纯属好玩。
• 可能疫情之下，有点时间看看。
• 和上次重组以前比，现在几大航空公司实际上已经是有点准垄断了，所以在可见的未来，商业模式也还是不错的。
• 航空港的投资很大，新的竞争对手很难进入。
• 另外，买入也表达一下我对人类战胜病毒的信心。

我就是看完这段后也决定跟卖了。我同意老巴的观点，这个生意变了

• 不过，老巴动作快，我这次慢半拍，现在才卖了一半，估计还要一个多月才能卖完。
• 终于在上个礼拜清空了达美。确实像老巴说的那样，这个生意可能已经变了。
• 买股票就是买公司，航空公司的生意可能会在相当长的时间里很挣扎，不是我能搞明白的。

内在价值的定义

• 内在价值就是未来利润的折现
  • 如果不能估算折现的话，你买的是什么呢？毛估估是一定要的，不然就是赌博了。
• 企业价值就是其未来现金流的折现
  • 企业价值实际上只和其未来(净)现金流折现有关，净资产只是产生现金流的工具而已。

内在价值与价格

• 短期股价是由(买卖量)供求决定的，长期股价是由价值决定的
  • 市场短期看是投票器，长期看是称重机。
• 市场是有效的，但市场一定会有胡来的时候
  • 如果市场总是有效的，我只会成为一个在大街上手拎马口铁罐的流浪汉。
• 最终决定股价的是实质价值
  • 一家成功的公司是否很快地就被发现并不是重点，重要的是只要这家公司的内在价值能够以稳定地速度成长才是关键。

估值方法(评估内在价值)：现金流折现只是个思路，不需要公式

• 未来现金流的折现不是财务问题，其实可能是个哲学问题
  • 你如果能懂一家公司，你就有办法，不然谁都没概念。
• 现金流折现是个思维方式，我自己从来没算过
  • 也许职业投资的人会算，但我这种业余投资者不需要那么细，多烦人啊。

估值需要“功夫”

• 要学会“估值”是要花很长时间的，绝不是很多人以为的不知道哪里有一个神秘的公式，每当要估值时就用公式算一下就可以了
  • 这个很长的时间大概不是用小时或天来计算的，大概用很多年作为单位比较合适。
  • 对某个企业的“估值”经常也是要花很长的时间的。

估值原则(评估内在价值)：毛估估

• 估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了
  • 我认为估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了。
  • 好像芒格也说过，从来没见巴菲特按着计算器去估值一家企业，我好像也没真正用过计算器做估值。
• “宁要模糊的正确，也不要精确的错误”
  • “宁要模糊的正确。也不要精确的错误”呵呵，真是老巴说的？还是老巴说得清楚啊！我觉得这就是我说的毛估估的意思。很多人的估值就有点精确的错误的意思。

估值基准(评估内在价值)

• 最小机会成本应该是无风险国债回报
  • 通胀率其实不是机会成本而应该是“基本回报率”，在投资时其实无法考虑通胀率，但可以比较利率。
  • 最小机会成本还是无风险国债回报。
• 未来现金流折现率应该就是折现期(比如20年或30年)的平均最高无风险利率，通常情况下就是国债收益率
  • 如果货币可以完全自由流通并且没有汇率风险的情况下，不应该有企业内在价值在不同的地方不一样的情况。
  • 在不同币种下看到同一企业不同价值的原因是因为货币不能自由流通以及汇率风险造成的。

段永平对现金流折现的理解

• 段永平认为会加减乘除，懂什么叫复利就够了
  • 老巴在前面我贴的博文里讲的很清楚，慢慢看看，会很有用的。
• 折现就是反过来的复利
  • 这个小学好像没学。

现金流折现案例分析(雅虎)

• 段永平为什么买雅虎
  • 买yahoo是为了买淘宝和阿里巴巴集团。
  • 阿里巴巴的企业文化是我在中国企业里迄今见到的写的最好的企业文化。
• 淘宝和阿里巴巴集团成长空间
  • 500亿的猜想，我觉得若干年后淘宝的盈利能力超过现在的ebay是非常有可能的。
  • 用一用他们的产品，看一看他们的市场。
  • 日均3w到4w的营业额？我说的可是一年3w到4w亿的营业额啊。
• 买雅虎的估值逻辑
  • 现有资产情况(美金)：现在Yahoo的市值是215亿左右，现金45亿左右，Yahoo日本和阿里巴巴香港上市公司属于Yahoo的部分大概有100亿左右。
  • 70亿市值(价格)的yahoo值(价值)多少钱？现在yahoo的盈利能力不强，但也有5—7亿／年，现金流还要多些。
  • 另外，yahoo拥有40%阿里巴巴集团的股份(所有没上市部分，包括淘宝，支付宝还有他们的妈妈等)，我也不知道那一块到底值多少钱，反正是送的。
• 教学版：现金流折现法
  • 用未来现金流折现来计算现在的价钱贵不贵。这里的未来现金流指的是(租金-费用)。
  • 如果一家公司拥有大量现金在手却一直不能增值的话，长期来讲这个现金是会贬值的。
  • 这个办法最好算的例子可能是房产。

对雅虎的投资看法

• yahoo就是个例子，里面还有很多变数，自己好自为之
  • 看了查理宝典之后，总觉得对我而言，yahoo并不是最理想的投资。
• 从未来现金流折现的角度看，这公司的未来有点不太靠谱，最值钱的未来都会被不懂事会卖掉，所以最后不会成为特别好的投资
  • 这个说法可以接受。
• 这个价钱下这个问题其实没那么重要。雅虎的生意应该还可以维持很多年，但很难有成长。

对市盈率(PE)的看法

• PE是历史数据，不能单靠PE去推测公司未来的收益
  • GM(通用汽车)的PE一直都很低，但债务很高，结果破产了。
• 市盈率是倒后镜，不能作为能不能投的标准
  • 关键是未来的盈利能力，看不懂的再低也别碰。
• 多少倍pe和平均长期利息有关，12倍长期pe应该可以了
  • 我一般大概也用这个数左右。
• PE很低的公司很可能是有问题的公司，除非你了解，否则最好别碰。

Enterprise value(企业价值)

• 相对于pe，我会更多用e/e来衡量一个企业
  • 企业价值(市值＋负债-现金)。
• e/e是投资回报率，能反映负债
  • e/e=收益／企业价值。

PB指标

• 从来不看这个指标。

PEG指标

• 投资的时候不太用这些指标，严格讲我其实根本就不会用这些指标
  • 成长率对我来说没有任何意义。
  • 投资的定义在我来讲就是拥有一家公司的部分或者全部，最简单的概念就是“拥有”。

买卖股票的理念

• 股票是由每个买家自己“定价”的，到你“自己”觉得便宜的时候才可以买
  • 啥时你能看懂这句话，你的股票生涯基本上就很有机会持续赚钱了。
• 买股票就是买公司，和上不上市无关
  • 你只要把这公司想象成一家非上市公司，没有股价的变化就明白了。

买卖股票的判断标准

• 买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位最好不要作为你买的理由
  • 我的判断标准就是价值。
• 卖股票的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”
  • 不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司在便宜的价钱就卖了(也会在亏钱时该卖的不卖)。

买卖股票的实践

• 能拿住的最主要原因还是对公司及其业务的了解，还有就是平常心了，不要去想买入的成本，把焦点放在能理解的未来现金流上
  • 网易涨到20—30倍时我们还追加了一些。
• 买入成本和未来股价的涨跌无关，重要的是公司本身的价值
  • 什么时候确实可以完全忽略市场的影响的时候，对价值投资的理解就算是很到位了。

买卖股票的心态

• 投资其实和“市场”(短期)没关系，所以没有谁比谁聪明的问题，但有每个人了解的东西不一样的概念
  • 我认为的投机就是认为自己可以比市场快一步。
  • 我认为的投资和市场没关系(意思就是别人短期怎么看没关系)。
• 理性思考，平常心看待股价的涨跌
  • 卖的时候不看成本也许能解决这个问题。平常心去不看成本不容易做到，平常人一般难有平常心的。

买卖股票的策略

• 找到好公司远比一点价差重要
  • 就投资而言，好公司最重要。(何时卖不那么重要)。
• 股价贵得离谱还是可以卖
  • 如果我觉得贵得离谱时，我还是倾向于卖掉的。一般来讲，“市场形势”很好时，大概就是卖股票的时候了。

买卖股票的其他注意事项

• 逆向思维在投资中的运用
  • 逆向未必就是投资，也可能是接飞刀。
  • 如果你不懂你要逆向的东西同样也是很危险的。
• 资金分配和合理价格的判断
  • 我当时后续的资金主要是来源于卖了其他的股票。我做投资不用融资的。
  • 买股票当然要做定量分析，不然怎么搞？

机会成本的定义和理解

• 机会成本是指做一个选择后所丧失的不做该选择而可能获得的最大利益
  • 机会成本对商业公司来说，可以是利用一定的时间或资源生产一种商品时，而失去的利用这些资源生产其他最佳替代品的机会就是机会成本。
• 任何决策，必须作出一定的选择，被舍弃掉的选项中的最高价值者即是这次决策的机会成本
  • 例如，你花了这么多心血、这么多金钱，花的越多，就越容易这么想：“估计快成了，再多花一点儿，就能成了……”。
  • 人们就是这么破产的----因为他们不肯停下来想想：“之前投入的就算没了呗，我承受得起，我还可以重新振作。我不需要为这件事情沉迷不误，这可能会毁了我的。”。

机会成本在投资中的应用

• 投资投什么其实是基于机会成本的
  • 比如目前的苹果，市值扣掉净现金后，大约8000亿左右，年利润500亿左右。如果你认为苹果未来20年以上的年利润只多不少，而你又没别的办法赚到6%以上的年利润，那你就可以买苹果了。
• “持有”在每个时点确实是等于“买入”的，机会成本就是这个意思
  • 如果你还有“坚持”的感觉你就还不是一个“价值”投资者。
  • 理论上讲持有＝买入其实不是一个观点而是一个事实，所以如果人们没有持有一家非上市公司的心态的话，每时每刻都会有卖出的冲动的。

机会成本大的反思

• 从投资的角度看，往往失去的机会损失最大
  • 我没有投腾讯。在腾讯8块钱左右还专门去拜访过马化腾，对公司感觉也还不错，结果拖来拖去一直都没投。
  • 我没有投苹果。苹果12块多时我可是非常有兴趣的，但有些东西没搞懂，当时好像不知道要忙些啥事，就放下了，现在可是600多块啊。
  • 我损失最大的投资其实是在NFLX。多年前当nflx在9块钱左右的时候，我买了200多万股，当时我觉得看得挺明白的，觉得那个价钱实在是太便宜。结果没多久就涨到20块左右，我一高兴就卖了，到现在也没想起来当时为啥卖的。上个礼拜nflx190多，按这个价钱，我等于让我们少赚了接近4个亿美金。

价值投资者是否需要关注宏观经济

• 了解宏观经济总是要的，但不是每天看消息的那种
  • 长期而言，对宏观经济还是要理解的好。

段永平对宏观经济的看法

• 对宏观经济完全没概念也是很难了解微观经济的
  • 所谓对宏观经济的了解应该是对经济现象的理解而不是花很多工夫去根据宏观经济的短期数据来不断调整自己的“投资”。
• 经济学家大多比较宏观，而投资往往非常微观，不是一回事
  • 虽然我研究生学的是计量经济，但不认为那对投资能有什么大帮助，不然投资做得好的就都是那些经济学家了。

简单了解宏观经济

• 了解国家大趋势也是很了不起的事情
  • 如果其实看不懂的话，还不如不看。
• 中国的体制我也相信早晚一定会改的，因为不改进是会走不下去的
  • 我们只是不知道这种改变需要多少年。
• 从我们卖学习工具的生意里好像也能体会到人口年龄层的变化
  • 算起来房地产泡沫(如果有的话)大概到这些人需要买房子的时候就该差不多了。
• 投资是抵抗通胀的最好办法，不是最好办法之一
  • 所以没有闲钱投资是件痛苦的事情。
• 如果你有足够的钱把所有股票买下来，然后赚所有上市公司赚的钱，如果你觉得合适，那这个大盘就不贵，不然就贵了
  • 这里还没算交易费呢。

正确看待宏观经济

• 我对市场的七窍已经通了六窍，但目前对周期这一窍还完全不通
  • 我不懂宏观经济，虽然我研究生是学宏观经济的(计量经济)。
• 你如果能用10年的眼光看企业你就明白了
  • 其他的东西对公司短期盈利有影响，但如果你从5年10年的角度看，你会发现宏观的东西对公司的影响要比想象的小得多。
• 从投资的角度讲，找到好公司比啥都重要
  • 在大家有“危机”的时候，好公司往往能将“危机”简化为“机”的。

牛市以及熊市的投资策略

• 牛市和熊市是市场的看法，投资最重要其实也是唯一重要的是看懂公司的未来
  • 如果买的是非上市公司，股市多少点有啥关系？。
• 价值投资只管便宜与否，不管别人的想法，所以应该不考量牛熊市
  • 所谓“牛市”，也称多头市场，指市场行情普遍看涨，延续时间较长的大升市。
  • 所谓“熊市”，也称空头市场，指行情普遍看淡，延续时间相对较长的大跌市。
  • 牛熊市的说法都是马后炮的说法，没人可以预测，或者说只有一半的人可以预测，但事先没人知道是哪一半对。

投资与投机

• 投资和投机在目的上面是一致的，都是赚到钱。但是心态完全不一样
  • 投机更多的使用了预测，直觉。而投资更多基于经验和实事。
• 投机是零和游戏，大家互为猎物
  • 投机者之间互为猎物，非常刺激。

常见的投机方式

• 看图看线、波段操作、抄底、对冲(量化)投机思路、短线操作、做空、用margin(融资，保证金杠杆交易)、博弈等都是投机方式
  • 看图看线：我认为抄底是投机的概念。
  • 波段操作：做波段当然是投机啊，而且是典型的投机。
  • 抄底：抄底本来就是投机的概念。
  • 对冲(量化)投机思路：这种工夫花得越多赚得越少。
  • 短线操作：你这种做法，时间长了一定没钱赚，搞不好连利息都赔掉啊。
  • 做空：任何时候，只要你还想着要空一把谁，那就表示你还是个投机分子。
  • 用margin(融资，保证金杠杆交易)：从此你会有个激动人心的生活！。
  • 博弈：博弈是投机的概念。

投机需知

• 投机很难学，需要胆量，需要做“风控”，不快乐，很难长期生存下来
  • 投机比投资难学多了，但投机刺激，好玩，所以大多数人还是喜欢投机。
  • 需要胆量的是投机，投资不需要勇气，也就是说当你需要勇气时你就危险了。
  • 投机是绝对需要风控的。
  • 对有些人而言，不用margin会容易入睡很多。
  • 从长远的角度看，投机者很难长期生存下来。

投机者的醒悟

• 交易员出身转到价值投资确实不容易，需要做好准备，踏实的走下去
  • 经过金融危机后，我对交易员信奉的“不需要思考，跟着市场做”格言产生了根本性的怀疑。
  • 在看了《聪明的投资者》后，有种顿悟的感觉，这才是投资股票的逻辑！

金融衍生品的种类和应用

• 金融衍生品有很多种，option是其中的一种
  • 可以基于各种目的使用金融衍生品，比如：保险、对冲、投机、投资等。
• 巴菲特卖的S&P的put option实际上就是一种(长线)投资
  • 由于他用的是信誉担保，而且只有到期日才可以被执行，我不认为他是在用Margin。

套利概述

• 套利是巴菲特的重要短期投资之一
  • 巴菲特的老师套利30年，平均年回报率大约20%。
  • 巴菲特套利了大约50年，尤其是职业生涯早期进行了大量的套利活动，据他自己讲回报率远远高于20%。
• 套利成功的收益和套利失败的损失，外加上资金被绑住的时间和更好的事情发生的可能性等，综合分析，计算潜在收益(损失)，在综合概率，损益，时间之后，是相当理想的正回报的时候，就可以出手
  • 巴菲特几年前接受提问，问现在的他，如果手里只有100万会怎么投资，他的回答是投资小公司和套利。

关于option

• option是双面刃，既可以是投资的辅助工具，也可以是投机工具
  • 我见过不少号称有“照”的人，实际上并不真明白option的所以然。
  • 10年前一个香港的朋友告诉我有put这个东西，从那时开始做投资到今天，没看过任何option的书，也没听说过你说的这个人。
• 理解不了价值投资的人更难理解option，做option的技巧越高，最后吃的亏会越大
  • 我做股票的第一个交易就是卖put。一直不是很不明白为什么大多数人搞不懂卖put和卖covered call的道理。
  • 只要用到杠杆就改变了游戏的性质。

卖option与买option的区别

• 买option是投机，长期这么做早晚要亏钱
  • 我不太愿意提option的原因就是，大多数人只能理解到买option，就像很多人想去赌场赚钱一样。
  • 对某些特定条件下的自己懂的股票卖option(puts或covered calls)实际上相当于开赌场。
• 卖option就是在赚投机者的钱，实际上是在和投机者对赌
  • 投机者想来赌场的赌客，卖covered call和有些股票的put的则有点像赌场。

卖option的前提

• 你一定要对投资标的足够了解并打算长期持有(或者可以考虑卖)
  • 在打算长期持有的前提下做一些短期套利可以让投资没那么无聊。
  • 对你认为上涨空间大的股票，最好还是不要卖call的好，或者只卖一点点(为了好玩)。
• 你一定要很了解你的投资标的(和卖保险一样)
  • 卖put的最大坏处是可能会失去大涨所带来的利润。最大的好处是卖put比直接买股票的风险小。

卖option(puts或covered calls)适用范围

• 在股票价钱很低的时候建议最好不要卖put，机会成本大，会失去好价钱买到好公司的机会
  • 恐慌时往往有便宜的股票，不是很适合卖put。option还是不学为好，会的到时自然会的，学来学去学到的都是投机的东西。
  • 严重低估的股票千万不要卖call，不然就亏大了。我觉得yhoo不属于严重低估的，尤其是这个董事会下。
• 对yahoo而言，大涨我不怕，只是少赚而已。大跌我也不怕，因为我觉得我了解yhoo的价值，知道掉下来迟早也会涨回来
  • 你如果坚持用买call的办法去买你想买的公司(其实你只是想赌个大涨而已)最后的结果大概率是亏光光的。我自己是不买option的，不管是Call还是put。

不适合卖option(puts或calls)的情况

• 好公司很可能会因为卖option把机会错失了
  • 最简单的办法其实就是找到好公司，在合适的价钱买下拿着。
  • 我不建议卖option！找个好公司不容易。不要为了那一点点premium失去拥有好公司的机会。

Yahoo案例

• 这两年我在yahoo上赚了不少钱，但yahoo的股票并没有大涨
  • 如果股票马上就大涨我就要少赚很多。手里资金大时就很想求稳，觉得一年能有十几%的回报就可以接受了。
  • 但是，在去年3月份这种机会出现时最好就不要卖put，那种时候一定要贪心，过于保守会浪费机会。
• 我极少买回我卖出去的任何options(再次强调一下，我只对很特别的目标卖covered calls和covered puts)
  • 道理上来讲，你卖call的时候是打算被call走的，不然就是投机了。
  • 不过，我16或以下的call很少(有也都是被put进来后卖的)，主要都是17.5或以上的，很早就卖了。我的绝大部分雅虎的option都会在1月21日到期。最近我也没再卖call了，尽管前段时间有很多已经expire掉了，但如果价格再好点说不定我还会继续卖的。

关于回报预期

• 投资最重要的动机是保值，保持购买力不下降
  • 多数人可能没有意识到保值不是件容易的事情。看下M2的数字也许能明白点？。
• 投资没有理想收益的想法，关注过程是否正确多于关注结果是否马上显现
  • 我对投资的长期回报基本希望是能略好于长期国债，比如8%。
• 在真的理解的生意里一个人会选多少回报的？很多人错在选了自己不了解的别人说回报高的
  • 如果问这85%的“投资者”选8%每年收益还是选择10%还是20%的，那就有点像某记者问人“你幸福吗？”。
• 长期看只有投资回报率。短期看，有人会为了提高投资回报率而铤而走险
  • 很多对冲基金是会用很高的margin的，所以摊上事儿的时候都是大事，所以大家对那些说今年回报有多高多高的基金的数字别太当真。

投资是用闲钱

• 投资用的就应该是闲钱，不然很难有平常心
  • 问题是不不用闲钱对生活会造成负面影响啊。我从来都是用闲钱的。老巴其实也是。至少你要有用闲钱的态度才可能有平常心的，不然真会睡不着觉。

投资心态(平常心)

• 心情的事情说不清，一开始我也紧张。回想起来，紧张一般都来源于不了解
  • 当你真的很了解你的投资标的时，下跌往往会让我觉得高兴或无动于衷。
• 如果你不是用margin，心态就不应该有问题啊
  • 头几年也会不太舒服，现在基本上无所谓。
• 投资时最常见的状态就是有钱没目标和有目标时没钱了，可能这两种情况各占一半
  • 如果你两种情况都郁闷的话，那可真有点哪个啥了。如果你能理性想想就好了。有空多看看老巴或者芒格的东西会更好。
• 要补充的一点是，老有人说投资改变了我的一生，这个说法其实完全不着边际
  • 因为投资没有改变我任何东西，但我确实找到了一件很有趣的事情做而已，就像学会打高尔夫球一样。

投资要有耐心

• 空仓是件非常难的事。巴菲特的经验是当有钱没东西买的时候就很容易犯错误
  • 空仓总比犯错好。
• 只要你能理性思考，耐心自然就有了，或者说，没耐心是理性不够的表现
  • 等你年纪大点可能就有多些耐心了。

投资不是比赛

• 投资是一个谋事在人成事在天的事情，当你有一个类似于“年复合增长率20%”或whatever的目标时，你可能就要开始犯错误了
  • 个人认为投资的决策过程比短期结果重要。只要你过程出错少，最后的结果应该就会很好。比来比去很容易失去平常心，从而导致犯错误。设定投资目标其实就是比来比去的一个表现。
• 投资实际上过程比结果重要，只要过程没问题，结果自然不会坏
  • 但从成事在天的角度看，一年恐怕不够长。如果有个5年或10年的晒业绩倒是可以说得过去。

波动是朋友

• 真正的投资人喜欢波动都还来不及
  • 只要市场波动的幅度越大，一些超低的价格就更有机会出现在一些好公司身上，很难想象这种低价的优惠会被投资人视为对其有害，对于投资人来说，你完全可以无视于他的存在或是好好地利用这种愚蠢的行为。

下跌是机会

• 如果还想再多买且还有能力多买的话，下跌就应该爽，不然就应该尽量忽略
  • 这种情况下应该多想想有没有机会，比如一直想买的哪个有点贵的股票现在便宜了等等。
• 当所有人都悲伤的时候，机会就应该快出现了
  • 危机大概5—8年来一次，希望下一次来的时候你记得来这里看一眼，然后擦擦冷汗，然后把能投进去的钱全投进去。千万别借钱哦，因为没人知道市场疯狂起来到底有多疯狂。

投资书籍

• 巴菲特写给股东的信是最重要的投资书籍
  • 如果谁觉得巴菲特已经过时，谁在投资时就该小心了，不然过时的很快就会是自己。
• 好书反复看会容易学到东西
  • 投资需要的书特别少，会投资的一般都不写书。
• 读书多和投资好坏其实没啥关系
  • 芒格在这点上说的未必适合所有人。
• 如果你能明白巴菲特，别的书不看也没关系
  • 本人唯一看过书就是巴菲特给股东的信，好像还没看完。
• 没必要看关于投资的书
  • 投资的书要慎重，因为大部分跟投资有关的书可能都是把你往沟里带的。

关于上市

• 公司是否上市没有对错之分，只有合适与否的问题
  • 不是每个公司上市都好，但确实有些公司需要上市才能继续下去。
• 上市的往往不是那么有把握的，所以要分散一些风险
  • 简单的讲就是利益共享、风险共担。
• 股价的短期变化和企业本身不一定有关系的
  • 如果我们公司上市以后碰到这种情况我会怎么样？我还真没想过。和我们有什么关系吗？

AH溢价

• 同一家公司，你买A股还是B股？从估值的角度看，肯定是B股更有吸引力
  • 同家公司B股股价相对A股股价一般有40%-70%的折让。
• 个人认为是货币不能自由兑换造成的
  • 如果货币能自由兑换，应该不会有这个情况。

可转债

• 可转债利于保本，也许帮人理财的机构喜欢？
  • 林园说过，他在熊市末期喜欢买入可转债。

指数投资

• 投指数就是投国家
  • 我这几年的投资，基本上都是指数基金一半，股票一半。
• 指数分散的更均匀些
  • 我觉得要么买公司，因为你比较了解。要么就在指数低时买指数，风险相对小。
• 对多数没太多时间分析公司的人来说，也许股市暴跌的时候买合适的指数是个挺好的办法，比较安全，能睡好觉
  • 国内现在有指数基金了，沪深50、沪深300、中小企业500……基本上每个基金公司都有。
• 我自己不投指数基金，觉得那个太无趣
  • 不过，不太懂投资的人最好别碰股票市场，非投不可的时候，指数基金是个很好的选择，还有一个更好的选择就是买老巴的股票。

段永平的投资理念

• 好的商业模式，好的企业文化是段永平喜欢的投资目标
  • 长期而言(10年20年或以上)坚持只投好的商业模式，好的企业文化的公司大概率上是会有比较好的回报的。
• 投资人每次做投资决定时如果想的是10年20年的事情，最后的结果很难不好
  • 要找到自己能想清楚10年20年的公司是非常不容易的，一生有那么10个8个机会就非常非常好了。

段永平对好价钱的看法

• 段永平对好价钱已经不太提了，合适价钱就好
  • 之前确实没人提出过一家公司的企业文化是您最看重的，也是您对价值投资理论的重要贡献和发展。
  • 未来现金流的折现就是企业内在价值。

贵州茅台的投资价值及SWOT分析

• 茅台的投资价值：库存酒价值高，企业现金流充足，未来现金流折现价值大
  • 茅台酒生产周期5年，现在库存酒价值：75000吨约1000亿元。
  • 企业现金流100多亿(减负债)。
  • 未来现金流折现在：未来20年每年产能23000吨。约300亿，净利润120亿，按6%折现1350亿。
• 茅台的SWOT分析：优势是生产环境不可复制，国宴用酒地位，有定价权，企业文化好；劣势是产能受地理环境限制，公司有啤酒、葡萄酒产业，未来可能搞房地产；机会是未来可能保持增长，现在茅台镇改造增加产能；威胁是现在五粮液、郎酒、洋河、1573等酒崛起，竞争激烈，未来人们可以更加关注健康，少量饮酒。

贵州茅台的商业模式分析

• 茅台的生意模式好，别的你自己慢慢看吧
  • 酒给人们带来快乐，如果你的字典里有“快乐”，你会明白的。
  • 价格战一般在产品差异化很小时容易发生。酒是有很大差异化的东西，至少感觉如此。
  • 投资最重要的还是要看生意模式，不然的话大家就很容易只见树木不见森林，全部盯着眼前这一个月一个季度的波动来决定买卖的行为，这样是很难做投资的。
  • 如果人们明白大部分生意实际上是没啥预收款的时候，人们会很喜欢茅台的。下降表示还有，只是过去太难拿到货，所以很多人愿意付预收款，现在不太需要了。
  • 茅台这个生意和我们的消费电子比较起来，最大的差别可能就在库存上。我们这个行业的库存几乎就是垃圾，茅台几乎就是个宝。
  • 高度酒没有保质期，可以长期存放，茅台这个生意模式还有个极大的好处是不需要售后服务。
  • 茅台和腐败没有直接关系，但减少公款消费确实会减少很多浪费，短期内应该也会影响到茅台以及很多东西的销量。但公款消费应该不是茅台的大头。茅台之被很多人喜欢是因为茅台是很特别的好酒，喜欢喝的人依然会喜欢喝的，只是以后用公款喝的机会少了而已。茅台如果短期销量下降些，那年份酒的产量就可以提高了？还真是很少见不怕有库存的生意模式。
  • 茅台的生意模式好，别的你自己慢慢看吧。

贵州茅台的企业文化分析

• 茅台的企业文化：品质、品牌、工艺、环境、文化
  • 茅台酒质量铁律“四服从原则”已经广为人知，即产量服从质量、速度服从质量、成本服从质量、效益服从质量。
  • “不挖老窖，不卖新酒”、“出厂酒品酒龄至少在5年以上”，都显示着茅台人对茅台酒品质的苛刻追求。
• 茅台的风险因素：多元化、假酒、赤水河环境污染
  • 多元化：茅台拓展多个子品牌和建五星酒店，显得有点愚蠢，希望不会继续。多个品牌看起来也不太明智，但不了解具体情况。
  • 假酒：茅台的销售体系有点乱，可能是跟他是国营企业有关系。茅台的销售的背后有着巨大的利益，领导同志们可能会接到很多各种各样的条子，关系很难处理。另外，假冒的茅台也有着更巨大的利益，如果用现在这套体系来对付，看起来似乎有点力不从心。
  • 赤水河环境污染：我看到报纸上的那个照片了，看上去像是记者带着观点找地方拍的。在国内，哪条河回水的地方不会浮点东西？

贵州茅台的时机分析

• 好时机可遇不可求，不要太在意
  • 如果我能看懂一家公司，认为其长期很有前途，短期的问题往往是买入的机会。

贵州茅台的估值分析

• 茅台的生意模式很难得，价钱合适就可以买，未必要等到很便宜
  • 长期来说，存银行很难有5%的利息，所以茅台长期的回报能到20pe或更好的，茅台就不贵了。
• 买股票就是买公司，用五年十年的眼光看，中间的起跌都不是事儿
  • 从企业所有人的角度考虑是关键！
• 利润增加的同时减少分红又没有特别的理由是件很奇怪的事情
  • 3%的增长倒是容易理解：就是不会下降的意思！反正谁都搞不清到底会怎么样，茅台这个3%的预测其实是个蛮聪明的做法，这个数字可以让茅台慢慢做自己该做的事情，领导们也就不着急加任务了。
• 真正能赚到钱的好公司最后都一定会通过某个或某几个途径将利润给到股东的
  • 其实是否回购或分红都不是回报率的关键，但真正能赚到钱的好公司最后都一定会通过某个或某几个途径将利润给到股东的，除非公司能像老巴那样用其多余的钱持续得到高于社会平均回报的投资……总有一天老巴的公司也会有用不完的钱的。

投资最重要的是投在你真正懂的东西上

• 投资就是投在你真正认为会赚钱的地方(公司)
  • 比如我们能在网易上赚到100多倍是因为我在做小霸王时就有了很多对游戏的理解。
• 对公司的了解才能坚持
  • 我能坚持就是因为我了解。

买股票就是买公司

• 把股票当成公司，上不上市无所谓
  • 孤独有时候确实价值连城。
• 买入价格不重要，重要的是公司的价值
  • 当有人非要把金子按铜的价钱卖给你的时候，你是不需要勇气的，你只要确认那真的是金就行了(有可能其实是镀金的铁块或石头)。

对游戏的理解

• 游戏公司给消费者提供好游戏和别的公司提供好产品没有任何差别，不存在良知的问题
  • 人们其实都是喜欢玩游戏的，只不过游戏的形式不同。
  • 游戏最根本的东西实际上是消费时间同时获得快乐。
• 好的游戏绝对是好生意，但一般的游戏未必是
  • 好的游戏公司绝对是那些有护城河的公司，但大部分游戏公司是没有护城河的。

企业文化

• 丁磊是个很有悟性的人
  • 丁磊不会干这种傻事的。

估值：毛估估

• 买入价格不重要，重要的是公司的价值
  • 我买网易时可真没认真“估值”过。

什么时候卖股票

• 无论什么时候卖都不要和买的成本联系起来
  • 该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”。
• 评估一个公司的投资价值不应该和股价起跌有关
  • 在卖出大部分网易之前，我一直理性考虑的问题主要是这家公司未来到底可以赚多少钱而不是想我的股票已经赚了多少钱的问题。

好公司轻易不要卖

• 不要轻易卖掉好公司
  • 如果没卖到现在可能有500倍了。

回购

• 如果网易对自己公司的未来有信心的话，回购永远是最好的消耗现金的办法
  • 目前网易的市值扣掉现金大概只有8—9倍的pe了吧？如果网易相信未来依然能赚这个利润，这个价钱回购应该还是相当有道理的。

投资的乐趣

• 投资的过程也是很有乐趣的
  • 对大多数人而言，投资当然是为了赚钱吧。投资的过程也是很有乐趣的。所以对我个人而言，享受过程可能更重要，因为结果已经不那么重要了。

投资苹果的原因

• 苹果是一家低PE同时高增长的公司
  • 巴菲特不会认为苹果还会在相当长的时间增长。
• 苹果和OPPO有很多相同的基因
  • OPPO和APPLE其实有很多相同的基因，这也是我最后能看懂APPLE的原因之一。
• 段永平在消费电子20多年的体验，苹果是他一直梦寐以求但似乎难以达到的生意模式。

苹果的产品体验

• 苹果的产品把用户体验或消费者导向做到极致了
  • 不研究产品难道还有别的办法？
  • 今天去了一趟verizon，想买个cdma的iphone，结果说要每天一大早去排队才有机会，只好在网上买了一个。
  • 我也觉得苹果把开放和封闭的好处都做到极致了。我刚刚买了一台Mac book，去上了一个小时的一对一的课，突然发现原来苹果的电脑也很好用。
• 苹果的平台建立起来了，或者说生意模式或者说护城河已经形成了
  • 光软件一年都几十亿的收入了。

苹果的单一产品模式

• 苹果单一产品的模式实际上是我们这个行业里的最高境界
  • 以前我大概只见到任天堂做到过(sony的游戏产品类似)。
• 单一产品的模式有非常多的好处
  • 可以集中人力物力将产品做得更好。
  • 材料成本低且质量好，大规模带来的效益。
  • 渠道成本低。

苹果的营销策略

• 苹果的营销也是做到极致了，连广告费都比同行低很多，卖的价钱却往往很好
  • 昨天去苹果的股东大会，听到库克讲了类似的话，大意是：虽然我们可以有个按钮，可以随时做最多的产品，但我们的文化是做最好的产品而不是最多的。

苹果的市场空间

• 苹果的产品处在一个巨大并还有巨大成长的市场里
  • 智能手机市场有多大？你懂的！。
  • pad市场有多大？你也会懂的。

苹果的企业文化

• 苹果的企业文化堪称好的企业文化的经典
  • 所谓企业文化讲的就是什么是对的事情(或者说哪些是不对的事情)，以及如何把对的事情做对。
• 苹果的企业文化是“利润之上的追求”
  • 乔布斯和他的苹果给予了这项特质以最完美的诠释。

苹果的风险因素

• 苹果面临着一些挑战，如产品过渡期的不稳定性
  • 苹果暂时不肯推大屏的理由库克已经说得很清楚了，喜欢的股东自然会留下，不喜欢的可以赶紧把股票卖回给公司，不然以后就可能没这个价钱了哈(可能会更低或更高的)。
• 苹果是否会盛极而衰？
  • 科技类活不长指的是微软吗？即使今天来看，如果从某一时点用同样代价让你就可以拥有1%的微软或可乐的股份，哪个会让你觉得更开心呢？

苹果的估值逻辑

• 苹果有可能会是地球上第一家年利润过500亿美金利润的公司
  • 也许苹果会是第一家市值过万亿美金的公司(这个取决于市场会有多疯狂)。
• 苹果的估值很简单：好的生意模式、好的团队、好的价钱
  • 现在只是需要时间而已。

苹果的分红回购策略

• 苹果的文化不会乱用现金的，就这么简单
  • 对于管理层而言，回购的问题是需要判断股价是否便宜，但派息则更简单。
• 苹果其实一直在回购，在前面100个亿没回购完以前是不应该出新的回购计划的
  • 另外，这么大的回购计划可能也需要时间去制定，不能有纰漏。
  • 长期来讲，股价低对苹果没任何坏处，回购到便宜的股票实际上对长期股东也非常好。

苹果的未来展望

• 苹果的好日子还远远没有到头
  • 现在一年净利润已经接近$600亿了，未来$800亿或者$1000亿／年都是有可能的，只要10年内能到$1000亿，目前这个价钱就是很便宜的价钱！。

任何股票都只有一个真正的买家，那就是公司自己

• 想不明白以前最好别碰股票，慢慢想
  • 把这个博客从头看一遍，问答看三遍，还不明白就再来一次，直到明白了。

感谢网友的提问

• 网友提问排名不分先后，感谢所有提问的网友
  • 网友提问包括乐趣、任俊杰、徐志、小翟(翟敬勇)、岁寒知松柏、刘志超、不明真相的群众、但斌、茶水铺、白云之乡、xlli777、江涛、唐朝、群兽中的一只猫、VALUE、管我财、福力、李驰、价值投资奉行者、Ricky、畅歌、方胜、梁剑、许志宏、沙其勇、糊涂是福、守正不出奇、恰恰恰、粗茶淡饭、NEWMAN、呼啸、金牛贺岁、牛健成、李妍、八次方、木买蚂蚁、香飘两岸、余祥平、思考爱好者、“懂”、何超、明天的圆周率、达人reachman、sharon、本手不笨、汉钦、李炼明、等你、风中海、刘浩、danding52、厦门阿超、阿强、中青旅新洲、巴克星、佘孝金、贯中、厦门愚人、oppovn、喔喔叉叉叉、芒格主义者、kyybb、谦和屋、投资价值、gjpymzh、wangmeng75、iami、yunhong_leo、李历、po666、韩会君、莫贪胜、王晓转、中国政子、liangzichen66、snowball、自由行DR、小象有形、瓦力、谢锐、老歌、粽子、hanshan、洪七公、往事如风、、Thomas Lau、pytangjun、guobiaol、郭辉军、八段迷、志强、能、东明、l.s.king、xiaojbs、古董无言、nextcpa、圆兔工具箱、victorhu、曾鸿辉、mike、偷笑、纸墨香、思享、tonggang2001、Frank、ooqqoo、gaofeng168168、arthor、hyi130、swhua10000、追寻、zwsksy、leewalter、Logan、swanseas、nanlaifeng、想得到的、qi_840116、潮·慢·ing、龙行天下、一万颗星星、筑道、winkle、Zhong Jie Ming、dlczm55、苏昊霖、achun、基本面、小小投资人、sun4102、快乐人生、海上明月、weiheguang2008、快乐的投资生活、hothawk@yeah、旷怡投资、随喜、安全理性与耐心、dongtao1026、明镜台、yc1234567121、lzg54、化生、柏拉图、liuyu_share、fischerwang、tgod、雄鹰、guozhendl、刘春、想飞、聆听、carolynee、透明才有公信力、刘加忠、吴赔、雨燕、angeloinsunshine、糊涂是福、fgq、阿三、枇杷之乡、寸而、vladimir、思考爱好者、heenmei、henry6688、如画似歌、shenhonggang123、徐雪平、旅行者、爬过上下九的懒虫、snoopy10126、小虎子、steper、小胡@Duanism、zjueehy、bbkzxg、winstonopt、高山流水、独立候鱼、智勇双全、月光宝盒、阿文、bnfan、张阳、润政、酷耐、ymhddddd、恶水、roger、0811、大海、Jessica、wanxiaofei65、Zhong Jie Ming、yuyao_11、history023、Focus1986、烟酒茶胡、耐心最重要、小沈、king、龙常青、鹏扬-森林、大刀王五、邵元富、Hongee、liuzuchang、阿德、击鼓不传花、理性投资、鼓浪屿、foolgenius、jianxiongzb、李自强、董强、心如止水、陈辉、平常心、cuiran、小强、陈展、伍兴、investvalue、知三品四、ann8717、学习巴菲特、静洮、陈建冲、海子、躲在树上的男爵、ycl76、kevin、Li Gale、ly1973、科学探索、阿緯、huaxuesuoxiao、滴水石、winstonopt、四十不惑、freetype、陈中梁、oppohjw、zcch06、e_fisher、Joy、黑天鹅、赵士君、雷子、李军、云淡风清、从牛到爱、一颗小草、向往自由、diy225、太阳花、衡山行侠、duanmi_ok、不动鱼、Furry Walls、自由行111、不繁、凡客、wilsonj01、lanlanpei、一年级小学生、newricher、平凡、朗朗乾坤、江边钓翁、make_it_simple、云舟、algor、廖寒星、投资很简单、bigfigure、dujianping_ok、张圣斌、志强、狮子、正确方向＋坚持、星光、云游、seeking bargains、阿蒙、tcbhj、书剑、支点教育、千里牛、绿色茶农、第八大奇迹、Mr. Market、简即美、艾小葳、han、行-知-行、更健康更长久、neng、笨笨的本分之旅、babygirl、思弦君等。